来源：搜狐证券
作者：瑞银证券
紫金矿业:进一步收购澳洲金矿扩张稳步进行中
事件:
紫金矿业公告,已完成其于7月25日公告收购澳洲诺顿金田公司(NGF)股权的第二步,至此,公司下属子公司皓金有限公司合计持有NGF 16.98%股权。
点评:
NGF公司主体资产为澳大利亚Paddinton金矿以及Mount
公司认购价格为0.2澳元/股,相当于NGF 前15天加权平均交易价格溢价31%。收购总价将达到2767万澳元(约合人民币1.9亿),对应收购完成后PB 约1.5倍;对应黄金储量收购价约为625万元(人民币)/吨,大幅低于2500万元(人民币)/吨左右的国内市场价。
公司收购价格偏低,源于NGF 当前较差的经营状况。如果公司最终获得对于NGF 的控制权,参照其收购运作塔吉克斯坦ZGC 金矿的历史,公司有望在1-2年内显著改善NGF 的运营情况,有效降低成本,从而获得可观的利润,因而此次收购表面看对短期业绩增厚不大,但绝对值得长期看好。我们提醒一点,公司现已成为NGF 的最大单一股东。
今年7月以来,公司先后完成了对于NGF 的两次收购以及对于吉尔吉斯奥同克公司的收购,总计权益黄金储量将增加69.5吨,即9.3%。并且公司仅仅花费了此前2.8亿美元债融资的约1/3,我们对于公司后续的运作拭目以待。
我们在6月底提出,公司成长性的来源已经不再依赖个别矿场的扩产了,其已经过渡到依赖并购进行扩张的阶段。并且,作为民营性质浓厚、治理结构国际化、而且在香港上市的另类国企,公司更容易在国际洽谈中获得认可,这一点超越了央企或者民企。现在,公司正在不断的验证我们对于其成长性的判断。
在此过程中,市场也将不断认识到,公司成长的真实驱动力是在于其专业的勘探和开采能力。公司正遵循着一个国际矿业巨头的成长道路,大步向前迈进!
我们认为金价将持续震荡向上,铜价维持高位震荡,调高金价预期并调低铜价预期:假设 2011-2013年金、铜的价格为330、370、390元/克及70000、72000、75000元/吨,预测公司EPS 为0.30、0.45、0.54元。维持“强烈推荐”评级,6个月目标价8.49元。(兴业证券)
方大炭素:先增发、后收购,步步扩规模
1.我们一直强调公司以“矿”助“碳”的发展逻辑,公司通过投资其他矿业项目及开发自有矿山,为发展碳素产业提供稳定现金流。此次公司收购佳金矿业60%股权是对这一逻辑的强化。
2.此次收购为做大做强公司业务,拓展公司发展领域,提升公司竞争力,增强公司投资效益提供了保障。该矿正处于建设初期,预计在2013年之后给公司创造业绩。
3.对于此次收购,市场最为担心的是公司资金问题。中报显示,公司每股经营活动现金流为-0.005元,此次收购加大了资金链断裂风险。
我们认为公司7月份针对特种石墨和针状焦项目发布了非公开发行预案, 拟募集资金28亿元,公司将通过运作该笔资金解决收购佳金矿业股权及后期开发中一定的资金问题。我们认为公司的先增发、后收购是在综合考量风险后的有计划、有步骤操作,短期内对公司经营不会造成影响。
初步核算收购价格在3000万元以上,但目前该矿还属于勘探阶段,后期开发、基础设施建设等需要更大笔资金。考虑到后期资金压力犹在,公司通过二级市场继续募集资金是大概率事件。
盈利预测
由于佳金矿业天井山金矿还处于勘探阶段,考虑一般矿山建成到投产周期在3年以上,短期内对公司业绩不会产生实质性影响,我们维持公司2011年、2012年EPS分别为0.55元、0.63元的盈利预测,净利润分别增长 72%、15%,PE分别为26倍、23倍,继续给予推荐评级。
风险提示 :金价下跌,矿山勘查、开采进度慢于预期。(华创证券)
冀中能源:资源扩张渐近,未来增长可期
类别：公司研究 机构：股份有限公司 研究员：罗泽汀 日期：2011-09-06 事项:
公司公告,董事会已通过了收购公司控股股东冀中集团下属全资子公司山西冀中能源矿业集团有限责任公司80%股权的事宜,且与冀中集团签署了《股权转让协议》。相关决议内容将另行公告。
评论:
我们判断,此次收购有望拉开公司新一轮收购集团资产的序幕,预计未来成长性将加速,有利于化解市场对公司成长性的疑虑,提升公司的估值水平。
风险因素
公司资源扩张速度低于预期;资产收购存在不确定因素。
盈利预测及投资评级
我们看好焦煤行业景气及年内再次提价的前景,考虑公司较高的价格/业绩弹性,我们维持公司存量资产2011~2013年EPS预测为1.38/1.62/1.99元(公司2010年EPS为1.04元),当前价23.85元,对应P/E17x/15x/12x。给予2011年P/E23x,对应目标价32.30元,维持“买入”评级。(中信证券)
ST皇台:白酒第三条路,重组并购迎拐点
事件:日前我们围绕ST皇台(下称公司)拟以14.78元/股增发5500-6500万股(大股东上海厚丰将以现金认购35%,约1925万股至2275万股)、融资8.13亿元至9.1亿元、收购承德避暑山庄企业集团(下称山庄企业)51%-100%股权一事,进行了包括白酒专家咨询、山庄企业参观座谈、承德市实地考察等在内的相关调研。
观点:1.山庄企业的历史、规模、机制、品牌、市占率和战略等都很有吸引力,有诸多过人之处。
山庄企业位于河北省承德市以北100多公里外的平泉县,综合其网站等信息可以发现:(1)该企业始建于1949年,主要品牌山庄老酒由康熙大帝赐名,最早酿酒历史可至4200多年前的仪狄造酒,是中国老酒的缔造者;(2)现有资产7.3亿元,员工1500人,下辖酒业有限公司、饲料有限公司、山庄老酒经营有限公司、废旧物资经营有限公司、津钢二氧化碳公司等子公司;(3)主要产品有山庄老酒、启健牌酒精和DDGS蛋白饲料,另有玉米毛油和二氧化碳等,白酒产量3万吨,酒精和饲料各10万吨;(4)是平泉县支柱企业,承德工业50强、河北民营100强、中国白酒行业30强企业之一,也是河北省最大的酒精生产厂家,全国酒精10强企业、是国家级农业产业化重点龙头企业;(5)酒业公司河北市场整体占有率位居第二。拥有灌装车间共计8条生产线,员工400余人,年产量3万吨,产品包括高档山庄皇家窖藏、红色山庄、山庄老酒三大系列200余个品种,采用280米深夷狄古井的生态好水、五粮配方及百年活菌窖池酿造,较好传承皇家贡酒秘技,产品特色为闻香奇新、入口奇润、饮后奇畅、回味奇雅;山庄老酒价位近年提升较快,主要收入和利润来源于100元至200元上下的产品,其中2010年推出的皇家窖藏(恒温窖藏)酒店"五香合一",终端价200元以上,增长最快;(6)"山庄老酒"是中华老字号、"山庄"商标是中国驰名商标,2010年9月在由中国酒类流通协会、中华品牌战略研究院等权威机构共同举办的首届"华樽杯"中国酒类企业品牌价值评议白酒类品牌价值排行榜上,山庄老酒品牌价值排行"河北第一",并以28.88亿的品牌价值入围中国白酒品牌30强(第26位);(7)十二五期间沿着"酒精饲料生产、白酒营销、卓越绩效"三条主线,通过实施10万吨酒精、饲料生产项目、污水处理项目、玉米脱胚提油和粉煤灰陶粒砖项目,延长产业链条;完善4万吨白酒灌装线扩能改造项目,重点推进山庄老酒文化产业园项目,投资建设4万吨山庄老酒生产线、山庄老酒文化广场、山庄老酒博物馆、综合办公楼等,力争至2014年,实现产值50亿、山庄老酒回款达到30亿、利税各5亿元;(8)力争到2015年山庄老酒跻身中国白酒行业20强。
2.山庄老酒已成为河北三朵金花之一,增速正在超越另外两朵金花老白干酒和板城烧锅酒,有望成为又一个跨区域的北方强势白酒品牌。
通过进一步的了解,我们认为山庄企业在河北地产酒中有如下看点:首先,山庄老酒属于浓香型白酒,且高端酒具有"五香合一"之特色,在区域推广上仍然比清香和酱香有很大优势。目前白酒主要香型为浓香、清香和酱香三大类,消费者占比大致为65%、20%和7%,且多数消费者仍然是主要习惯一种香型。也就是说,浓香型酒的消费者大大多于清香和酱香,而公司产品均属浓香型,主打100元及以上级别的中高端产品,在个别高端酒产品上更具有浓、清、酱、芝麻香等"五香合一"特色,故在产品推广上比清香型为主的老白干酒(老白干香型基本上属于清香型)占优,也比同属于承德市的浓香型但定位较低的板城烧锅酒更具有中高端客户群体优势;其次,营销方面更加注重调动员工积极性和灵活性,追求积极营销、主动营销和灵活营销,而不仅仅是压迫式营销、被动式营销和刻板式营销。最近一年多来,山庄企业采取新的营销策略,两年内新增200多位营销人员,且实行薪酬市场化,与其他企业的营销人员比薪酬水平,通过薪酬调动积极性;在推广新品方面,以承德、石家庄、邢台、邯郸、唐山等为代表,一地一策,有的主要是获得促销权(如邯郸),有的突出团购(如邢台),有的实施终端买断(如石家庄部分郊县),结果在短时间内河北市场占有率迅速超越板城烧锅酒、仅次于老白干酒位居第二;第三,公司与白酒一流的营销策划公司合作,后者在战略、营销、产品、市场布局、人才、资源整合等方面都会成为好帮手,受益匪浅。公司选择了思维比较超前、行业理解到位、盈利模式与行动路线等设计比较周到的一流白酒营销咨询公司作为战略合作伙伴,该咨询公司在战略规划方面为山庄企业进行了六个方面的梳理和重新定位:一是实施品牌领先战略,从渠道驱动转到品牌驱动,实现产品高端化,诉求产品化,推广用途化,如红色山庄酒突出欢庆时刻;二是区域扩张战略,形成领军河北,以辽宁、辽蒙、津等为主战场,进一步辐射全国的市场格局;三是运营升级战略,管理职能专业化,和专业化公司合作,促进公司管理的科学化;四是渠道战略做到精确定位,根据产品、市场情况,寻求饭店或代理商,要深度耕作,河北市场做深做透,产品全覆盖,要进乡、下乡、进村、入户,实现厂商共赢;五是是人才全国化,迅速解决资金和人才两个短板。公司现有400多营销人员,两年内补充了200多人,并开展历时两个月的培训;实现队伍梯次化,业务员标准为大专学历,以农村户口为主,能够吃苦,踏实,作为基层业务员比较放心,有执行力;实现薪酬市场化,与其他企业的营销人员比,通过薪酬调动积极性;六是文化经济战略,如规划建设山庄老酒文化产业区,这是省级项目,有文化广场,有碑林、博物馆、灌装线、办公楼等,在卖产品时,通过参观体验,与消费者互动,提供休闲观光平台。
第四,山庄企业属于民营企业,体制机制优越于同行。目前政府占12%股份,其余为管理层等个人持股,这种充分民营化的体制和机制在白酒行业是不太多的,已有的洋河、郎酒等民营化酒企都实现了做大做强的梦想,对于拥有相同体制机制的山庄企业来说,实现跨越式增长也不会太遥远。我们从承德市部分烟酒店和超市专卖店了解到,最近一两年,山庄企业宣传增多,营销发力,一周内可以得到数次服务,以山庄老酒、皇家窖藏、铁帽子等为代表的山庄企业主打产品,销量好于甚至远好于当地其他品牌,在承德已成为当地白酒第一品牌。
综合考虑山庄企业的产品、运营、战略、体制机制等方面的优势,我们认为,它在冀津辽蒙实现强势营销,在2015年成为销售额达到30亿元、相当于2010年的7.5倍、年均增长50%左右的中型浓香白酒企业,可能性比较大。3.公司未来成长将呈现双重叠加甚至多重叠加预期,山庄企业也许是其第一个并购对象。
可以从以下几个层面加以理解:第一,公司所走的第三条道路可以复制。一个甘肃的白酒企业,跨区域到河北并购同行,不但没有改变后者的行政隶属关系,没有中断和改变既有的税收、就业等当地政府十分看重的利益链条,反而通过专业策划、战略重构、营销转型、融资便利等,实现企业发展提速。可以认为,类似模式可以推广到山东、江西、河南、四川等白酒产销大省(非白酒品牌大省);第二,中国白酒可供并购的资源十分丰富。以2010年中国白酒行业销售收入3500亿元、上市公司约500亿元计算,拥有资本市场便利或证券化的白酒销售额仅占14.28%,销量占比更低,不足4.5%(白酒行业销售890万吨,白酒上市公司不足40万吨),行业集中度很低;假如未来5年白酒行业销售收入增长20%~30%,到2015年可达8000亿,若并购其中的10%,则具有800亿元的并购规模;假如行业平均利润率达到15%,则并购有关的净利润可达120亿元之巨;假如市销率达到10倍,则并购市值规模将达到800亿元。第三,公司的大手笔背后有著名白酒专业营销公司做后盾,在白酒版图演化、行业趋势理解、战略战术定位、产品创新营销、资源优化整合等各方面都有很好的积淀和优势,所开展的并购属于专业性较强的内涵式并购,并非"外来和尚念经"(即非白酒资本进入白酒行业)难以理解行业精髓,也不是"洋和尚念经"会"水土不服"。
4.假如并购成功,则无疑开创了白酒行业上市公司行业内部跨区域并购、以小吃大的先例,同时也是白酒行业上市公司做大做强过程中继品牌取胜、营销取胜之后的第三条道路并购取胜,属于行业内部内涵式发展模式,是行业演进过程中的新阶段,符合行业发展大趋势。
迄今为止,国内白酒上市公司做大做强走过了两条道路:一是以茅台、五粮液、泸州老窖、汾酒等为代表的品牌领先之路,二是以洋河、古井贡、金种子酒等为代表的营销领先之路。ST皇台地处河西走廊甘肃武威市,以五粮配方酿造的浓香型酒在上世纪90年代曾获得"南有茅台、北有皇台"的赞誉,后几经沉浮,2008年以来白酒销售收入最低时仅有2500多万元,几陷停滞状态,股票亦险些摘牌。2010年上半年引入战略投资者实施跨行业重组,重新梳理和创新产品与营销体系,再加之债务重组,使得企业渡过难关,从2008年到2011中期,从亏损5800多万元变为盈利750万元,我们曾经将公司的模式称之为"三线白酒之转型重生"(参见"东兴证券食品饮料行业2010年下半年策略报告"),现在看来,这一模式已被赋予新的内容:自身转型重生并伴随行业内部以小吃大2010年白酒收入近4亿元,包括酒精、饲料在内的净利润近7000万元,预计2011年白酒收入会达到6亿元,之后两年内保持50%以上增速,净利润会保持更高增速。
也就是说,无论是收入规模、盈利水平还是业务结构与链条,甚至身份与文化历史,山庄企业都更胜一筹。
而限于目前的企业上市制度,山庄企业无法与资本市场接轨,而公司正好具备这一优越条件,假如并购成功且实现两家企业的共同发展,则可以概括为白酒上市公司做大做强的第三条道路并购发展之路。这是一条完全符合白酒行业发展新时代并购时代趋势的道路:可以快速提升行业集中度、品牌高度与产品健康价值,减少耗粮、促进节能环保……结论:(1)公司本次并购山庄企业属于白酒行业内部的内涵式并购,而不是跨行业作业,是资源的整合与优化,会形成内生性增长模式,存在着较强的加速公司成长3预期;(2)公司和山庄企业均处于高成长期,假如今年年底并购成功,则山庄企业对公司今年业绩不会有大的贡献,而2012年则会贡献突出。
盈利预测与投资评级:综合考虑我们对皇台酒业与山庄企业相关管理层、营销咨询公司、市场调研等层面获得的信息,初步预计2011-2013年收入为1.28亿元、11.3亿元和18.1亿元,增速达到100%、780%和60%;净利润达到2489万元、2.4亿元和4.23亿元增速为141%高达867%和68%,EPS为0.14元、0.99元和1.75元,对应PE162倍、23倍和13倍,以二三线酒地板式估值水平40倍PE测算,2012年目标价可达40元左右,提升空间超过76%,但鉴于并购还存在不确定性,而且以公司自身业绩测算的动态PE过高,故首次给予推荐评级。
风险提示:假如并购失败及营销力度与效果未达预期,则PE过高,形成估值泡沫。(东兴证券)
兰花科创:业绩好於预期,期待亚美大宁复产
1H11归属於母公司净利润YoY+11.52%,EPS1.31元。1H11公司实现主营业务收入38.18亿元,YoY+29.03%;归属于母公司所有者净利润7.48亿元,YOY+11.52%;EPS1.31元。2Q11公司实现营业收入20.74亿元,QoQ+18.97%,实现净利润4.11亿元,QoQ+21.65%,实现EPS0.72元,公司2Q11业绩好於我们和市场的预期。
1H11公司煤炭产量YoY+12.45%,煤炭毛利率67.7%。1H11年公司煤炭产量YoY+12.45%,煤炭销量YoY-5.76%。公司煤炭销量仍延续下滑走势,但煤炭销售均价YoY+34.7%,QoQ+25%;公司吨煤成本仅YoY+7.5%,煤炭毛利率67.71%,同比增加8.2个百分点,环比增加5.2个百分点,自去年下半年後持续回升。我们认为,未来煤炭业务仍然是公司盈利的主要来源,煤炭业务毛利率也将得到持续的提升。
预计2H11年化肥业务盈利有望进一步改善。1H11尿素产量YoY+11.84%;尿素销量YoY+33.88%,公司化肥业务营收YoY+42.31%,营业成本YoY+37.96%,化肥业务毛利率为1.98%,同比增加3.09个百分点。化肥业务实现盈亏平衡的主要原因是受到需求提振,今年5月以来国内尿素价格大幅上涨至2,200元/吨。我们认为,下半年尿素价格还有进一步上涨的空间,公司化肥业务的盈利能力有望得到进一步改善。
给予“买进”评级。预计公司2011年煤炭营收YoY+31.8%,化肥营收YoY+168%,公司营业收入将YoY+37.8%。基於2季度公司业绩好於预期,并且亚美大宁矿有望在4季度复产,从而为公司贡献利润,我们上调公司2011年EPS至2.79元,给予公司2011年PE为19倍,对应目标价为53.01元,维持“买进”评级。(元富证券)
郑煤机:受益十二五煤机需求高增长
我们预期煤机需求在十二五期间保持20%以上的增长。新建煤矿、更新需求、小煤矿整合成为煤机需求的主要动力。我们近日拜访了山西省五家煤炭公司,与市场预期不同,多数小煤矿今年仍在进行技改,投产期在明后年。
煤机企业有望2012年上半年看到来自小煤矿整合的订单。
高端液压支架基地投产提升接单能力和盈利能力
郑煤机2010年订单增速低于市场预期。我们认为,前期由于产能紧张,在一定程度上影响到公司的接单能力。公司募投项目建设的高端支架生产基地,在11年4月份开始部分进行生产,公司的订单有望恢复高速增长。同时,随着电液控制系统的自产化率提高,公司有望继续保持较强的盈利能力。
产品成套化有待突破,渠道建设发力
公司实现了煤机的“小配套化”,生产刮板运输机的长壁公司已经正式投产。我们判断,公司有望进一步进入采煤机市场。我们认为公司可能利用资金实力,通过多种形式,快速、高起点进入采煤机领域,形成配套能力。渠道方面,郑煤机与大同煤矿成立的合资公司可帮助拓展山西市场。
估值:首次覆盖给予“买入”评级,目标价45元
目标价是基于瑞银VCAM工具,进行现金流贴现绝对估值,WACC假设为8.71%。我们预计郑煤机2011、2012年EPS分别为1.72元、2.22元。目标价对应2011、2012年26倍、20倍市盈率。(瑞银证券)
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