谁将成为试验田：沪版QFLP挑战灵活度

　　“无论是对GP（一般合伙人）还是LP（有限合伙人），这项政策都要求他们有更大的灵活性。”凯雷集团（Carlyle Group）董事总经理、亚洲增长基金主管祖文萃日前如此回答本报记者。

　　其所说的政策，即“沪版QFLP（合格境外有限合伙人）”试点办法。1月11日下午，上海市金融办、商务委和工商局联合公布了《关于本市开展外商投资股权投资企业试点工作的实施办法》（以下简称《实施办法》），所谓的QFLP试点工作正式拉开大幕。《实施办法》允许上海市批准的非本土GP机构在基金募集时，向其核准的外资LP开放。

　　尽管此次试点城市只有上海和北京，且两地“PE基金结汇层面的额度仅为30亿美元”，但QFLP试点仍被认为是“迈出了重要一步”。NEA中国董事总经理蒋晓东说：此前海外LP根本没机会参与到人民币投资项目中，“这一试点至少给他们打开了机会之门”。GP之外，实际上中国的FOF机构也热切希望能与海外LP合作，“我们正在积极寻求试点的可行性。”国内一家著名FOF机构人士说，“毕竟国外LP更成熟，能促进国内整个投资环境的向好发展。”

　　《实施办法》公布当天下午，在上海市金融局与几家媒体的通气会上，其负责人表示此次试点意在“吸引优质境外长期资本、带动国内社会资本，促进人民币股权投资基金发展；同时通过引导聚焦新兴战略产业，有利于促进经济转型和结构调整”。

　　上述表述，无意中也印证了业内的猜测：政府对外资PE的认识正在从“原先的一刀切”走向“区别对待”，希望借力“那些有长期投资理念、严肃的、有品牌的、负责任的国际LP来促进PE在国内的发展”。但其中也不能抹杀国际PE大佬们所做的游说和说服工作。“我们在和各级地方政府交流的过程中发现，他们对PE的实际影响是起积极作用的。”祖文萃说。

　　中国古语说：好事多磨。从《实施办法》走向到既成事实，QFLP在中国或许还有段路要走。对这样一个有“中国特色”的新兴事物，国际化操作的外资LP们能认可么？而从合作投资人身份认定、PE基金注册成立、GP公司认定再到项目导向制的运作方式，GP公司又能否理顺其中的脉络、顺利操作？这都还是未知数。

　　谁是首批QFLP？

　　作为能直接进入中国的新型渠道，国外的LP们似乎没道理对QFLP不感兴趣。

　　实际上早在2008年，就有国际LP人士在积极推动中国政府允许“他们把一定额度的外资换算成人民币在国内直接投资本土GP”；也有海外LP尝试直接在国内设立人民币FOF基金。

　　此次沪版QFLP似乎也有极大的“宽容度”，可接纳境外主权基金、养老基金、捐赠基金、慈善基金、FOF以及保险公司、银行、证券等PE行业主要机构投资人参与这场QFLP的资格赛，只要符合“申请前一个会计年度自有资产规模不低于5亿美元或者管理资产规模不低于10亿美元、近2年内未受到司法机关和相关监管机构的处罚，以及具有5年以上的相关投资经历”这些硬性标准即可。

　　但并不意味着就没有障碍。此次覆盖上海和北京的QFLP试点，“允许有项目的外资PE在基金层面进行结汇”。这种项目导向制的操作方法，有别于PE在全球的通行做法。“我们更希望能在基金层面做Capital Call”，有GP人士指出：尽管实际投资中也是有项目才向LP要钱，但一次Capital Call可能涉及一批项目、也有可能在特定情况下一次性要求比项目投资更多的资金流。

　　那么这种操作方法能否为国际LP们所接受？“对一些规模很大的LP机构来说，他们的动作可能会慢一点。”一家总部位于香港的LP机构人士说，这类大型LP机构层次相对多，“信息从一线操作人员到决策层的传输需要一定时间，同时其风格对这种实验性做法的接受度也有待考量。”养老金、捐赠基金、慈善基金以及保险公司更侧重安全性以及可操作性。

　　据本报记者了解，“有资格”去尝试QFLP的非本土GP们更多地把眼光集中在“灵活性更强”的其他类型LP上：诸如家族信托基金、私人财团等等。但这些类型的LP能否通过上海市相关部门的审核，被认定为合格的境外LP则又是个问题。

　　此外《实施办法》中只规定“除普通合伙人外，其他每个有限合伙人的出资应不低于100万美元”，却未对境外LP们的投资上限做规定。然而这又与外币资金的换汇额度直接挂钩。坊间传闻，沪版QFLP试点对此的规定是，每只参与结汇的试点PE基金最高换汇额度不得超过募资规模的50%，结汇总额不超过1亿美元。据说境外LP只有在持有人民币满12个月后，才能申请换汇。

　　挑战GP弹性

　　哪些GP将成为此次QFLP的实验田？此前报道称，包括凯雷复星人民币基金、黑石集团和软银赛富等基金已经进入了沪版QFLP的候选名单。坊间一直传言：如不出意外，凯雷复星人民币基金必然会是首批试点之一。

　　据接近人士透露，凯雷复星人民币基金“这一年来都在积极运作这件事情”，这只JV基金在上海有一个独立于凯雷以及复星集团的运营团队，“有专人负责和各级政府沟通运营情况”。

　　这只基金的特征满足此次QFLP的诸多要求，甚至是坊间传闻。其GP公司凯雷复星（上海）股权投资企业注册在上海，3月份已经拿到“合伙制”股权投资管理企业牌照；其一期1亿美元的基金由凯雷和复星各占50%，“并不需要再去募集”。这种结构的好处在于在此次试点中，所有操作环节的问题凯雷复星人民币基金只要和单一的外资LP进行沟通。

　　但此后是否能一帆风顺？现在仍是个未知数。因为凯雷复星人民币基金迄今尚没有实质性投资。从去年1月宣布成立，这1年中其要完成“GP机构的设立、拿到牌照，此外还要和复星方面联合组建一支团队并实现双方的融合”，而建立项目库则是另一个重要任务。

　　“在法律、财务等具体操作层面，凯雷复星已经空转了很长一段时间，已经把对QFLP的一些认知都融入了其中。”上述知情人士说。在具体表现上，首先是其内部成立了多个独立的部门，“专门去和LP沟通，而这种沟通涉及到对QFLP的法规、具体操作流程以及其中涉及到的收费、税收等等问题的解释。”因为对于任何一个国际LP而言，QFLP都是一个极其“特殊的”事情。

　　“从理论上来说，LP只负责把钱投给GP。”凯雷亚洲增长基金主管祖文萃说，“此后无论是投资、管理这类实际性的操作工作，还是与包括政府机构、LP乃至社会各方等的沟通工作，都是GP需要去覆盖的。”无疑，QFLP试点将给GP增加许多工作量。那么，是否所有的机构都能适应这种变化？

　　作者：杨杨