曹仁超：2011年，恶性通胀不会出现

　　2008年12月，我老曹建议大家去博熊市中的最大反弹，当时估计升幅在50%到61.8%之间，事后证明升幅高达100%。2009年12月，我老曹不相信今年会出现Double Dip（二次回调），投资策略由高价股转向二线股。如今已到2010年12月，对未来一年的展望又如何？我老曹相信，内地通胀率将于明年第一季见顶，股市进入“升也升不了多少、跌也跌不了多少”的局面。明年全球GDP增长率将进一步放缓，但没有衰退，是时候采取较保守的投资策略以及沽售周期性股份（Cyclical Stock）了。我老曹不相信恶性通胀会在2011年出现。

　　美债步入漫长熊市

　　东西方经济此起彼落，历史早有记载，由罗马帝国兴衰史到中国唐宋时代，由欧洲文艺复兴到英国工业革命，以及美国的网络时代结束。2000年起，西方的力量及信心在减降，中国则无论在力量及信心方面都在膨胀。东、西方力量会否有另一次大转移？

　　令人担心的是，美国债券牛市已经结束，正步入漫长熊市。

　　“日元先生”榊原英资担心2007年开始的美国经济衰退期可能一直伸延到2018年！在这方面日本最有经验，过去二十年日本面对亚洲金融危机、俄罗斯债务危机、2000年美国科网股泡沫爆破、2007年环球金融海啸，一次又一次，拥有一亿二千六百万人口的日本，通过政府增加借贷去应付问题，导致今天日本政府已成为OECD国家中最大的负债国。

　　以2010年6月为例，日本负债9040亿日元（约10.8万亿美元），即使日本利率长期接近零，但经济复苏却仍遥遥无期。如今欧洲的希腊、爱尔兰一个接一个陷入日式衰退，美国的情况亦不见得好到哪里。1933年美国总统罗斯福通过将美元大幅贬值（将1盎斯黄金兑35美元改为42美元，以及国有化全美的民间黄金去增加货币供应量），美国经济虽然一度反弹，但到了1937年就出现二次寻底，要到第二次世界大战结束后的1949年才真正复原。

　　日本95%的负债由国民持有，因此没有资金外逃的问题日本政府只向人民及企业借钱。但美国不同，一旦动摇别国对美元的信心，将会十分麻烦。另一方面，“日元先生”不认为人民币大幅升值可解决美国及欧洲的问题，一如1985年至1995年日元大幅升值并没有解决美国的问题一样。

　　1987年4月1日，美国三十年期债券利率为7.6厘，到同年8月已升到9.2厘，但股市继续上升，直至1987年10月出现股灾。1999年4月三十年期债券利率5.4厘，同年12月已升至6.55厘，股市照样上升，直到2000年3月科网股泡沫爆破。2010年9月，三十年期债息为3.5厘，最近已升至4.5厘，美国股市照样上升，最后结果又如何？

　　A股大方向仍是反复向上

　　美国财政赤字仍在上升，国会已无力阻止；欧洲主权债券情况亦令人担心。

　　中国11月份通胀率（CPI）升幅5.1％，看来仍会上升。上月已同大家谈过3R的问题，即中国面对Reflation（再通胀）、欧洲面对Reconciliation（再修复、重新协调）、美国面对Rebalance（再平衡），各有各的难题。因三大地区面对的问题不同，解决方法亦各异。美国正努力刺激GDP加快增长以降低失业率，欧洲在研究如何阻止主权债券危机扩散，中国则努力控制通胀率进一步上升。2011年又如何？

　　由2008年11月的低点至今两年多时间，恒生指数升幅超过100%。美国债券已较六个月前回落不少。12月16日看好的分析员占48%，看淡的只占26%。在此水平作2011年投资展望，难度极高。

　　2011年大方向：一、美国GDP增长率由2009年的负2.6％变成2010年的4％，明年会怎样？增长2％或更低？二、美元汇价又怎样，会继续下跌还是止跌回升？三、欧洲主权债券前景又如何，受控制还是进一步恶化？四、人行一再提升存款准备金率，但中国通胀率仍在加快上升，因利率仍低于CPI升幅2.5厘，明年政府会否出“辣招”？五、去年美国有QE（量化宽松），2010年有QE2，明年是否有QE3？六、美国正面对通缩压力，中国则面对通胀压力，香港夹在两者之间，2011年香港经济最终是跟美国走，还是跟中国走？

　　去年3月至今，标普500指数已反弹了前跌幅的61.8％，由2007年10月11日的1576.09点跌至2009年3月6日的666.79，共跌了909.3；而反弹前跌幅的61.8％可见1227点，再加出错率3％，即标普500上方阻力在1264点。由去年3月6日开始的美国升市，到底是牛市开始还是熊市大反弹？11月5日道指为11451点，已超过4月26日的11258点，指数创新高，但当天创52周新高的股份只有431只，反不及4月26日的674只多，两者出现背驰。

　　去年8月A股牛市一期调整期开始，到今年7月结束，稳固的企业纯利增长加上宽松的财政政策，令A股牛市二期从今年7月开始。为了控制通胀率，政府明年改为采取稳健的财政政策，同时强调“保八”（即GDP保持8％的增长）。估计CPI高峰在明年2、3月将达6%，下半年起开始回落，估计2011年CPI全年升幅介乎4.5％到5％。A股大方向仍是反复向上，估计明年企业纯利升幅仍有15％。今时今日，不少A股股价较H股便宜，随着明年下半年内地通胀率回落，A股股价明年下半年应追上H股，未来A股有机会上升20％。

　　作者：曹仁超