利率市场化别无选择

　　重点所在

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　　陈序

　　经过多年左右逢源的相对容易的经济决策环境，中国政府最高决策层应该开始领略前英国首相撒切尔夫人经常用的一个缩略词“T.I.N.A.”，即There Is No Alternative别无选择。

　　能够让政治家别无选择的一般不是理想，而是现实。IMF（国际 货币基金组织）副总裁朱民说，中国新增贷款占新增国内生产总值的比例，已经从雷曼兄弟倒闭前的不到100%增加到今天的200%左右。中国的金融系统尚有很多不透明之处，包括《亚洲华尔街日报》社论版作家JOSEPH STERNBERG在内的外部观察者，相当重视惠誉国际评级高级分析师朱夏莲在这方面的研究和判断。

　　朱夏莲对中国银行业进行了长期追踪，其分析以北京为应对2008年底全球金融危机而采取的刺激措施为出发点。朱夏莲反对本轮信贷扩张只持续了六个月的观点，认为实际上持续了两年。惠誉估计，2011年中国新增融资规模将达到人民币17.5万-18万亿元，相当于GDP（国内生产总值）37%。2009年和2010年，新增融资规模均相当于当年GDP的42%。这一新增融资规模在经济中所占比例相当于美国一年新增信贷6万亿美元。这一数据相当于中国官方银行贷款数据的两倍。

　　惠誉数据与官方数据为什么会有这么大的差别？朱夏莲认为，国有银行为把贷款活动掩藏起来不让监管发现，创造了一个影子体系。有些贷款看似属于非正规贷款，实际上却与银行有密切关系。另一些非正规信贷是国有企业把从银行借来的钱转手放贷。温州事件就是影子银行出问题的先兆。

　　此外，银行表内贷款也面临更大压力。朱夏莲的研究显示，2006年信贷每增加人民币1元，会拉动GDP增加0.76元。2007年和2008年，信贷每增加1元，GDP仍能至少增加0.70元。但到2009年，即当信贷刺激政策正式实施后，信贷每增加1元，仅能使GDP增加0.18元。之后情况有所改观，但预计2011年每1元新增信贷也只能拉动GDP增加0.42元。如果这一研究结果符合中国经济现实，无疑告诉市场，很大一部分信贷资金花在了非生产性投资上。而这正是2006年前后美国的情况：规模庞大的廉价信贷大多涌入资产市场，银行将贷款转移到资产负债表之外。

　　当然，中国特色的金融管制避免了西方式的金融危机，多数大型银行仍为国家控股。由于更多依靠储蓄，而非商业票据，中国银行业不会像西方银行业那么容易陷入流动性危机。何况，资本管制可阻止资金大量快速地外流。但是，只要银行不得不计入大量不良贷款，市场和储户对整个银行体系的信心将受负面影响，银行的存款基础将遭受侵蚀。如果银行面临偿付能力危机，北京还能再将不良贷款剥离到资产管理公司？再出售给海外投资者？再将法定最高存款利率定在超低水平？无论如何，北京不能再用金融抑制来扶持银行了。虽然最低法定贷款利率与最高存款利率之间的息差让银行坐享稳定收益。但通货膨胀使得实际利率为负，储户利益受损，其可支配收入承压，压抑国内消费需求，令中国经济陷入更困难的境地。

　　惟一的解决之道是加快实现市场化资本配置体系，即令利率基本实现市场化，由市场而非政府来更多地决定资本流向。我相信，北京终将意识到，除了放松利率监管别无选择。

　　（作者系资深媒体人，电邮：chenxuchenxu@msn.cn，本专栏每周一至周五刊出。）

　　作者：陈序