来源:金融时报
滕泰 经济学博士，现任民生证券副总裁、首席经济学家。毕业于复旦大学，曾在美国沃顿商学院做访问学者，中国证券业协会分析师委员会副主任委员，人民大学、中央财经大学兼职教授。专注于国际经济、宏观经济和金融资本市场和财富战略研究，代表作《新财富论》、《财富
2010年，中国经济在一片乐观预期中起步，结果却经历了历史上少有的复杂局面，“适度宽松”的货币政策在操作后期不得不加以“变奏”。2011年，货币政策已然定调“稳健”，但实际执行过程中能否做到既要控制物价，又要避免经济大起大落，成功实现“协奏”呢？今天，民生证券副总裁、首席经济学家滕泰做客本期“首席观点”栏目，他认为2011年中国所面临的外部环境虽然同去年并无多少好转，但是其不确定性却大大减少；中国经济则将实现“软着陆”增速回稳、通胀回落、转型加速；而在这一经济运行背景下，定调“稳健”的货币政策是十分符合今年经济运行特点的。
外部环境不确定性减少
美元与欧元危机交替出现
记者：经历了2009～2010年的复苏，我们看到，全球经济已基本了摆脱“二次探底”的困境。对于今年的全球经济发展态势您有一个怎样的预判？
滕泰：我们预测，2010年，全球、发达国家和发展中国家的经济增长率将达到4.6%、2.8%和7.1%左右；预计2011年全球、发达国家及发展中国家GDP增速约为4.3%、2.7%和6.9%左右。
可以先看看美国。美国经济正逐步走出次贷危机阴影，进入新的增长周期。2011年QE2有望继续修复美国家庭资产负债表，美国金融机构放贷增加，资本市场继续扩张周期，宽松的货币政策最终还是会对消费和投资产生实质性刺激作用，并增加就业机会。减税计划延续及美国居民收入增长有望刺激消费继续拉动美国经济上行。2011年，消费增长仍是美国经济增长的最主要动力，投资有望在消费带动下进一步回升，预计2011年全年美国GDP增长率约为2.8%～3.0%。
再看看欧元区。受主权债务危机救助而采取的财政紧缩制约，及高失业率制约欧元区消费的快速增长，2011年欧元区经济增速将减弱。另一方面，美联储QE2的实施使欧元面临被迫升值，同样对欧元区出口竞争带来不利影响。因此，2011年欧元区经济增速将较2010年有所回落。尽管如此，德国的消费和出口依然强劲，在德国、法国经济带动下，我们预计欧元区2011年全年经济增速约为1.6%～1.8%。
记者：2008年以来，欧美出于各自需要刺激经济增长，结果便是欧洲美国疯狂发钞大比拼，欧元与美元“特里芬困境”愈陷愈深。您认为新的一年这一趋势会有所改观吗？
滕泰：美元与欧元“特里芬难题”无解，近10年来，美元对主要货币汇率持续走低，削弱了众多美元资产持有者对美元比值稳定的信心，欧元对美元汇率长期处于不稳定状态。美联储QE2增加美元对外发行、美国对外负债占GDP比重持续攀升、欧债危机阴云短期难以消散、欧元或步美元后尘跨入对外增发行列，美元与欧元竞争性超发必将造成两币危机交替出现。
基于我们对美国及欧元区经济走势及美国QE2、欧元区主权债务救助的判断，我们认为，2011年，美元指数与欧元汇率仍会交替互为涨跌。2011年上半年，QE2、美国财政压力增大继续推动美元指数向下调整，低点可能出现在75左右。欧元区主权债务危机在新一轮救助下暂时缓解，欧元对美元继续上行，上半年欧元兑美元汇率升至1∶1.35左右。2011年下半年，美国实体经济继续复苏，经济增速加快，美元再次酝酿主动反弹，并主动打压欧元，美元指数反转，年底美元指数最高将攀升至88。欧元和美元就像一个跷跷板的两端，当投资者盯着这两端交替涨落起伏的时候，一定不能忽视这个跷跷板的支点在不断地下沉。美元和欧元既互相竞争又相互掩护，在交替贬值中不断削弱其他国家的财富和贸易竞争力。
中国经济增速上半年企稳
下半年步入新周期
记者：我国经济规模在最近两年已上新台阶，但现有的资源和环境很难支持下一阶段经济继续保持高增长、低通胀。由此来看，2011年中国GDP增速与CPI水平将会呈现何种态势？
滕泰：基于2011年投资增速小幅回落、消费平稳增长、以及出口增速低于进口增速，贸易顺差减少的总体判断，我认为2011年一季度GDP增速将低于2010年四季度，回落到8.9%，但回落幅度非常小。二季度GDP增速仍然较低，主要原因在于CPI仍然较高，货币收紧，但由于2010年二季度基数回落，预测2011年二季度GDP增速仍然维持8.9%。而到下半年，通胀回落，货币政策倾向放松，经济回升。受2010年下半年经济回升幅度较大导致通胀影响，政策仍比较谨慎，不会大幅放松。三季度受“金九银十”和保障房以及新兴产业投资等转型加速的影响，经济增速回升到9.4%，四季度，继续回升到9.6%。下半年增长9.5%，全年9.2%。从三大需求对GDP增长的拉动看，预测2011年消费对GDP增长的拉动为3.7个百分点，投资为4.8个百分点，净出口为0.7个百分点。相比2010年，投资和出口拉动有所减弱，消费拉动持平。
目前的通胀压力，既有货币因素，也有需求和供给的因素；既有外部因素，也有内部因素；既有长期因素，也有短期因素。的确比较复杂。但是不应该把食品、蔬菜价格上涨等短期因素长期化，也不应该把工资上涨、货币超发、输入性因素等长期因素夸大化。基于实际GDP增速低于潜在GDP增速抑制CPI上涨、居住价格同比涨幅将回落，以及蔬菜、肉类和蛋类价格对CPI影响春节后将减弱的总体判断，我认为2011年通胀率将在2月份、7月份分两阶段回落，全年CPI将维持在3.5%左右的水平。
记者：2010年房地产调控和节能减排“十一五”收官决战开启了中国经济加速转型的新时期，经济转型这一势头在今年是否还将加快？
滕泰：是的。从国内环境看，1978年后，我国经济发展经历了长时期的“库兹涅茨增长”。由于其高投入的增长模式，对资本、劳动、资源、土地等资源的消耗十分严重，资源约束无法继续支撑我国经济持续快速增长。因此，从“库兹涅茨增长”向依靠创新而非资源消耗的“熊彼特增长”成为我国未来经济发展的必然之路。2011年，劳动力增长高峰已过、资源约束日渐增强、土地“非农化”速度放缓、节能减排压力不减等方面的因素都将促进加速转型。
从国际环境来看，我国成为全球再平衡的焦点正在抑制出口扩张。金融危机后，中国商品房销售旺盛，经济恢复快速增长，“用工荒”再度出现，贸易顺差快速回升，外汇储备创历史新高，而西方三大经济体经济复苏缓慢，失业率居高不下，美国房地产市场仍然低迷，贸易逆差迅速扩大，鲜明对比之下，中国成为全球再平衡的焦点。在这种情况下，贸易摩擦增多，出口增长受到抑制。与此同时，人民币升值趋势不改。与西方经济增长相比，我国经济增长率仍然较高，绝对购买力平价支持人民币升值。另外，贸易顺差和巨额外汇储备也支持人民币升值。尽管人民币升值对出口的长期影响不显著，但升值较快也会抑制短期出口增长。显然，2011年出口增速的放缓也将促进我国经济加速转型。
2011年，加速转型将在下半年。一是上半年通胀压力较大，货币政策趋紧，加速转型政策措施难以落实到位；二是2011年保障房建设任务全国“两会”后才能逐步下达，下半年形成施工高峰；三是有关战略性新兴产业规划和成渝经济区规划、内蒙古区域振兴规划等区域发展规划可能今年上半年出台，下半年形成得到落实；而在转型加速的过程中，战略性新兴产业发展、中西部发展和改善收入分配刺激消费，将成为三大重要着力点。
尽管如此，由于地方政府的投资冲动、传统增长模式和利益机制的惯性，经济转型仍然是个长期的过程。我对转型的总体看法是：“短期不乐观，长期不悲观。”
新增信贷基于“稳健”定调
加息周期不宜提速
记者：2011年货币政策已定调“稳健”，在这一背景下，您对今年的新增信贷有一个怎样的判断？
滕泰：新增信贷，取决于三方面因素：商业银行的放贷能力和意愿，实体经济的信贷需求，以及政府的宏观调控政策。具体来说,商业银行的吸纳存款能力、存款准备金率高低和资本金状况决定商业银行的信贷供给；消费者、企业和地方政府的融资需求之和构成总的信贷需求。为调控经济增长和物价水平，政府通过调整存款准备金率、资本充足率以及窗口指导等调节商业银行的信贷供给，通过促进居民收入实质增长、构建战略新兴产业规划、清理地方政府融资平台等调节消费者、企业和地方政府的信贷需求。
当前，消费韧性仍在，消费者融资需求旺盛；谋求布局战略新兴产业，企业融资需求旺盛；投资冲动不减，地方政府融资需求旺盛。基于这三方面因素的考虑，我认为：一方面，2011年新增信贷规模难以大幅下降。2011年，在地方政府投资冲动、企业谋求布局战略新兴产业和大力提振消费的共同作用下，信贷需求仍然非常旺盛；而商业银行粮草充足，满足监管标准无碍，不会主动削减信贷供给。另一方面，2011年新增信贷规模不宜过于宽松。2008年下半年以来大量持续的货币投放在为实体经济保驾护航的同时，也带来了助推资产价格上涨，加剧通货膨胀。从中长期来看，在满足经济增长的正常需求的同时，应逐渐促使货币信贷状况回归常态。由此，我预计2011年新增信贷7万亿元~7.5万亿元。按照银监会和人民银行的规定，2011年商业银行表外信贷资产将向表内有序转换,这样实际信贷增量将更少，整体流动性状况有所收紧。
记者：加息问题一直是各界关注的热点，2011年会不会进入新一轮加息周期？
滕泰：从历史经验来看，进入加息周期必须满足如下基本条件：经济基本面过热，物价在较长时期内持续走高，加息与国内外政策环境不相背离以及经济开始步入周期上行阶段。
目前我国经济实际增长率低于潜在增长率。前面我已预计，2011年实际GDP增长率为9.2%，这低于潜在GDP增长率0.8个百分点；而且自2008年后，我国实际GDP增速就一直在低于潜在GDP增长率的区间运行，产出缺口也一直为负。增长率的差距和负的产出缺口表明，我国经济增长的基础还不够稳固，经济过热局面不会出现。
其次，2011年下半年通货膨胀压力显著缓解。如前所述，尽管通胀形势比较复杂，但在产能过剩的大背景下，工资成本推动和货币因素对物价的影响都是有限的，我们认为，食品价格，特别是蔬菜价格的上涨才是近期物价快速上涨的主要原因。从我国各粮食主产区粮食产量来看，2010年全国粮食产量再创历史新高，产量连续四年保持在1万亿斤以上。因此，国内大宗粮食价格不具大幅持续上涨条件。随着农产品供给的周期性增加以及国家平抑物价一揽子措施的出台，农产品价格快速上涨的局面将得到有效遏制，现实的通胀压力也会逐渐释放。
再者，持续加息会加剧人民币升值压力。按绝对购买力平价计算，人民币对美元汇率有较大的升值空间；“十二五”期间，人民币汇率成为国际收支再平衡的焦点；新近美国推出的第二轮量化宽松货币政策，以及较长时期内维持的低利率政策，更是加剧了人民币升值预期。而在人民币汇率不会一次重估到位的情况下，持续加息无疑会加速国外资本流入，增加央行调控通胀的难度。
最后，“十二五”开局之年需要保持对经济增长的适度刺激。从历史上来看，利率的持续上调或下浮取决于经济周期。2011年是“十二五”规划的第一年，我国既面临迫使人民币升值的外部压力，又存在加速经济结构调整和经济发展方式转变的内在意愿。在经济增长的内源机制尚未完全成型时，转型和再平衡不可避免地会带来经济增长的放缓。这既需要整个社会提高对“适度降低的经济增长率”的容忍度，避免因追求不可持续的短期高增长而一再延缓迫在眉睫的增长模式的根本改变，也需要货币和财政政策的适度刺激，尽量减轻转型和再平衡带来的阵痛。在上述背景下，中国还不宜连续大幅加息。但是在物价上涨较快的月份，一到两次的加息对于补偿储蓄者实际负利率的状况是有积极意义的，也是十分必要的。
作者：姜欣欣
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