刘振冬：准备金率上调的边界究竟有多高

　　经过连续8次的上调，大型金融机构的准备金率已达19.5%。若再考虑到差别准备金率的影响，一些银行准备金率甚至已经达到20%。准备金率的调整是否会暂告一段落？在笔者看来，只要货币供应量的增长仍居高不下，准备金率就有继续上调的必要。也许将如一些机构的判断，要到

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　　经济学家认为，这次上调是对冲流动性的常规操作，直接动力是大量央票到期，且市场利率上市导致央票对冲成本较高。同时，外汇占款的回升也加大了对冲的压力。

　　观察导致紧缩的原因，也是判断紧缩节奏的参考。一致性的判断是，调整准备金率因央票大量到期、控制信贷增长、对冲外汇占款，以及控制通胀。就1月份的数据而言，虽然信贷1.04万亿元的增长低于预期，但也与央行的调控目标存在一定差异。就外部流动性而言，虽然市场有资金回流成熟市场的判断。但年初以来，人民币汇率屡创新高，这无疑加大了对热钱的吸引。不少专家和机构还一致预期，为应对外部的输入性通胀因素，人民币今年的升值幅度或达5%，这也将进一步加大流动性回收的压力。

　　另外一方面，准备金率的上调也是对通胀压力的担忧。尽管1月份的CPI数据低于预期，但机构认为通胀压力并未缓解。申银万国研究报告认为，1月份PPI同比上涨6.6%，涨幅比上月扩大了0.7个百分点，也反映出通胀压力在加大。在这种情况下，控物价仍然是2011年宏观调控的首要任务，宏观调控也不会因此而放松。

　　但在准备金率连续8调之后，我们将不得不适度关注其累积压力。在兴业银行资深经济学家鲁政委看来，未来准备金率每上升一次所诱发的银行资产结构被动调整问题，应当受到高度关注。银行“债券缓冲带”被大幅侵蚀，流动性风险空前提高，未来货币市场利率仍将剧烈波动；准备金率日渐“与信贷硬碰硬”，对信贷的直接挤压作用将更为明显。

　　或许正如大成基金所言，在目前流通速度明显低于历史水平的情况下，没有人知道多少的货币信贷才是合理的，政策只能试错。试错就意味着如果央行观察到真的过紧，就会适度放松，如此循环。