汪建熙:外汇储备大是一种幸福 多元化投资很必要

　　2011年1月15日由国务院发展研究中心主办的第四届国际金融市场分析年会在北京国宾酒店举行，本届年会主题为全球流动性泛滥背景下的政策选择与境外投资策略，对此来自各界的专家学者围绕展开了精彩的讨论，以下是搜狐财经从现场发回的报道：

　　外汇储备大是一种幸福 多元化投资很必要

　　中国投资有限责任公司副总经理、首席风险官 汪建熙：首先所谓的叫中国外汇安全就像利率、汇率、通胀等等一样是一个非常引人关注和大家很多人非常担忧的问题。特别是到了去年年底公布的数字是说我们现在的外汇储备有2.85万亿美元，而且增长的势头还非常快。可是我想说如果我们今天有中国外汇安全问题的话，这样一个苦恼，某种角度来说应该是一个幸福的苦恼。为什么这么说？我们在这儿有一些来宾是比较年长的，但是多数是比较年轻的。大家可能没有印象，中国曾经是一个长时间极其缺乏外汇的国家，举一个数字来说，在改革开放初期，1979年前后，我们在座银行金融方面的专家都熟悉，但是其他的来宾不一定熟悉，1979年前后外汇储备是多少？大概一亿多美元。你很难想象这么大一个经济体，这么大一个国家只有这么一点外汇。我小时候印象，当时有很多封锁等等这样，中国用一切的办法来出口货物去换取宝贵的外汇。

　　现在大家说你吃虾都吃腻了，原来没有对虾，原来山东产对虾都要出口到日本去换汇，74年有一个外汇改革，那个时候我们外汇储备大概是100多亿美元。我们开始要成立中投了，我的印象是2006年的时候，大概是一万亿多一点。到了2007年底1.34万亿外汇，从07年到现在3年多的时间，4年的时间，到了2010年底，现在基本上又翻了一番，从1.4万亿左右，翻到2800亿。

　　从一个角度来说，我们现在应该说有这么大外汇储备，从某种角度来说还是蛮幸福的。但是同时也给我们带来了苦恼。 外汇多了，安全性就成了一个问题，温总经理前些天曾经这样讲过，他说外汇储备大量增加，加大了储备资产管理的难度和风险，货币政策面临不少困难，讲了这样的看法。

　　我想说大家在讲外汇的安全问题，基本上都是在这样一个问题，外汇储备怎么出了安全问题，是不是美元是一个安全的问题？实际上隐含着这样的问题。这个问题在各个场合下，都有很多人提出来，我记得在去年，咱们发展基金会，4月份举办了峰会上，这个问题当时也是被提出来。当时哈佛大学的一位教授，一位很有名的教授回答，他说你觉得美国国债安全不安全？他说如果说不安全有三种风险：

　　第一，违约风险，到了日子，美国财政部不还钱，这是第一种风险。他说这个风险其实到现在为止，到他说话的时候，世界上没有一个比美国政府更强大的债务人，属于美国政府要是违约的话，在此之前世界金融市场就不知道怎么样了。这这个意义上来说你们可以不用担心，在他可见的期间美国政府不会违约。从另一个角度来说，美元是国际货币体系里面最主要的货币，其实美国要是真的还不上钱，印钱就完了，用不着违约，第一违约不会出现。

　　第二，通货膨胀。如果通货膨胀，美元在美国的购买力就下降了，那怎么办？你买我美国国债担心通货膨胀，你去买美元通货膨胀挂钩债券，那个通货膨胀挂钩债券的利率是和通胀率挂钩的，属于通胀上去了，那么他的利率也上去了，是一个浮动的，我们讲是一个和通胀的指数是挂钩的，这样一来，你就买那个就可以了。从这个意义上来说你不用担心。

　　第三，美元贬值，美元贬值指的是在国际上和其他货币相比较的贬值，不是指国内的通货膨胀影响的购买力下降，这不是一个概念。美元贬值，他说你看看现在，世界上还说不上哪个货币不贬值的，风险厌恶情绪增加的时候，风险提高的时候，大家都会试图持有美元，美元是一个比较有效的避险工具。从这个意义来说，你说美元贬值也可能会有贬值，你说哪个货币相比较来说更踏实，说来说去还是美元更踏实。

　　他这个看法是他一家之说，大家不一定同意，他把这个问题从风险的角度来分析，我们看其实，首先我想说刚才他提出的三种风险，应该说涉及到信用风险和市场风险或者我们叫价格风险。说违约这是一个信用风险，说贬值是一个汇率的价格风险。

　　我认为持有美元或者美元资产是有风险的。我想换一个角度来说，说持有其他的金融工具，金融资产有没有风险？如果说有一个资产类别，有一种金融工具，你持有他没风险。而且我们在这儿讲的，其实意义就更广一点，不光是信用风险和市场风险，还包括流通性风险。现在说美债是世界上最大的债券市场，它的流动性最好的，假定有一个金融风险它价格基本不会波动或者不会违约，还要问它有没有相应的流动性，你真需要的时候，能不能把它变现等等。

　　我想从另外一个角度，我们各种金融产品，大家都来看，是不是所有这些都有风险，这些风险与目前的美元或者美债相比是不是风险未见得要小。

　　我为什么从这个角度来说呢？我是风险管理，我们当然要从这个角度来考虑。从风险管理的理念上来说，如果一个金融产品没有风险，意味着你就基本上没有收益，这是金融学里面很基本的观念。所以在这种情况下，如果根据这个原理，你不管持有什么资产，不管持有什么金融资产，其实它都会有相应的风险。

　　我想说比如有人建议，专家或者是有识者甚多，有人说中国外汇储备美元应该换成外汇股票，我说美国股票风险大，还是美国国债风险大？一般常识来说，美国股票要比美国国债的风险要大。当时中投投了摩根斯坦利等等，都是美国很著名的金融机构，但是股价跌的一塌糊涂，如果这个钱要是没有买股票，而买了美债的话，它肯定没有那么大跌幅，虽然它的收益也很小。也有人说，你去买大宗商品，如果是为了满足中国的需求，这是一回事，如果是为了规避风险，说那个大宗商品比美债比美元风险小，且不说大宗商品以美元计价，外汇储备也没有办法把大量储备保存在资产方式上。实际上大家都知道近在眼前，08年危机之前，原油价格曾经高到147美元一桶，差不多这个数。危机之后，在08年底以前，价格跌破30多美元一桶。这个波动是在对于任何投资来说都是难以承受和难以想象的。

　　再比如说，我前天见到一个证监会的同事，我说咱们期货现在怎么样？他说现在涨的邪乎，铜，十年以前在做铜的时候大概是1000块钱一吨，现在一万块钱一吨，涨到这么高，你敢说它不出现大幅度下跌。不管我列举什么样的情况，列举什么样的金融产品，其实它都会有各种各样的风险，市场风险、信用风险、流通性风险，其他相应的风险。

　　所以我在这儿想说，我想提这么一个看法。大家这么关注这个问题，一想说，这是中国独有的一个问题，所以我们非常关注。其实我们不妨去看一看世界上是不是有其他一些国家也有类似的情况，他山之石可以攻玉，大家可以看一看我在这儿只是列了几个国家，这几个国家基本上都是比较小的国家，可以看到第一个国家是阿布扎比，阿布扎比，大家可以看一下，他的外汇储备并不是太高，大家看到它的主权财富基金具体数字说不到，大概七八千亿美元之多。他的GDP是1488亿美元，我这都是09年的数据，所以他的外汇储备加上他的主权财富基金的金额实际上相当于他的国际GDP的427—629%，取决于主权基金到底是4000亿，还是6000亿，因为他有大量的石油出口造成了资源红利导致有大量出口顺差，积累这么多的资金，他的幅度要远远占GDP的比例远远高于我们，中国你看在09年底是23991亿，加上中投的主权财富基金2000亿，占GDP53%，新加坡主权财富基金加上外汇储备是它的GDP239%，新加坡的主权财富基金来自于什么地方？来自于财政盈余，来自于出口的顺差等等。挪威和阿布扎比有类似的地方，它是能源出口国，所以他的主权基金是5120亿，加上外汇储备，比上它的GDP也是147%，所以我想幸福的烦恼并不是只有中国才有，道理上说人家早就应该吵吵了，说我们拿着美元，拿着美债怎么安全呢？

　　有人说我们还有另外一个特点，什么特点呢？说现在人民币升值，人民币一升值以后，美元就贬值，所以就增加了我们这样一个风险。我也想跟大家说一下其实现在目前由于新兴市场国家发展强劲，升值的国家远不止中国，我给大家讲几个数据，南非从09年1月到2010年的年底，09年初到2010年末，两年时间，他对美元的升值，他的本币对美元的升值是45.1%，巴西同期的升值是26.5%，印度是7.4%，挪威14%，新加坡是12.4%，韩国是15.4%，中国是约3%。从09年年初到2010年年底，从这个意义来说，大家都可以说它的持有美元资产受到大幅度的连损。

　　我想回过来概括一下，我刚才讲的这些概念是什么含义？就是说其实我们不必那么去抱怨说A，美元或者美债就是高风险了，投到其他地方去不是不应该，但是投到其他地方去不一定减少我们的风险，也不一定说现在中国就是独一无二，从我给大家显示的情况来看，其实并非如此。

　　我想给显示的几个片子，这是标准普尔500的图形，大家可以看到它的波动，我刚才想说，如果大家说投到股票上，如果大宗商品指数或者其他金融资产都把这个图形表现出来。它的波动性，它的损失的可能性，其实远远的高于美元或者是美债。

　　大家怎么来处理这个问题？其他国家面对这种情况如果来处理得？甚至能够给我们提供一些借鉴。下面，我就想进入到我们第二个题目，第一，我想说中国外汇安全从一个意义来说，你持有这样的金融资产就面临着风险，但是这个风险也可以给你带来收益，问题关键在于你想承担什么样的风险？你能承担什么样的风险？你不愿意承担什么样的风险？实际上既然是这样的话，涉及到第二部分的内容，关于我们讲的全球的资产配置。实际上我们讲外汇储备，大量的放在美元资产上，首先第一不是因为它的风险太高，而是因为它的收益太低，因为你把它作为一个低风险，高流动性的金融资产持有的话，它的收益率又太低。当我们为了满足国际收支平衡的需要，满足了这个需要之后的外汇储备，我们应该去改为持有一些风险更高，但是也可以为我们带来更好投资收益的金融资产。当然风险更高，前提是说我们可以承受的金融风险。

　　再有一个问题，外汇储备现在这么大的规模，我们想说从风险管理的角度来看，它的集中度风险太高，如果你有足够大的资产来管理，要控制风险很重要的一个方法，就是说要进行多元化的投资，要进行分散化投资。因此在任何单一资产出现问题的时候，其他资产相对来说影响要少。如果我们把太大量集中在美元上的时候，万一有一天美元有问题的时候，损失就会惨重，太集中在美元上，我们集中度风险太高了。

　　如果我们规模太大了以后，是不便于有效管理，这是不可能做到很精细化的管理，很多市场你进不去。为什么？很多市场是比较小的市场，你一进去以后，你就把这个市场给塞住了，我们在2010年上半年，曾经增投了日元的国债，后来又增投了韩国国债，因为这两个债券市场比美国相对来说小的多，日本和韩国马上发出问题了，是不是想对我们施加影响，如果市场比较小，你这么大的资金其实进入的资金很小的，当资金量太大，太集中的时候，管理起来比较困难。从风险管理角度来说不是简单说美元要贬值，美元资产怎么样，而是说从技术上来看，它的集中度的问题，它的收益的问题，它的管理问题。所以我们应该是采取一些个更好的管理方法。

　　财富管理需找到好的投资管理人

　　这就涉及到我们全球资产配置，我觉得我们的环球资产配置或者叫做境外投资我把它分为两个基本大的类型：第一，以推动中国经济发展目的的境外投资。实际上有人在解答，好多人在出主意，各种各样的主意，有人说你外汇储备这么多，为什么不投在国内？实际上我们看法国内的投资不是太少了，而是太多了。只不过国内的投资有结构性的问题，有投资主题的问题，有投资障碍的问题，这样一些问题，而不仅仅是缺钱的问题。如果缺钱的话很简单，你央行再提供贷款就可以解决问题，当然有通货膨胀。其实如果要说把外汇储备用于发展中国的经济，提高中国人民的生活水平，那么他也是通过对外投资的方式可以解决，可以在一定程度上可以解决。比如说投资到我们稀缺的能源、资源、农业等等高科技这些领域。以及能够取得更多的市场份额，能够取得更好的客户和销售渠道等等，通过我们对外投资，如果投资好的话，能够取得这些方面的这些收益。当然如果我们不是投资，我们购买更多消费品，也可以提高我们国内居民的生活水平或者消费水平。我想在这方面的投资确实要认真的研究，全球如何来配置这样的投资。因为这些投资其实有着比简单持有美元美债有更多高的风险，一方面有政治风险，比如我们到美国去投资，美国外国投资市场委员会，很可能说对不起我不批准你，有的说我批准你，但是你必须成为美国银行控股公司，比如说中投，美国能源控股公司，一下中投成了美国某某类型控股公司，比如说在澳大利亚，中资收购的矿业，澳大利亚新发布一个法规，对国外的国有投资每一分钱都要审查，这种例子很多，政治风险。反过来在发展中国家说对不起你的投资收回国有了，或者其他政治因素也可能出现，政治风险、经济风险，经济风险就是这个国家的宏观经济突然恶化，还有失衡等等。法律风险，如何在管理我们收购的机构或者我们外国的员工在管理方面所面临的风险，同时也有市场风险，也有信用风险，也有流动性风险。

　　所以，我觉得投到外面去，如果为了增强我们经济的增长的潜力，提高我们的技术水平，改进我们的消费水平等等都是很好的。但是它带来的风险并不小，所以我们在这个地方，要在做这些投资的时候，要很认真的考虑哪些是我们能够承担的风险，哪些我们承担不了的风险。我想像这样的投资，更多的通过中国的企业来实现。

　　第二大类的投资，以取得财物收益为目的的投资，像社保等等，它基本不是为了产业经济，实体经济发展等等目的，而是为了取得财物回报这一类。这一类投资又有两个类型，一个类型是说社会公众到国外去投资，说国内现在太缺乏投资渠道。比如我们讲温州商人资金在国内东闯西奔引起了很多非议，可能炒豆、炒蒜等等，引起了物价波动，吵房市有了泡沫化的因素，好了，到国外去。这些资金一直寻求更好财物回报。国内投资产品，投资渠道有限，假定可以到国外投资，我不知道是不是落实了，首先从温州试点，温州可以直接到国外投资，以财物回报为目的进行的国外投资。第二是专门的投资机构，像中投公司，社保类似这样的机构。关于这些机构，当然我想是说作为我们来说，我们在进行全球资产配置的时候，我们首先考虑的是什么？我们首先考虑的第一是我们预期的收益率，我们希望我们大概能够取得多高的收益，这不是我们可以自己定的，应该是说中央政府、国务院或者是我们董事会为我们设定这样的目标。第二个考虑的是什么因素？风险容忍度，换句话说你愿意承受多少风险，你觉得你能够管理多少风险？最后我们获得的是叫做风险调整后的收益。然后还有一个很重要的问题，是说投资的期限，你是短线投资，今年进，明年出，还是做一个长线投资，五年十年，甚至有的说代际的投资，把这个财富在隔代转移，今天的财富转给下一代。有很多的国际上的主权基金都是这种代际转移，有的说我的投资期限就叫永久。

　　打一个比方来说，我们刚才讲石油产油国的主权基金，像阿布扎比等等，他们很明确，他们有能源的红利，但是这是一个时期，他有这个尤其，等到将来石油资源开采完了，他自己工业没有发展起来，它的消费水平非常高，以后无以为计，通过主权财富基金，然后获得回报向下一代转移。这样的投资不管是阿布扎比，还是挪威等等，他基本上完全不投石油资产，他实际上要对冲过度集中的风险。

　　像新加坡，他也是由于经济发展比较成功，经济增长比较成功，也是有这个财政的盈余，外贸的出口盈余，他把这些投资投到新加坡以外的地方去，为什么？因为新加坡是一个弹丸之地，万一要发生了风险，比如说出现了自然灾害，他的投资又都在本岛，将来将随着自然灾害出现的巨大的风险就都不复存在了。所以他分散到世界其他各个地方去，然后他的收益有法律明确规定，在他所积累下来的财富，是现任政府不得动用。一定必须想以后来转移的。

　　当你投资的期限不同的时候，你所配置的资产，包括地域，包括行业，包括资产类别，都也有很多不同。所以我想在这方面要取决于这几方面的因素。因为时间关系，有些不再展开说了，我给大家简单的显示一些情况。

　　比如这是阿布扎比的投资情况，新兴国家占他投资20%，亚洲10%，欧洲30%，北美40%，这是一个地理分布，这是一个资产类，现金8%，发达国家36%，新兴市场股票14%，国债14%，另类资产14%等等。这是挪威央行投资管理公司，这都是世界上非常有名的投资基金，欧洲54%，亚太11%，北美35%，固定资产来说，固定收益40%，股票是60%。

　　这是新加坡的GIC资产配置的情况，（PPT），这是中投资产配置（PPT），这都是09年底的情况，从上面可以看到现金等价物还有2%，2010年完全投完了。我在这儿我不想跟大家讨论，我们具体的资产配置，如果配置的话，房地产应该配多少，比如说私募股权配多少，对冲基金配多少，这些问题其实随时在变化的，根据经济发展不同阶段，今天上午大家讲QE2，如果有QE2和没有QE2大家资产配置可能就不一样。我们在这儿其实是讲一个基本的概念在这儿，下面哪一些资产接下来的表现怎么样？大会请了最好的专家德意志银行等等这些机构来给大家资产类别发展趋势的介绍。

　　所有这些介绍第一都是有条件的，有一个基本假定，当经济如何发展，当市场如何变动，如果是这样的话，可能今后市场怎么样。如果美联储忽然要加息了，可能市场变得一下很多。所以我个人认为，如果作为这种财富为获得更好财务收益的投资，如果你们问我的话，我个人的建议是最好找最优秀的投资管理人来帮我们做，作为我们来说有语言的障碍，有时差的障碍，有信息障碍，有专业技术方面的障碍等等，所以我觉得其实选好投资管理人其实是一件非常重要的事情。

　　我想最后说一句，2010年，作为中投来说还是比较幸运的，这一年的业绩应该是也还是相当不错，可以向中央政府，可以向社会公众能够有一个比较好的交待，我先谈这些观点，谢谢！

　　提问环节

　　主持人：大家有什么问题，只有两个机会。

　　提问：刚才听到你介绍的推动中国发展类型的投资，对于中国的企业，特别是民营企业到海外上市，做这种大宗商品，未来在这方面有没有突破？投资这类的企业到海外上市，从商品贸易，国家的投资规律能不能讲一下。

　　汪建熙：国内的投资者如果去投资境外上市的中资企业或者大宗商品，从目前据我了解的情况是两个渠道，目前已经明显开通的渠道就是所谓的QDII，通过QDII到境外投资，另外所说的就是温州个人投资自由行，央行在这方面也在不断的调整我们原来外汇管理政策。原来说到中国很长时间是非常缺乏外汇的国家，当时制定的外汇管理政策恨不得每一分外汇都要集中到中央银行进行储备，时过境迁，这个管理制度已经过时了，要做很大幅度的修改，他们一直在做这方面的工作但是逐步的放松，应该在很短时间内看不到个人投资或者民企对外投资的放松。

　　提问：您刚才提到中国国内财务投资为目的的，您刚刚提到QDII比较特别的职能，您目前在中投的经验，包括证监会相关的经验，因为现在QDII面临很大的问题，实际上是一个非常有意义的一个渠道，但是面对人民币升值，您会不会分享一下中投现有的结构性的问题，包括风险控制和全球资源配置的一些理念。特别是我个人觉得，我想了解的是在QDII的结构上面，监管结构上面是不是会允许，更多更放宽的让投资结构来结合国内的，来迎合国内投资？

　　汪建熙：QDII投资的范围领域，我个人认为应该是逐渐的来扩大，但是我想提醒大家，不是提醒，我想跟大家分享的看法，像刚才这位先生所问的问题，大家对于投资回报的要求都比较高，其实你只说了一个方面，另一个方面还希望投资回报还比较快，又要快，立竿见影，又希望比较好，特别是真的来说，你刚才说的我非常同意，由于人民币升值这样一种情况，使得境外投资，它的回报率要达到更高的水平才能覆盖人民币升值对冲作用，对收益抵消的作用。这种情况下，我个人看越短线越难做，如果越短线其实可以做的话，其实投资者具有非常强的风险承受能力，可以做什么？可以做非常投机性的大宗商品或者金融衍生品，这个时候既有很高流动性，又有很高的回报，但是会有非常大的亏损的可能性，作为投资者来说如果你不能接受很长期的投资，你又期待很高的回报又非常难。第二你不能接受很高的风险又有很高的回报也很难，监管层、管理层不断的开放QDII投资范围，投资领域的问题，作为投资者来说你应该清楚有多大风险承受能力，然后选择正确的管理者，只要没有违法违规的行为，你亏损了，你不要抱怨，这是很重要。现在证监会怕这个事，动不动就吵起来了，如果管理人有违法违规坚决要查处的，如果你感觉市场情况不好，出现了亏损都在抱怨，证监会不得不收紧，只能让他们投最保险的产品，最保险的东西收益又很低，又不能对冲人民币的升值变成两难。

　　我在这儿想跟大家分享的，大家如何来看待风险？如何来看待回报这样很基本的观念，但是过去我觉得，我们好像总是强调的不够。

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