沈联涛：有因必有果

　　面对危机，除非彻底改变全球的货币结构和基础架构，别无他法。

　　前事不忘，后事之师。2006年股市一路飙升，有人质疑货币政策失灵了，因为全球性储蓄过度。2007年次贷危机刚爆发，人们对其潜在损失并不在意。2008年，当金融危机席卷而来，人们期望救市行动“不惜一切代价”。进入2009年，各国央行称经济绿意初萌。到了2010年，面对经济二次探底，人们又呼吁新一轮量化宽松政策，好像货币政策包治百病。

　　经济学家开始重温凯恩斯和哈耶克，并思考20世纪30年代的大萧条是否对当前有所启示。凯恩斯主张，当投资者信心跌至所谓“流动性陷阱”时，政府应增加财政支出以刺激经济，增加就业。这也是当前美国政策辩论的焦点。克鲁格曼主张美国应增加财政支出，并指责其他国家操纵汇率。而保守派认为，政府已债台高筑，应停止财政刺激政策。同时，新一轮量化宽松将使美联储买入更多政府债券，保持尽可能低的利率。

　　哈耶克曾反对苏联的中央计划经济并倡导开放社会和自由市场。其“自发秩序”理论认为，泡沫破灭后，政府干预无大用，市场重获活力，最终要靠市场的自我修复和清除坏账。政府干预不仅难以阻止通缩，反而可能妨碍经济复苏。

　　第二轮量化宽松政策，实质是用中央银行的信贷创造来替代私人部门的信贷创造（主要是通过为政策制定者所忽视的影子银行体系来传导）。美联储显然知道，利率的骤然提升会沉重打击那些负债累累的借款人，国家债务也更不可持续。

　　但是，更多的借债能解决债台高筑问题吗？假如利率是零，自由市场还能正常运行吗？记住，过低的利率会让我们很快陷入困境，因为此时风险溢价很难反映真实的风险。

　　最近，日本央行行长白川方明试图从日本的教训出发，阐释低利率会造成多大的扭曲：

　　“首先，当短期名义利率降至异常低时，银行间货币市场的正常运转就被打乱了，金融机构的利差也减少了。结果金融机构贷款动机弱化，最终宽松货币政策的效果也被部分抵消了。

　　“其次，长期的低利率政策确能阻止经济下滑，但与此同时，对经济繁荣期的过度产能，这一政策也延迟了其调整和消化。此外，还会推迟商业的复苏。

　　“第三，对低利率长期持续的预期往往是诱发泡沫的必要条件。泡沫不会仅仅因宽松的货币政策而生，但是如果没有长时期维持低利率、宽松货币政策的预期，泡沫就不可能出现。”

　　真正要问的是，瘾君子能否在不承受任何痛苦的情况下戒毒。暂时给吸毒者一些毒品，可暂时缓解其戒毒的痛苦，但没有能够真正让其戒毒。

　　这可能就是哈耶克所说的：即使采用最猛烈的凯恩斯主义措施，也不能避免经济周期下行的冲击。不可持续的政府负债就是一个典型案例——在零利率下，那些巨额债务被暂时展期了，但是你不可能永远如此做，而不对经济造成重大伤害。

　　当你把私人部门的债务转为公共债务，不过是转移痛苦，或把损失推迟到未来而已。很不幸，这些损失最终是由那些没有发言权的人们（比如尚未出生的下一代人）承担，或者由那些根本逃不掉的存款者来承受。

　　但是，在一个开放的、没有资本管制的经济中，存款者仍然有路可逃，他们可以将存款转移到国外，或购买大宗商品和黄金。

　　当前的危机，实际上可视为法定货币和商品货币之间的冲突。从长历史时段看，你要么相信以黄金保护自己的资产，要么相信强势的政府会认真负责。而问题是，大多数政府只关注其货币的名义价值，并不必然关注其实际价值。

　　对这一历史性难题，我们至今没有找到解决办法，除非能彻底改变当前全球的货币结构和基础架构。

　　作者为中国银监会首席顾问，香港证监会前主席