人民币加速升值只是短期现象

　　8月上旬，人民币对美元中间价加速上涨，其中10日和11日两天就上涨了344点，这一升值速度完全超出市场预期，并推动境外NDF较境内远期以更快的速度升水，从而结束了NDF价格持续倒挂的现象。

　　市场广泛预期，中国可能会允许人民币加速升值，且我们注意到，人民币对一篮子货币的名义汇率近期也出现显著上升，似乎是从盯住一篮子货币保持稳定改为对一篮子货币升值。最初我们也倾向于人民币可能会加速升值，但经过观察与分析，我们认为人民币加速升值应该只是短期现象，并不会形成阶段性趋势。

　　目前认为人民币会加速升值的主要理由是中国会用升值来抑制通胀，这一观点看似合理，但我们对此并不赞同。国际大宗商品价格从二季度开始展开调整，下半年我国面临的输入型通胀压力将弱于去年，难以解释为何此时人民币出现加速升值。更关键的是，目前中国的通胀压力主要是由内部因素导致，特别是由食品价格连续偏离历史均值的大幅上涨所拉动的，用人民币升值来抑制通胀是一个较难成立的逻辑。

　　在此次加速升值之前，恰逢标普下调美国主权评级，给全球金融市场带来重大冲击，再结合欧洲债务危机迄今未见曙光，市场信心低落，对未来全球经济二次探底甚至二次衰退的担忧迅速升温。外部经济环境趋于恶化的前景，以及国内经济逐级放缓的趋势，让我们有理由猜测央行可能会暂停加息和上调存准，以避免货币政策超调对经济带来负面冲击，而在货币政策收紧空间有限的情况下，央行也许会考虑转而动用汇率政策来代替货币政策进行紧缩。

　　但这一设想也存在问题，因为中国的出口前景并不乐观，人民币加速升值必然带来负面冲击。最新公布的中国7月贸易顺差创出30个月新高，使我们一度认为中国企业的劳动生产率提高较快，能够克服升值带来的压力，但分析数据后可以发现，中国出口的大幅增长，可能更多的是由出口价格上涨所导致的。在能够明确统计数量的重点出口商品中，如塑料、箱包、钢材、机电等产品的出口金额增速，明显高于数量增速。由海关总署公布的出口价格总指数6月涨幅高达17.9%（7月数据尚未公布），且今年以来该指数呈加速上涨的趋势，这应该是二季度以来顺差快速增长的重要原因之一。

　　在欧洲债务危机、美国评级下调的压力之下，外需预计也难以出现较快增长，不考虑价格因素的话，下半年中国出口的总体形势并不乐观，但考虑到国内企业生产成本要素存在刚性抬升的需求，可能会越来越倾向于通过提高价格的办法来转移成本，则中国出口的名义金额可能还会保持较快增长，从而带来顺差虚高的现象。

　　因此，从外贸的角度来看，目前并不是人民币加速升值的适宜机会，也不存在抑制输入型通胀的迫切需求。不过，也正因为外部环境的上述变化，给人民币汇率形成机制改革提供了新的时间窗口，近期的加速升值或许是央行在投石问路，试探市场反应。

　　升值所带来的热钱问题，一直是困扰央行的难题之一，但近期的适度加速升值，或许并不会加剧热钱的流入，因在金融市场及经济前景极不稳定的形势下，国际资金将会更热衷于进行避险操作，比如购买美国国债、黄金、瑞郎等，而非流入新兴市场货币。

　　另外，欧美国家正专注于本国经济，此时对人民币汇率形成机制进行适度调整，所引发的影响也会相应较小。比如市场传闻人民币可能会扩大波幅，那么近期应是一个良好机会，但我们认为扩大波幅并不应简单的扩大日内波动的上下限，因目前的日内波幅并没有用尽，而应首先对中间价的形成机制进行调整，减少过多的人为干预，使人民币汇率的变动更符合国际市场走势。

　　总体而言，当前人民币加速升值的条件并不成熟，近期的加速升值应只是短期现象，同时存在对人民币汇率的技术细节进行调整的时间窗口，但这一时间窗口可能也不会持续太久，一旦欧美国家的金融经济形势趋于稳定，可能也就意味着时间窗口的关闭。需要注意的是，如果欧美形势向恶化的方向发展，那么决策层对于人民币汇率问题的处理可能会更加慎重。