华西证券：“阻击战”后仍需警惕“偷袭”

　　就在指数连续下滑、前期低点2437点岌岌可危之际，多方在周三上午11:10突然出击，上证综指快速反攻至2500点心理关口上方，尾盘再度上翘，全日涨幅达到1.84%，大有绝处逢生之意，堪称一场经典的短线阻击战。

　　反击能否持续？要回答这个问题，还需从目前市场三大核心逻辑谈起——增长和资金面存隐患，估值提供安全边际，而股指期货增添平衡。

　　2011年中报披露完毕，整体A股归属母公司股东净利润增长23.77%；其中，银行板块16只个股同比增幅为34.27%，靓丽的报表背后却是近两年不断的大规模融资，以及未来坏账率提升的压力。如果将16家银行股刨除，那么A股中报业绩增长仅为16.02%，显然低于预期。目前，市场对CPI的一致预期为短期小幅回落，随后维持高位横盘，高企的通胀不断吞噬上市公司利润，下半年业绩持续增长能力遭质疑。同时，8月份PMI出口新订单指数下滑超过2%，开始预警。

　　资金面上，近期管理层的表态显示，只要经济不出现硬着陆，货币政策放松就几无可能，经济去杠杆化将持续；9月份起，存准率基数的上调加剧了中期资金面的紧张格局；与此同时，股市扩容步伐不减，IPO一直维持在20家以上/月的水平，今年累计融资金额超过2000亿；增发配股维持在15家左右/月，增发金额超过3000亿；近几个月大股东减持也维持在60-100亿水平。资金面的紧张不仅对股市造成影响，同样给中小企业带来了巨大压力。据报道，当前民间借贷愈演愈烈，这意味着盈利困难的中小企业反而以更高的成本融入资金救命，风险极高，同时导致股市吸引力越来越差。近期民间借贷风波不断，从中长期看对A股形成利好，但短期造成的金融影响不容忽视。

　　在重重压力下，A股市盈率快速下降，9月7日为15.30倍（TTM），和历史底部基本相当。尽管存在结构性隐患，但起码整体估值已经留出了一定的安全边际，反映了目前市场所面临的重重困难。而这也就决定了市场不会出现趋势性下跌，相当一部分个股已经具备了投资价值。

　　总体来看，业绩增长、资金、估值三个因素相互博弈：前两者决定市场只有“以空间换空间”的机会，即先下挫跌出空间，随后反弹；后者又决定了市场下跌空间不足。而这种博弈的结局将是市场处于震荡区间，重心变化幅度不大。

　　另外值得一提的是，A股自诞生之日起就有一个规律：绝望的时候开始出现希望，而信心爆棚往往意味着危机接踵而来，股指期货把这种规律演化到了极致。由于股指期货具备T+0、杠杆高的特性，因此往往会在市场具备基础条件时带动市场变动。以近期为例，8月29日至9月6日的七个交易日，上证综指下跌5.42%，创业板指下跌8.31%，鉴于前文所提到的市场本身产生趋势性下跌概率不大，其实已经具备了反弹空间。而9月6日两市成交金额仅为918亿，创2010年6月28日以来的新低，地量意味着市场人气低迷，筹码高位套牢，下跌动力不足，少量资金即能推动市场，具备良好的做多基础。并且，连续的下跌导致投资者信心濒临崩溃，市场一致认为2437点必破，而期指9月合约距离前期低点还有1%左右的空间，考虑到杠杆性，跌破前低意味着做空将获得5%以上的收益，而市场判断上一致性盈利很难实现。在良好的反弹条件下，周三股指期货点火，点燃了市场人气。

　　就市场走势看，预计短期市场继续震荡反弹，回到前期震荡区域（沪指2450点—2600点）运行，中期不排除跌破2437点的可能，但很可能是在不知不觉、投资者仍抱有憧憬和乐观预期的情况下破位。不过，即使跌破前期低点，也不必过度担忧。市场趋势性下跌空间不足，新低也意味着新机会，将为长期价值投资提供更为充足的安全边际。