巴曙松：我国证券市场将进入全流通时代(图)

　　中国经济网北京11月11日讯 第七届中国证券市场年会(CMAC)今日在北京钓鱼台国宾馆举行，本届年会的主题为“站在新的历史起点”。国务院发展研究中心金融研究所所长巴曙松发表《现阶段中国金融创新的若干思路》主题演讲。

　　以下为文字实录：

　　谢谢会议的邀请，我想讨论一下当前市场面临的国内外的一些大的变化趋势和环境。现在我们财经跟娱乐界联系地也非常紧，昨天在网上流传一个新的财经娱乐新闻，说新任郭树清主席在昨天一个论坛上上台时摔了一跤，我们证券市场把它解读为市场还有一小跌。又被我们社保基金理事会的戴相龙扶了一把，市场又解读为市场跌多了，社保会出手救市。这样一个娱乐的解读反映了市场在目前新的市场宏观经济环境和背景下缺乏方向感和缺乏方向感产生的市场稳定化。我想从三个方面探讨一下市场发展面临的制度和市场环境的新的挑战。

　　第一点，从现在或者从明年开始，中国的证券市场真正进入到全流通的时代。一个重要的衡量标志就是流通市值占整个市值的比重达到70%甚至更高，这样一个巨大的制度变化使得我们原来在股权分置条件下或者在股权分置改革推进过程中的市场运行特点出现了很大的差异。那就是产业资本和金融资本的互动更加便捷，宏观经济运行的松紧状况传递到资本市场更加快捷，因为股份和流通在原来股权分置条件下只有30%左右的一小部分股份可以流通，大部分的非流通股它的定价按照每股净资产的定价，所以市场的波动对于大股东来说影响不大。我现在还认为，现在还是一个后股权分置真正进入全流通的这样一个过程中。应该说，原来几乎所有的在股权分置条件下的估值参数几乎都可以重置，我们必须找新的市场经济条件下新的估值规律。目前市场情况下，市

　　场均衡估值的点位在什么地方，测算的结果大概在2400点，现在看来大家觉得不以为然，带来全流通新的挑战。既包括股权激励增强了正面的因素，也包括大小非的减持更便捷了，估值过高会很快被拉平。

　　我们估值比香港还要低，它的股权激励到位，使得它的高管工作激励跟公司股东利益一致。股份全流通的时间非常长，股东非常稳定。第二点，需要关注的是，为什么会出现这样一个玩笑一个调侃？市场要往下跌很多，估值也很便宜，让它涨宏观经济又在回顾，似乎处于一个不是很高的比如8%左右的增长趋势。所以我把它归结为市场面临着周期波动和结构调整的叠加。周期波动中国经济从08年底金融危机冲击到2011年11.9%的增长，第一波上升，一直到现在还属于周期的回顾和探索，从目前的数据来看，包括从官方数据刚刚披露的房地产销售、新开工面积等等，都显示在接下来的一两个季度经济还处于回落。是不是像以前的周期波动一样，到明年一二季度触底之后处于快速的探底上升阶段？从目前的趋势看，很可能叠加我们宏观经济出现的重大结构转型，那就包括劳动力成本上升，人口结构出现拐点，生产资料价格上升，以低劳动力成本、低劳动要素成本出口带动经济增长的方式受到一定的挑战。这就使得我们的增长转向内需。昨天李克强副总理到国务院发展研究中心视察，提出来研究重点怎么发展服务业，怎么完善社保和扩大消费，怎么推进城镇化。转型升级、服务业、扩大消费，如果一个经济增长主要依靠内需的话，我们必须要接受一个现实，它可能比原来的增长速度慢一些或者说即使我们原有的增长条件都不变，仅仅从区域结构来看，产业转向中西部，沿海的经济增速下降，沿海占经济GDP总量很大，沿海经济增长的回落会大于中西部的经济增长提升，经济因为这一个因素会导致经济增长的回落。现在市场周期面临波动，或者潜在增长率微量下调，这样一个叠加使市场充满了缺乏方向。

　　最近的数据中，出口比较弱大家都想到，进口很强。究竟是补库存，新一轮的上升还是什么原因？也是不具有确定性。这种缺乏方向感我把它归结为是周期波动和结构调整出现的叠加，这个过程中可能要防止的第一个当然是防止回落，同样潜在增长里可能已经下移了，比如原来平均10%的增长下移到7%―8%左右，如果这个时候再人为加大货币和财政的刺激很可能资产价格上升，实体经济增长速度其实得不到根本性的改进，投资没有带来生产效率的提高。外部的动荡和内部的调整的叠加，目前为止，整个经济增长速度的回落是非常平稳，房地产的回落也是非常平稳，外贸的回落也还比较平稳。但是如果是这样一个平稳的软着陆过程，预计明年货币政策出现很大放松的空间其实不是太大。因为物价未来可能比过去的食品价格更高，潜在的增长力偏低，本身就有市场重新找到中枢的过程，再加上外部现在动荡，我们看到大家非常关注欧洲的债券市场主权债务的动荡啊，关注希腊央行副行长现在当了总理，但是跟金融同样动荡的是它的基本面恶化，大家把精力放在欧洲的金融市场，其实欧洲的基本面回落对我们的影响才是更大。很多领先的指标看，很多领先于中国的欧美的指标看，接下来一段时间，我们的出口还会有一个明显的回落。很多预测机构把明年的出口增长始终放在15%甚至更高的增长是不是可能？如果按照以前的历史经验看，不排除在外部动荡比较激烈的个别月份出现贸易逆差。当然它对我们经济未必冲击那么大，今年以来实际上进出口对我们对经济增长是负的，但是这个下滑有一个明显加速。第二个是房地产，房地产对应的调控持续了14个月，应该说是持续时间非常长的一段房地产的紧缩，从目前情况看还没有明显放松的意思。以1―10月份的数字，房地产的投资回落异常平稳，既有保障房的对冲作用，也有一二线城市交易投资萎缩转向三四线城市。但是会不会有一个尾部风险？会不会像以前调控一样，在最后的一两个月里面出现迅速回落？有人认为不会。但是从最近一两个月特别10月份的数字来看，房地产新开工面积达幅下滑，从外部动荡和内部的叠加会成为影响下一步政策从目前边际的改善，边际上的微调转变为政策方向的调整，我觉得是两个比较大的因素。

　　我们金融创新和市场运行的新环境有三点，第一，真正进入一个全流通时代，市场呈现出新的运行特点和格局。第二，未来“十二五”期间的增长或者明年呈现出周期的波动周期的回落和结构调整的叠加，出现新特征。第三，未来政策基调变化取决于外部的动荡和内部调整的叠加和引进。

　　谢谢各位！ (来源：中国经济网)