胡祖六：中国何需惧怕QE2？

　　无论美国QE2政策的最终结果如何，中国似乎要么是赢家，要么受其影响最小

　　□ 胡祖六 | 文

　　自从美联储2010年秋宣布所谓第二轮定量宽松政策 （QE2）以来，美国国内与国际社会一片哗然。广泛流行的意见认为，QE2通过大印钞票，使美元贬值，促进美国出口，并最终制造通胀，导致资本大规模涌入新兴市场，从而加剧新兴市场国家经济过热和资产泡沫的风险。

　　诚然，定量宽松与调整利率不同，是一个非常规的货币政策手段。历史上，只有日本央行、英格兰银行和美联储使用过该政策。其传导机制、实际功效和影响，是否合适被现代央行采用，一直有争议。但各方对QE2的空前担忧实际源自误解。

　　首先，QE2并不代表美联储政策的根本性调整。事实上，美联储在2008年秋以来采取的QE1可称规模庞大，非常激进。但国际社会包括中国在内较普遍地持支持赞许态度。QE2仅为该政策在一个较小规模上的延续，且美联储明确表示定量宽松于2011年二季度末截止，并将视经济数据的变化而灵活调整。

　　第二，QE2的大背景为美国经济的复苏继续面临较大的不确定性。鉴于联邦基金利率只有0.25%，处于历史上最低水平，美国经济实际上陷入了“流动性陷阱”，传统利率工具无能为力。而美国联邦政府财政赤字过大，国会中期选举后民主党失去对众议院多数席位控制权，新一轮财政刺激政策几成泡影。故美联储只能继续采取定量宽松这一超常规的政策手段以挽救经济。

　　第三，QE2的目标非常明确，即避免日本的前车之鉴。依据美联储的经济学家们和公开市场委员会的分析判断，在美国经济总体上复苏乏力，需求不足，产能过剩，处于流动性陷阱的情势下，出现通缩的风险远高于通胀的风险。QE2的本意并非制造通胀，或使美元贬值，尽管理论上有这样的可能性。如果有证据表明实行QE2导致风险上升太快，美联储仍有时间和机会，并有一系列政策工具（包括加息等）可以动用，以抑制风险。

　　第四，如果QE2一举奏效，美国能够避免日本式的通缩和经济螺旋式下滑，世界第一大经济体走向可持续的复苏，那么全球经济将因此集体受惠，中国作为全球最大出口国将受惠最大。反之，不只是世界经济失去了一个重要的火车头，中国出口前景灰暗，美国国内政治右翼和保护主义势力将变得不可遏制，中国不可避免地成为靶子，中美关系和全球稳定都势必受到威胁。

　　第五，在QE2的框架下，美联储通过购买美国政府债券扩大央行资产负债平衡表。但美国银行体系存有1万亿余美元的过剩或超额储备，因此QE2对于美国信贷和广义货币供应的影响可能并不显著。笔者认为，美联储QE2主要的效果将是改变市场预期，影响资产价格。2010年美国股市价格都恢复到了雷曼事件之前的水平。这与日本日经指数20年后仍远低于1989年泡沫破灭时期的水平形成显著对照。 可以预料，如果美国2011年股市趋势不变，那么美国不但发生资本“外逃”冲击新兴市场的概率将会极小，还将可能吸引全球资金成为最大的资本净流入国，而美元不但不会大幅贬值，而且可能转而走强。

　　即使QE2最终导致新兴市场短期资本流入增加和美元贬值，巴西、俄罗斯、印度和东南亚等国将首当其冲，但中国因资本账户尚未开放，所受影响将会最小。并且，相对于世界主要货币表现疲弱的美元，给人民币名义汇率的变化提供了更大空间，既可帮助中国一定程度上满足美国政府的要求，又不至于削弱自身的竞争力。

　　因此，如果说德国、巴西等国对于QE2的批评从自身利益考量似有一定道理，那么中国大张旗鼓所公开表示的担忧就显得不够“理性”了。无论美国QE2政策的最终结果如何，中国似乎要么是赢家，要么受其影响最小，故何惧之？何拒之？

　　作者是资深经济学家，现任春华资本集团董事长