200亿只外卖3亿 铁道部短融券流标始末

　　“虽然只是招标未满，但我们感觉，实际上就是流标了。”7月28日，一家中小银行资金部总经理向本报回忆一周前铁道部2011年第三期200亿元AAA级短期融资券（11铁道CP03）招标发行的惨淡情形时，如是感叹。

　　值得注意的是，当时“7·23甬温线动车追尾”特大事故尚未发生，市场却似乎未卜先知，打开了铁道债惨淡市场的开局。

　　7月21日，高信用等级的铁道债史上罕见地遭遇了招标未满的窘境。尽管当日中标利率高达5.18%，高于当周银行间市场非金融企业债务融资5.05%的定价估值水平，且200亿“11铁道CP03”有效投标总量看似达187.3亿，不过其中超过180亿为该期短融的联席主承销商农行和国开行购买。剩下的13亿元，最后也不得不由联席主承销商自掏腰包包销掉。

　　勉强发行之后，“11铁道CP03”也没能躲过近期惨淡的大熊市，在温州动车追尾事故冲击之下，上市多日来成交寥寥，上周和本周多日出现零成交，铁道债这往日颇受市场青睐的交易品种，遭遇了前所未有的尴尬。

　　Wind显示，继26日零成交后，28日“11铁道CP03”再次上演了同样一幕，一家券商固定收益部负责人向本报坦言，市场信心实在不足。

　　不过，铁道债并非孤例。据本报调查，近期包括国家电网100亿超短融在内的多只短融和中票，发行情况相当惨淡，大都步了铁道债的后尘，要么勉强维持发行，要么承销商最后兜底包销。

　　本报记者试图从承销商、商业银行、保险机构、基金公司等众多投资者口中，还原“11铁道CP03”招标前后的故事，力求呈现这只“总负债将近2万亿、资产负债率高达58.24%”的庞然大物，给债券市场带来的恐慌景象。

　　农行、国开行兜底

　　“招标前铁道部财务部门就挨个给银行打电话，请求购买债券，结果鲜有回应。”

　　“招标前铁道部财务部门就挨个给银行打电话，请求购买债券，结果鲜有回应。”28日，某国有大行资金部人士告诉记者。

　　早在7月中旬，铁道部公告今年第三期短融券发行时，备受地方城投违约隐忧冲击的信用债市场已疲软不堪，可能出现的冷清场面市场已心里有底。

　　“但大家还是没想到结果会这么差。”上述人士如是说。

　　铁道部招标结果显示，11铁道CP03应投标的参与机构名单共有38家，但实际投标家数只有6家，不管是银行还是券商，都对这只利率高达5.18%、看似很实惠的高信用债敬而远之。

　　“今天听说上次铁道部200亿流标的事，才知道要不是农行和国开行作为主承销商，买了绝大部分，几乎没买家。”一位知情人士向本报透露。

　　他说，实际投标的187.3亿中，高达180多亿的部分不得已被联席主承销商农行和国开行自己吃掉，剩余四家参与投标的机构拿下的份额仅在3亿元左右。

　　一家参与投标的券商固定收益部人士告诉记者，“我们也有买一些，但只是代投，中介而已。”

　　在他看来，近期整个债市都被城投违约风险拖垮了，尽管7月21日铁道部发债时，震惊国内的温州动车追尾事故还未发生，但市场对铁道部债务风险的担忧却并未丝毫减少。

　　“铁道、高速公路债务与城投公司的本质是一样的，因违约风险担忧的加强，会导致机构投资者抛售一些比较差的信用类债券或赎回基金。但基金又有杠杆，必须变现一些产品，导致市场上的需求非常弱，抛压也很重。”上述券商人士分析。

　　不单是铁道部短融，近期一系列中票和短融的一级发行都非常困难。上述券商人士透露，近期包括国家电网100亿超短融、中信集团30亿中票等“都是勉强发出去，需求量不足，大多数时候需要主承销商包销一部分，有时承销商还得贴手续费，这样实际收益率往往要高于票面利率。”

　　“即便发行勉强完成，二级市场也只勉强维持票面利率，更糟糕的是，一二级市场的利率往往倒挂。”一家基金公司固定收益部人士分析，上周市场情况非常差，基本就没有需求，只有卖盘。

　　以11铁道CP03为例，其票面发行利率为5.18%，7月27日，其二级市场收盘收益率一度到3.9136%，一二级市场倒挂严重；交易净价也一度在99元徘徊，低于100元发行价。

　　不过进入本周后，由于市场资金链情况有所缓解，一些买盘开始释放，状况有所改善，不过大型银行参与仍很少。

　　银行额度之困

　　“银行的需求很小。”一家大型商业银行债券交易员说，一方面，银监会资本监管要求越来越严，银行的资本充足率压力很大，且手头流动性紧，目前回购利率不断飙升就是体现；另一方面，银行还存在对集团客户授信额不得超过15%的制约。

　　按银监会规定，各行需将所持有的债券、发放的贷款及表外担保和贷款承诺统一纳入授信集中度限额管理。

　　一家不愿透露姓名的券商固定收益部人士推算，虽然集中度超标后有何惩罚性措施尚不明确，但“四大行基本上都接近15%线了。”

　　对于中小银行而言，铁道部不断膨胀的负债规模及高企的资产负债率，正让他们望而却步，尤其是在眼下债市疲软不断的背景下。

　　上述中小银行资金部老总说，该行早在去年就确定了一个防守策略，全行债券类投资的比例控制在7%左右，“这么高的CPI，紧缩政策不会轻易过去；各家银行投资压力都非常大。现在大熊市之下，债市流动性不充分，这是一件非常讨厌的事。”

　　如此看来，理应说银行债券承销积极性并不大，然而，信贷额度收紧之下，那些具备发债资格的大型央企和地方国企恰是银行需要极力维护的客户，“贷款满足不了，就得扩大直接融资的支持力度。”

　　此举在业界人士看来，银行宁愿倒贴手续费，甚至大规模自掏腰包包销，是因为有其他利益在里边。

　　至于7·23动车追尾事故后，市场普遍关注，银行溢价能力是否有大规模提升，各家银行铁道部贷款利率是否会有所上浮？

　　接受本报记者采访的某大型银行投行部人士表示，只能说，现在不可能还给出利率下浮这样的优惠条件；也有一些银行要求铁道部重新变更贷款合同，提高贷款利率水平，但像大行这样的举动较少。

　　不过，他也表示，现在银行会从提高综合收益的角度出发，一般要求铁道部承诺将一定比例的存款放入银行，以此来获得贷款融资支持。