巴黎银行：黄金市场还未形成泡沫 2012年见顶

　　2011年1月15日由国务院发展研究中心主办的第四届国际金融市场分析年会在北京国宾酒店举行，本届年会主题为全球流动性泛滥背景下的政策选择与境外投资策略，对此来自各界的专家学者围绕展开了精彩的讨论，以下是搜狐财经从现场发回的报道：

巴黎银行全球大宗商品部门主管 Amine Bel Hadj Soulami(搜狐财经 杜玮/摄影)

　　Amine Bel Hadj Soulami：借这个机会谢谢国务院发展研究中心，金融研究所的邀请，让我们有这个机会来演讲。在发言之前，我先介绍一下巴黎银行，巴黎银行是家大型的投资银行，我们现在有20万员工全球分布，在国际上评分比较高的银行，从规模和资产上来讲最大一家银行。在做发言之前，我想告诉大家，我不是个黄金的专家，我的专长领域是风险管理，尤其是大宗商品和衍生品方面，所以我的发言更多是关于宏观经济分析，主要是黄金市场宏观经济分析，我自己的业务，我自己专长的业务领域是风险管理，而不是预测，因为基本上最终的我们都知道黄金市场是波动性非常强，对于我们银行客户来说，最重要的是来管理这些风险，而不是做预测。但是我也知道预测非常重要的，尤其从宏观角度来讲分析市场，同时看一下它的驱动因素是什么。我今天的发言的计划是这样的，首先我给大家介绍一下宏观经济，银行对宏观经济的基调，我们态度，之后再介绍一下驱动黄金价格的几个因素是什么。

　　经济前景这方面，我们不会赘述，因为很多数据太多了，我想这些数据之后会给大家发出来，也有一些表格，你可以看到这些GDP的数据，以及通货膨胀的数据，这一页是利率，还有汇率的预测，这是每个国家未来几年中细节性的预测，其中有一些这些数据和大家昨天所听到的数据比较一致的，基本上没有什么意外的惊喜。

　　主题是什么呢？巴黎银行，我们主题是这样的，我们认为市场2011年还会继续波动，货币市场，而欧元目前在上升和美元重新出现的问题，除此之外，美国的增长将会超越欧洲，但是它的周期性有六个月提前的周期性，欧元对美元明年下跌，降到0.23，中国货币政策会紧缩。高的通货膨胀在新兴国家出现，但是在一些发达国家，它的通货膨胀率比较低。CPI将是0.6%到0.1%。而通货膨胀率在亚洲将会稳健的增长，另外在中国将会有更多的通货膨胀的压力。而我们的经济小组也看到中国通货膨胀率2010通货膨胀率4.5%。在通货膨胀率不断增长，在发达国家和新兴国家的货币政策不同，美国2010年利率将会达到最高，在QE将会在2011年下半年将会有更多的实施QE政策。我们认为欧洲央行在2011年中旬期间提高汇率，固定汇率在欧洲各个国家将会大家比较关注的一点，在日本货币政策相对来说比较宽松，进一步采取QE政策。

　　怎么应对通货膨胀，中国央行已经推出了相关的政策。

　　接下来看一下黄金市场，最主要的特点是什么？首先就是投资的需求在不断的增加，这一点很明显，也是在过去几年中的最主要的现象，主要是因为黄金的需求，或者珠宝的需求是黄金需求主要来源。另外，金融还有经济危机在2008年爆发黄金投资的需求爆增。在2006年的时候，黄金在上升之后下扬，在2010年达到峰值，之后来说相对比较稳定。最主要的特点是什么？可辨别的投资需求在不断的增加，所谓的可辨别，有一些投资需求是没法追踪分析的。从这张图上红色可辨别的投资需求，08年看到黄金需求骤升，发展中国家和发达国家都是如此，最需要的投资都是黄金块金币金块，还有期货贸易基金。

　　这个标题实际上是一个问题，黄金是不是最后一个泡沫，我会给大家在发言中介绍一下，我们在这里有一个完美的风暴，这就是对黄金的需求，接下来会关注每一个重点的因素，包括安全的，包括安全岗，需求，还有低利率，通胀，还有美元，还有新兴经济体收入的增加。

　　接下来我的观点认为这几个因素都会有因素，我本身是一个经济学家，我们觉得黄金市场非常强劲的，从他本身来说他是一个投机性的商品，所以它的价格有一定的波动。

　　首先看第一个黄金，以及它的安全岗的需求，或者叫做允许浮动标准的需求。你可以看到黄金是一个贵金属，尤其在规避风险方面是有利的途径，它基本上像一个保险一样，另外黄金安全岗，把黄金当时安全的避风险的途径，不仅仅跟市场风险相关，同时也能避免一些政治风险。

　　在过去几年中，有两次，第一在09年主要是EDF净流入，第二次是2010年4、5月份的时候，当时是欧洲的主权基金出现了一些违约风险的时候，出现了大笔进入黄金市场的情况。

　　接下来看一下这是黄金价格和信用利差，也就是德国以及周边的国家，以及欧洲这些国家信用利差之间关系，虽然相关性不是特别完美，在2010年最后一个季度，这两条线比较吻合的。结果在这样一个区域，黄金和其他的商品，包括油、铜、黄金等等表现不一样的，这些是由基本面支持的或者供应需求之间的关系所决定的，但是黄金不一样，从这张图上可以看到价格随时间推移的变化。

　　在2010年，未来人们还会非常关注主权债的问题，另外还有财政赤字，水平，尤其在一些发达国家的财务赤字，将会继续导致人们对黄金更多避风险的需求，另外低利率，高流通性的环境。黄金表现相对来说比较好的，当利率比较低的时候，实际利率比较低的时候，机会成本基本上是和持有债券或者持有现金来说，他只有黄金的机会相对比较低。

　　当利率比较低的时候，黄金相对表现好一些，央行包括美联储和人民银行都在市场上注入了大量的流动性，所以黄金将会和流动性的变化是紧跟着流动性的变化而流动，之间的关系不是一直是固定的联系。另外，我们看到美国也推出来M2的数据，所以我们期待着在2012年的时候，黄金会达到其峰值，这个时候货币紧缩，政策紧缩。2012年之后，2012年之前，稍微宽松一些，但是2012年政策全球将会紧缩，这都是2012年的情况，另外市场流动性在全球高涨，而且积极影响资产价格，低利率将会在发达国家中，低利率将会倾向于零产出的生产，2010年是一个混合性的风险偏好。

　　之间尽管的相关性不是稳定的，但是黄金价格的变化在中国和美国从2007年在不断的变化，你可以看到07年，我们现在是07年之后的变化图，另外市场流动性的增加，使得人们对通货膨胀的期望有所提高，那在十年的产出上的确有些变化，黄金是最好避险工具，尤其出现通货膨胀，未来通货膨胀是美国比较关注的，这使得政府的预算赤字和定量宽松计划也是政府的财政赤字宽松量化政策所导致的，所以在2010年的时候在一些新兴市场的价格将会有比较快速的增加。

　　看一下黄金和美元之间的关系，传统角度来讲，黄金和美元之间是负相关的和其他的商品不一样的。美元的贬值，黄金增值，在这段时间里情况有所变化，从这两张图上这是过去四年中，08年到2010年，这是过去两年，以及未来从2010年，大家可以看到这些是黄金和欧元、美元的相关性，变化幅度基本20%—60%之间，更为长远的角度往回十年看的确有上下的起伏波动。之间是有一定的相关性，但是相关性不是稳定的。所以我们巴黎银行的外汇政策认为这样，美元相对欧元，在2010年三季度有所加强，而这个会引起市场下跌，而在黄金和美元、欧元之间的相关性受到全球价格的影响会对全球的价格有负面的影响。

　　再看一下新兴市场的黄金需求，这一点非常关键，我们知道新兴市场驱动全球市场的主要地区，我们看一下在整个需求中的占比是多少。首先这些需求都来自于珠宝，珠宝的需求随着黄金价格的增长会受到负面的影响，而且黄金的需求在未来将会更为强劲。

　　印度大家可以看到这张图上，在右上角这张图上可以看到，绿色是珠宝需求，相对来说到2009年到2010年之间有所下降，蓝色的是美元珠宝的需求相对来说也是下降，印度传统上来说是全球最主要的珠宝的消费者，因此在一些节日或者婚庆的时候会大量购买黄金，2010年印度珠宝的需求再度反弹，占了全球需求30%，相对来说还是非常强劲的。

　　再看左上角，印度占全球需求22%，之后30%，此后是中国在09年占比30%，之后是美国，沙特阿拉伯、土耳其其余的地方加起来占比37%。

　　黄金市场在2010年放松以后，中国珠宝需求急剧增加，05年到09年之间上升1.5%。黄金对于中国的文化来说也是扮演重要的角色，大家对此都是中国人都比较了解。

　　大家看一下左下角这张图，这张图可以看到人均的黄金消费量，可以看到这些不同的国家，包括日本、英国、台湾、韩国等等，他们消费的黄金来说比较高。2010年珠宝的需求和前年相比会有下降，我们期待着中国全球珠宝增长主要的区域，长久来说我觉得中国是重要的支撑因素。

　　最后央行他们在做什么呢？央行是卖了136吨的黄金，这是第一年，这是央行黄金协议，2010年9月26日终结央行黄金协议第一年只卖136吨，另外很多银行都开始报道说他们完成了黄金销售。从新兴国家来说，中国外汇储备比较大，现在在全球的黄金储备上份额没有有所增加，尤其是和总共的黄金的储备量来说，中国储备占比比较低，如果大家看一下这些储备在左角，左上角可以看到，这是各个地区占比就黄金储备而言。美国27%，相对来说比较低，然后是达到43%，我们预期中央银行在2011年会有更大的影响因素。另外，这也可能因此中央银行的，以及欧洲银行的动作使得金价再度提升。

　　现在我们看一下产量，金矿产量，在09年金矿产量首度回升，即便金价相对比较低，从左上方的图表当中可以看出来。然后从1995年之后，产量一般来说都是持平的，即便说这中间金价有所变化。我们预期的平均生产价格是每盎司每斤420美元，左边的图可以看到生产价格的趋势，中国现在已经成为世界上最大金矿生产国，已经超过了南非、美国，以及俄罗斯。右上方的图显示中国占全世界12%，澳大利亚、南非、美国、秘鲁8%，印尼6%，世界上其他地区总的占到全球金产量的12%，当然巴非特记得一件事情，全世界的金产量他的总量是以1400美元盎司来计算的话，是1.65亿吨，我们认为金价现在在增加，但是并不是增加非常快，我认为以后中国的需求更高，对金价影响更大。

　　作为总结，我认为根据对黄金市场的分析，我觉得黄金市场还未形成泡沫，但是黄金价格到底还会往上走多久，我们还不是很确定的，像之前说过的黄金基本面预计维持强劲的趋势，我们认为价格在2012年的时候达到高峰，如果这些利好情形持续的话，我们2012年金价会找到一些拐点，明年的通胀率在新兴市场影响不是那么大，也许明年开始也许会有更紧的货币环境，或者全体经济的恢复，这些利好因素都会影响到金价继续攀升。另外还有一些其他的因素，其他的因素对金价影响有多少？还不太确定。讲到黄金的时候，都是市场心理在作用更大一些。作为交易员，我当时希望泡沫能够冲的更快，但是这个泡沫什么时候会破，取决于市场的态度、心态，取决于市场对全球不均衡的现象，什么时候达到一个饱和点，这个时候市场可能就会抛售黄金，谢谢各位！

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