陈宁远：加息的效果尚待观察

　　　央行有一个不成文的传统是节假日不休息，在兔年春节长假的最后一天晚上央行决定，自2011年2月9日起上调金融机构人民币存贷款基准利率。这是自去年十月开始加息以来，这已经是第三次加息了（还有八次存款保证金率的提高）。

　　　要问这从紧的货币政策会达到什么效果？目前还真不太好说。若是货币一从紧就造成某种想来就来的效果，宏观经济管理也太容易了。准确地说加息，一般而言就是央行释放的一种信号，这当然表现了央行的宏观经济管理的原则和逻辑，但不能设想效果，尤其不能设想因为有了加息，所以就有了某种央行想达到的结果；或者就有了人们期望靠央行加息就会出现的结果。

　　　中国股市和房市的例子就十分典型。按照教科书的某种逻辑：加息一般导致房市和股市价格趋势向下，减息容易导致它们向上。这因为加息会造成资金成本上升，流动性因此得到控制，而使得投资热情有可能出现衰减。

　　　从去年十月加息以来整个A股的表现看，这个观点有点像真理。虽然第一次加息的十月A股大涨了12.17%，但随即十一月、十二月和今年元月A股都在跌，不过这依然说明不了实质性问题。因为从中国20年股市来看，就几乎没有完整实现过加息就导致股市下跌的政策效果。尤其A股最近五年的历史表明，加息常常抑制不住市场的趋势向上，相反股市常常在强加息的周期加速上涨。

　　　2005年3月17日提高了住房贷款利率，沪综指当日下跌了0.96%，次日再跌1.29%。稍作反弹后，一路下跌，最低至998.23点。但在此之后，A股开始一轮史无前例的大牛市———从一千点到六千点，两年六倍的涨幅，在全球资本市场都很罕见。而在这个牛市的过程之中，央行一直是在加息的，不到两年时间里共加息5次。

　　　最为吊诡的，同是资产价格的楼市，对此轮加息反应滞后。1月17日国家统计局发布报告，2010年12月份我国70个大中城市房价同比上涨6.4%，环比上涨0.3%，已连续4个月环比上涨。面对紧缩的货币政策，地产投资和销售的热情也未见得有所衰减。统计显示，2010年全国房地产开发投资比上年增长33．2％。全国商品房销售额也增长了18．3％。

　　　此外，在中国短暂的资产价格的历史上，股市和房市的价格趋势背离还出现过一次，那就是上世纪末的1997年之后。当时因为亚洲金融危机，货币政策几乎和现在一样，也是加息和提高保证金率齐下的。不过当时房市是岌岌可危的，烂尾楼层出不穷，一直到这一轮长达8年的房市牛周期才消化完毕。而那时的中国股市就有过数次相当大的行情，1999年房市最悲催的时候，股市却有一轮仅次于2006-2007的5.19行情。

　　　如此这般的历史视野里，对此轮加息可能会产生的效果还需要进行观察。