来源：中国证券网·上海证券报
经过上日快速下探2439点出现多方绝地反击后，昨日沪市顺势上攻至2496点补去本周首个交易日留下的跳空缺口，但依然萎缩的成交量制约了大盘上行，以至尾盘反而跌去了5点。虽然股指未能持续走高，但市场的底部特征反而愈加明显了。
补尽缺口 上攻受阻
受到隔
夜欧美股市持续上涨以及当日期指的高开高走影响，虽然昨日沪市小幅低开2个点，但随后即出现凌厉的攻势，半个多小时即彻底补尽了本周首个交易日留下的跳空缺口。1个小时后，大盘已经上攻至2496点，比上日涨了12个点，但随后便上涨乏力，节节回落。午后在券商板块及“两桶油”的拉抬下，大盘又有一次上攻，但上攻力度已大不如前，最后半小时反而快速跳水，以绿盘报收。
昨日上攻受阻，原因是多方面的。其一是上个交易日大盘刚刚下探过2439点，多数投资者惊魂未定，有的急于把上日抄底的筹码抛出，有的则担心大盘再度回落，随时准备减仓。其二是大盘上行既面临2500点整数关的压制，又直面5日、10日均线制约，可谓阻力重重。昨日盘中虽一度站上5日线，但明显受压于10日线。其三是补尽缺口后，多方短期内迷失了方向。
尽管上攻受阻，但从昨日盘面看，指数多数时间运行于上日收盘指数上方，说明投资者对上个交易日大盘跌到2439点后被迅速拉起还是比较认可的。
地量成为常态的玄机
人们注意到，9月以来的10个交易日，除了有2天日成交在600亿元上方外，其余8个交易日都在500多亿元，而前几个月几乎没有出现过600亿以下的量，显然“地量”已经成了常态。那么，其背后有何玄机呢？
第一，说明市场已经清淡至“冰点”。近日有不少相关数据公布，如昨日央行发布的今年第三季度储户问卷调查报告显示，居民炒股意愿已降至2009年以来最低。而近日中登公司披露的个人投资者账户则显示相当多投资者已经抛空筹码远离股市。第二，即使仍留在股市的投资者也很少参与交易。据了解，目前最盛行的交易原则是“三不”策略，即“不割肉”、“不抄底”、“不抢反弹”，如此一来，成交不出现地量才怪。
其实，地量成为常态，说到底是广大投资者的信心进入了“冰点”。据报道，截至9月13日，今年以来，所有股票方向型基金中，只有1只基金获得了0.4%的正收益，其他基金全线亏损。作为市场主力和专家理财的佼佼者，基金居然如此，普通投资者怎么还有胜算的机会？很显然，任何一种游戏，当几乎所有人都成为输家时，这样的游戏是很难持续下去的。
筑底进入“倒计时”
当然，目前股市低迷既然已经成了共识，那么无论市场的力量还是非市场的力量终究会改变这种状况。
如果说，前段时间A股受到了内忧外患两方面利空影响的话，那么目前国内的利空如通胀、流动性收紧的两大利空很难进一步发酵。而所谓欧美债务危机问题，除了A股投资者整日整夜提心吊胆外，发生国和相关地区的股市却连连上涨。近日美股又是三连阳，欧洲股市连续两日大涨，在昨日A股阴线收盘后，随之开盘的欧股再度高开高走，以至将仍在交易的港股从绿盘迅速带入了红盘。
所以，目前众多A股投资者仍然极度看淡市场，很大程度上是夸大了利空。当然不少所谓的空头，口口声声说大盘必须放量下跌才有希望，说白了是希望让他们能以更低的价位来抄底。我们注意到，本周三当大盘砸向2439点的时候，市场仍然是缩量的，说明套牢者很清楚，目前的低迷延续时间不会太长。
2011年，A股市场出现1995年以来最严重、最密集的新股“破发潮”。据统计，2003年以前每年新股破发都不超过10只，破发最严重的两个阶段也是大盘的最“熊”时期2004年32只、2008年30只。
2011年初至今，A股却已经历了两次“破发潮”。随着7月下旬以来市场的低迷表现，第三轮“破发潮”是否将要来临？
史上最严重“破发潮”
2011年已经历了两次破发潮，一次是在年初的1月份，一次是在3月至6月份。
据统计，年初至2月1日，以上市首日涨跌幅计，2011年新上市的36只新股中，有18只首日跌破发行价，破发比例为50%。而据聚源数据统计的新股上市5日市场表现，去年11月至今年2月，纳入统计的82只新股中，有54只跌破发行价，破发比例高达2/3。
破发潮有多严重？1月18日，上市的5只新股在当日全部破发；1月25日，创业板5只新股上市，有4只跌破发行价，其中天瑞仪器跌幅达16%以上。
新股频频破发的背后，是二级市场炒新被套、一级市场打新也被套。据统计，1月份的破发给二级市场的投资者造成了42.7亿元的损失。A股一直以来新股不败的神话彻底破灭。
申银万国市场研究总监桂浩明指出，新股定价的高低，某种程度上反映了投资者对行情的看法。当新股出现大面积破发，实际上就是在提示市场，现在的市场状况要比预期差。2010年以来，新股有三次破发的高潮，其背景都是股市出现了一段大跌，且持续地徘徊在低位。
破发潮与熊市随行
新股大面积破发，不少市场人士将矛头直指新股发行制度。自2009年正式开板以来，创业板一直在争议中前行，以高市盈率、高发行价和高开盘价为代表的“三高”现象，广受市场和投资者诟病。而自2009年新股发行重启以来共有666家新股上市，276只新股遭遇破发，破发率达到41.4%。
那么，下一阶段的新股发行制度改革，到底该如何进行？有专家指出，基本路径还应该是进一步推进市场化，其中的核心是定价问题，进一步提高定价的科学性、合理性。
也有分析人士指出，新股破发率创纪录，固然与估值过高有关，但以前市场低迷时低市盈率发行也破发；破发也与大盘形势密切相关，但更跟过度融资有关。
作为资金市，2010年以来A股市场面临着史上最密集的融资，新股融资4910亿元，再融资方面仅银行股就融资4000亿元。2010年证券市场的融资规模全球第一，IPO超过前三年的总和，而股指表现却令A股市场几乎列于全球最糟糕的市场行列。
市场人士表示，一般来说，在A股市场中，新股频频破发是市场弱到极点的表象之一。从历史走势看，新股高发、停发有周期性特征，基本比A股大盘强弱滞后一段时间但基本对应。2007年新股募资再次爆涨到创纪录的4470亿元，而A股创立以来到2005年的所有年份新股一共才募资4900亿元，一年抵得上十多年。2008年A股即出现史上最大熊市跌65%，并再度出现新股停发。2010年和2011年，A股以超过5000亿元的规模处于新股募资的最高峰。
近十年来，在牛熊市转换的影响下，IPO几度暂停，几度重启。最近的一次暂停是2008年9月，重启则是2009年6月。但是，市场人士指出，通过分析这几次新股发行暂停，会发现并不是由所谓的“破发”引起，而是跟大盘的运行情况有关。
实际上，自今年7月下旬至今，市场表现持续低迷，不断创出新低，至今沪指跌至2500点以下，本年度第三轮“破发潮”会否就此开始？（第一财经日报）
9.2%，不是GDP增速，也不是猪肉价格涨幅，更不是CPI，而是3季度央行调查问卷中居民愿意选择投资股票的比例，该数字为2009年以来的最低水平。粗略地概括一下，10个人里不到1个愿意投资股票，说明当前A股离无人问津已不远。
缺乏赚钱效应，让股票这一重要投资品成为大众“弃儿”。的确，2011年以来，上证指数下跌12%，沪深300指数下跌13%，深成指下跌13%，表现最好的公募基金回报率不足4%，多只阳光私募面临清盘，不仅没让投资者赚到钱，有的甚至还陷入严重亏损。相比如火如荼的银行理财，未曾下跌的房地产，抑或是迭创新高的黄金，甚至是定期存款，股票市场的回报的确过于难看。毕竟投资者拿出钱来，总要追求收益，也难怪在这样的市场环境下，甚至出现了基金定投“断供”的现象。
2011年的股票市场为何如此“疲软”？市场人士众说纷纭，但最主要的无非是几个方面：一是国内经济减速，通胀高企；二是货币政策不断收缩，市场缺钱；三是全球经济复苏前景不明，加之欧债、美债问题不断。利空出而不尽，让看多市场的投资者失望连连，悲观情绪也不断蔓延。
极低的换手率是股票市场人气低迷的重要体现，沪深两市全部A股的单日换手率已经在0.4%上下徘徊了半月有余，该水平已经低于2008年下半年和2005年上半年两个A股历史上重要的低迷时期，可以看到，这一结果与央行的调查问卷遥相呼应，可谓门庭冷落。股价的跌幅则更直观地反映了投资者对于后市的悲观预期。以沪深两市中普遍被看作蓝筹股代表的沪深300成份股为例，今年以来跌幅超过20%的就有113只之多，若按个股在最近两年内创出的高点起开始计算，则腰斩者不在少数。对于部分股票而言，这样的跌势并不比2008年金融危机时逊色。
然而有股谚云：在别人恐惧的时候贪婪。目前是不是该贪婪，市场人士也莫衷一是。可以确定的是，股票价格持续、大幅的下跌将带来重要的投资机会。感性地讲，没有只涨不跌的市场，也没有只跌不涨的市场，因此在悲观情绪过后，股票价格必然会迎来反弹，甚至反转。理性地看，目前从一些市场数据中也已可以找到看多的理由，如目前A股整体市盈率水平已经降至14倍的历史低位，如投资者情绪指数处于过度悲观区域，如不少股票的股息率已经高过定期存款利率甚至是CPI。
从A股的历史走势看，这种低迷态势过后，无论是整体市场还是个股，往往能够出现幅度不小的上涨。比较典型的例子是2001年至2005年的市场，尽管整体来看上证指数从2000点下跌至1000点的水平，但其间经历了数次极度悲观后的中级反弹行情，让“踩对点”的投资者获得了不错的收益。
商道中有古训“水则资车，旱则资舟”，这同样适用于当前的A股市场，尽管国内外利空不断来袭，众多市场人士忧心忡忡，但悲观中孕育着机会，若投资者深入挖掘，辅以些许耐心，应当能够在目前低迷的市场中寻找到不错的投资机会。(中国证券报)
编者按
宏观经济高速增长依旧，A股市场却低迷异常，这种较大偏差让经济“晴雨表”的称号再次名不符实。
当前的A股市场正处于扑朔迷离阶段：从市盈率等方面考虑，似乎正处于底部；但从经济、货币政策等的走向来说，A股似乎又还需要很长的时间来寻找底部。正如车行在十字路口，未来该往何处去？多数市场参与者都在疑惑。
张志斌
随着本周股指一度下探2439点，A股的底部究竟在何方已经成为越来越多的市场人士思考的焦点话题。年内的低点2437点看起来已经危如累卵，但市场的整体估值水平却又处于历史低位，让人颇有做多做空两难之感。针对目前阶段的A股走势，投资者究竟该何去何从呢？《第一财经日报》记者就此与多位市场资深人士进行了深度交流。
通胀与A股的“情-敌”关系
毋庸置疑，今年以来A股跌跌不休的走势和CPI指数的不断攀高有着紧密的联系。稳定国内物价，控制房价涨幅，一直是今年政策最为主要的两大着力点。所谓“稳定的货币政策”在实际执行过程中对应的是不断调升的存款准备金率和利率，对应的就是今年以来市场资金面的持续紧张，民间借贷利率的持续高企就是典型的体现。而随着银行信贷阀门的收紧，股市融资需求也就随之增多，市场供求失衡之下，股指的不断下跌也就顺理成章了。随之CPI指数的走势也就成为了判断股指走势的一个重要风向标。
国家统计局最新公布的8月CPI指数显示，6.2%的同比增速较7月的6.5%开始小幅回落，同时市场也开始普遍预期此后CPI指数的涨幅将逐步回落，这是否预示着股指也会就此见底回升呢？
安信证券首席经济学家高善文等近期撰文指出，中国通胀与股市之间的关系复杂并且有趣，可以简单地概括为“情-敌”关系，即开始时是“情人”，相互扶持，后期则变成“敌人”，互相伤害。
通胀在最高点开始转折向下的时候，市场一般都处在最困难的时期，这种局面在通胀下降后还会延续一段时间。原因是这时需求下降和盈利恶化的过程仍然在继续，而资金面的紧张则处于最严重的时候，“盈利”和“估值”的“双杀”尚未逆转。随后一段时间，随着通胀下降趋势的确认，资金成本下降，政策预期逐步改善，经济也逐步稳定下来，市场开始恢复性上涨。2004年通胀见顶后，市场如此表现；2008年通胀见顶时，市场如此表现；就目前本轮通胀见顶的左侧部分而言，市场（以及经济）的表现与历史经验也是大体类似的。
就目前的情况看，通胀应该已经在7月份见顶，资金成本高企目前仍是不争的事实，经济下滑和盈利恶化继续成为普遍的担心，这与历史上通胀见顶时市场的运行逻辑并无二致。那么在通胀下降的右侧，市场是否会重复历史的规律呢？高善文等认为，如果美欧经济和国际市场不出大乱子，这种可能性也许是值得期待的。
A股的“内忧外患”
就近期A股市场的下跌而言，国内因素让位于境外因素已经成为市场共识。从美国主权债务评级被下调开始，到近来欧债危机的愈演愈烈，外围股市的持续动荡成为了A股的定时炸弹，当然也体现了A股开始逐步融入全球金融市场的特点。
光大保德信基金策略分析师田大伟认为，尽管美联储已经实施极其宽松的货币政策，但是大量货币刺激所起的实质性效果却十分有限，这是因为美国金融机构去杠杆化过程仍未结束，资产继续向现金和国债集中，面对企业受损的资产负债表，银行不愿意去放贷。在此背景下，信贷紧缩和财富效应缩水对消费增长有较大的抑制作用，从而使得经济增速放缓，就业难以显著改善。因此9月下旬美联储议息会议就值得期待。
而欧债危机是金融部门债务危机向政府主权债务危机转化的结果，其本质是希腊等国经济竞争力不足，财政收入有限，但支出却很大。其实欧盟并没有多少外债，解决欧债问题最直接的方法就是家里的老大（德国）借钱给其他兄弟（希腊等）。但德国国内政党意见不统一，虽然默克尔愿意救助希腊，但迫于选举压力，其救助措施显得举步维艰。因此9月底德国大选的结果一定程度上决定着欧债危机的走向。
9月份是事关欧美股市走向的关键时间窗口，即将在9月下旬召开的美联储议息会议上，美联储可能会采取购买长期国债、卖出短期国债这样的变相量化宽松措施来维护美国经济。购买长期国债可以降低长期利率，从而推升房地产等长期资产的价格，进而修复美国企业的资产负债表，这样美国的银行才有增加信贷投放的意愿，而美国的企业才有扩产投资的动力，那么欧美股市在10月份欧洲再一次偿债高峰到来前将有可能企稳。
回到A股市场本身，目前市场整体估值水平处于历史低位已然成为了市场共识，但这并不意味着股指就会止跌回升。在市场整体估值偏低的同时，A股的估值仍然存有隐忧。
根据上市公司今年中报的披露情况，A股上市公司的整体盈利增速约为22%。不过由于政策紧缩仍在，下半年上市公司盈利增速继续回落已成大概率事件，市场目前对上市公司全年业绩的增速预期已下降至15%。不过就算以15%的增速计算，目前上证指数的点位2479点的估值水平也比2010年低点2319点时的估值水平低出约8%。
不过，也有基金经理指出，今年上半年上市公司的盈利增速之所以能基本符合此前的市场预期，很大程度上是银行股的业绩增速较高导致的。从总量来看，银行股的盈利总和几乎占了所有上市公司的一半，这使得市场对后续市场的整体盈利情况并不乐观。
从明年开始地方平台贷款将进入还债高峰期，银行是否能维持目前的盈利增速存在很大的疑问。一旦银行坏账激增、拨备力度加大，银行股明年的业绩可能会不增反降，到时谁来填补这个窟窿还不得而知。从这个角度来看，银行股目前处于历史底部的估值水平是体现了市场这种担忧的，而银行股如果走势不佳的话，市场整体要想有大的行情概率很小。
华龙证券分析师张晓也认为，就宏观经济环境和政策取向对市场的影响而言，上市公司业绩增速的放缓不至于产生市场恐慌，市场对未来的谨慎更多的仍表现为对以货币政策为主的调控的实际效果和更进一步的跟进措施的担忧上。尽管银行间体系的流动性会趋向紧张，但在新股IPO节奏可控的前提下，证券市场的资金紧张高峰已经或正在慢慢度过。
耐心等待
政策面的改变显然尚未到来，“稳健的货币政策和积极的财政政策”仍是官方的主旋律。这对于热切期盼政策面放缓的A股市场而言，实在难言是好消息。不过，一些细节的变化或许值得投资者注意。
央行近来将三类保证金纳入存准率上缴范围的存准率新政一度成为了A股继续下跌的导火索。不过从央行实施的细则以及后续举动来看，央行此举的主要目的显然并不在于进一步收紧资金面，而是意在将政策调控范围扩大至社会融资总量这一全新的目标，而非此前的信贷总量。而为了对冲这一政策对市场资金面的负面影响，央行甚至取消了对部分银行的差别存准率政策，同时连续数周在公开市场净投放资金，近来市场拆借利率的回落就是证明。
与此同时，市场人士普遍认为近期央行再次加息的可能性不大。即使加息，市场也会解读为有利于理顺银行利率和民间利率之间的差异。同时，7月份我国热钱净流出约60亿美元，这是连续11个月热钱净流入后，第一次出现净流出。更重要的是，目前我国银行实行日均存贷比管理，大银行的存准率高达21.5%，且央行又扩大了银行存款准备金缴纳基数。在此情况下，银行新增贷款的空间和动力有限，这使我国在应对外围经济动荡时略有受限。所以，如果热钱净流出持续，不但央行上调存准率的可能性大大降低，市场甚至预期未来还会有选择地对不同的银行调低存准率。
在财政政策方面，在外围经济欠佳的情况下，投资仍然是国家对经济兜底的最佳选择，况且保障房、水利建设等基础建设是国家解决就业问题的关键。另外，国家通过这些投资会增加上市公司产品的采购机会。
如果经济基本面和财政政策不时会有亮点出现，且央行不加息、不调高存准率，则市场流动性的相对宽裕可以期待。甚至有私募基金人士认为，现在不怕经济差，就怕经济不差。只有经济表现差了，政策的调整才会更快到来，市场也才会有机会出现。
综合分析海内外的宏观经济趋势，结合国内宏观调控及相关政策的取向，国内股票市场在经历了之前的下跌后底部已经显现，或者悲观一些的表述是底部正在构筑。四季度市场在各种政策刺激和结构调整的变化中，个股机会将层出不穷。市场左侧交易者习惯的底部正日趋明朗，但留给右侧交易者大胆介入的时机还需耐心等待。
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