国泰君安：保险股从补涨到超越(荐股)

　　无论是从长期增长、还是中短周期而言，保险股都已经进入一个上升期。长周期而言，人口老龄化决定了寿险的黄金二十年，而今年有可能启动的个人税延型养老试点是这一长周期的触发点；中期而言，加息周期已经确立，投资渠道拓宽的效应逐步显现，收益率和盈利进入上升通道 ；短周期内，权益投资获益明显，真实投资收益增长。

　　同时，由于市场担心盈利增长不佳以及短期保费不理想，保险股股价压抑在一个低水平，年初以来，沪深300 上涨6.59%，上证综指上涨6.70%，保险股指数仅上涨3.32%。

　　我们认为，短周期内股价与保费没啥关系，盈利也只是滞后的结果，总体上，行业处于上升周期的起点，市场短期担忧将股价压制在低位，作为高贝塔的股票，保险股必将经历一个补涨到超越的过程。

　　保费：上半年个险提质，下半年银保补量。上半年，保费增速有所下降，但个险比例上升，价值增长有保证，下半年银保回归，保费规模得以保全。

　　盈利：鉴于投资和准备金环境的改善，我们预期2011 年盈利总体可增长30%以上。

　　投资：真实投资收益是保险股股价的真正决定因素，并具有先行意义。2011 年一季度的真实投资收益要明显好于2010 年，环比也要好于2010 年四季度。收益率处于上行周期，按社保资金投资保障房的案例，3 年期的收益率5.45%（浮动），已经接近5 年期协议存款的利率5.5%（固定），且低于1 年期贷款基准利率6.06%，保险资金收益率仍有提升空间。

　　估值：三家上市保险公司的新业务价值倍数均在10 倍之下，P/EV 倍数在1.5-1.7倍之间，根据中性假设，新业务价值倍数的合理估值水平在25-30 倍间。历史估值也处于低位。

　　维持行业增持评级；从补涨和估值上升的角度，推荐中国平安；从成长和安全边际的角度，推荐中国太保。（国泰君安证券）