2011年11月26日由第一财经主办的“2011第一财经年会•金融峰会”在北京金融街维斯汀大酒店举行。本次年会旨在这个经济动荡迟迟不能稳定的一年中，探索2012年中国经济究竟何去何从。
人们曾经期待2011年是全球经济复苏、金融市场走向稳定的一年。但事与愿违，2
本次第一财经年会•金融峰会将分为两大主题，分别是“金融监管：应对再危机”，以及“金融市场：动荡与重构”，与大家一同聚焦来年全球宏观背景下中国金融业的新趋势和新挑战。
（以下是峰会实录）
首先有请我们本次活动的主办方，上海第一财经传媒有限公司总经理、《第一财经日报》总编辑秦朔先生，致辞！
秦朔：尊敬的各位领导、各位专家、学者，大家上午好，欢迎大家出席第一财经年会•金融峰会，就2012全球金融与市场的前瞻来发表见解，让我们一起分享这次思想盛宴。
今年是第一财经从03年诞生的三个年头，在过去的岁月里面，第一财经一直坚持对时代负责，权威、主流负责的态度，伴随整个金融市场的发展。我们认为，专业性的追求以及负责的精神和态度是一个媒体在今天这样的时代应该持有的基本历程。在过去的一两年时间里边，债这个词在我们的媒体里面报的非常多，我们看到美国经常在讨论债务的上线，最近的欧债，也包括中国的地方债等等。债是一个人和一个责放在一起，负责和负债就只有一个人的区别。任何一个媒体，如果没有负责的态度，如果媒体人没有负责的态度，对社会就会有越来越多的负债。这样一个概念，放在广义的空间里面，我们的金融机构可能更多的思想，负责的金融需要我们在未来采取什么样的思维、战略和措施。今天这样一个论坛就是大家用一种负责的态度，在全球化背景下观看中国金融市场和经济。预祝我们今天的聚会也是一次非常负责、非常有价值的聚会，预祝聚会能取得圆满成功，谢谢大家！
主持人：感谢秦总的致辞！2011年的金融市场动荡，表明2008—2009年的危机远未结束，主权债危机愈演愈烈和全球经济复苏艰难提示大家我们正处于“再危机时代”。
在监管上，本轮金融危机中全球达成的最大共识是“宏观审慎”，各国监管部门及国际监管组织都希望以此来规制金融业重新走向正轨。对于如同“惊弓之鸟”的全球金融业，监管如何才能审慎？金融业能否重振经济、并促进再平衡？
中国面临着更为复杂的情况，在强劲复苏的过程中集聚了风险，风险在经济减速的过程中持续释放。面对2012，中国的监管门将给出怎样的答案？
下面我们进入活动的第一个环节：金融监管：应对“再危机”，有请这个环节的主持人《第一财经日报》副总编辑杨燕青女士，有请杨总。
杨燕青：感谢黄伟，黄伟刚才已经给我们这一节主题做了非常好的开头注解。大家一直关注金融峰会，大家会看到去年相聚的时候，大家都比较乐观，认为我们正在走入危机。但是像黄伟讲到的一样，2011年的时光在不断推移，大家越来越悲观，就越来越能跟得上金融的形势。我们经历了银行危机、股市危机等等的危机。2010年全球的重心悲观的焦点是在欧洲，它的情况不断超过市场和人们的预期。我们还会继续探讨相关的问题。全球比较阴郁的背景，在这个背景下中国显得已经困难。进入今年年底，我们看到非常多令人非常悲观的数据，看到了进出口的下降，今年的进出口贡献是零，明年或者去年有可能是零或者是负。这种情况下我们的投资和消费有多大空间？大家也是表示担忧。所有的这些情况都揭示了非常阴郁的背景，这个时候我们需要看到我们的政府有所作为，政策有所作为，监管者有所作为，所以今天就把这些监管人士请到了现场。
我们知道在2012年会迎来十八大，有新的领导群体重新走到领导岗位，大家对领导层的转换寄予厚望。今天银行三会的领导会给我们带来一些非常重要的讲话。下面的演讲嘉宾是，中国人民银行行长周小川，有请。
周小川：各位来宾，女士们，先生们，媒体的朋友们，大家上午好。今天非常高兴参加第一财经年会•金融峰会。通过参加这次财经年会金融峰会，我亲身感受到媒体对金融业、保险业的关心。特别在金融危机发生之后，如何来监管，防范风险，加强了监管。我代表保监会向第一财经向各位领导支持保险业发展的表示衷心的感谢。这次金融峰会的主题是再危机时代。再危机这个话题讲起来非常沉重，我们希望经济又快又好发展。大家都知道，经济决定金融，金融是经济的核心，我参加这次峰会从各个角度来谈谈一些看法。
当前，国际金融金融形势十分严峻，在这种情况下，我们要关心的重点和热点问题在在危机时代如何处理好发展和监管问题，是我们大家共同关注的一个话题。从行业的发展形势来看，再危机时代保险业的发展，与宏观经济更加密切联系。在刚刚过去的时期，全球经济经历了巨大的振荡，目前欧洲债务危机不断升级，以及向德国等蔓延，经济危机向政治危机扩散的趋势。与此同时，巴西今年第三季度增长为零，不确定性、不稳定性因素越来越多。全球经济在一个再危机的时代，保险业在过去短暂恢复之后正面临着巨大的危机。预计今年全球保费收入将低于预期年初的增幅，更大的影响会出现在资产负债上。保险资金的运用方面，欧元区国家的债务危机不断加剧，作为主权债务的主要持有者造成严重打击，也有其他的债务受到影响。在这些方面我们要加强监管，把风险降低到最大程度，是保险业面临的最大问题。此外一些国家实施宽松货币政策利率长期保持低位。日内瓦第六次峰会指出，各个央行宽松的货币政策，会影响保险公司的受益。利率每增加100个百分点，将会影响保险业上下波动两千多亿美元，对保险业来讲面临着行业资产规模和业务总量不断增加，受到外部影响的可能性增大。比如在承包方面，保费收入有所回落，仍然保持了17.7%的快速增长的势头，今年加强管理，保险公司正在处于最佳的盈利阶段，现在超过了200亿元，受销售渠道的影响，保费回落。在这种情况下，努力调整结构，个人渠道的收入比重有所上升，在资金运动方面，今年股市、债市比较困难。今年的监管部门政策做了一些调整，在投资能力和建设方面取得了积极的进展。风险防范方面，受到投资资产价值的影响，资产能力快速下降，采用增值上市方面努力解决问题。三家保险公司通过各种形势，资本市场融资超过100亿元。前不久，有一家寿险公司准备公开募股，规模超过250亿元，大规模提高保险公司的偿付能力水平。国际金融危机之后，呈现出更加审慎的趋势，引发国际社会对金融监管的思想。
在保险监管改革的过程当中，国际保险协会指出，传统的保险业务没有引发系统性风险，尤其是直接和间接将银行业规定套入保险业来说，将会削弱能力。这说明保险业由于强大的风险吸收能力和长期的投资眼光，在支持经济发展的过程当中发挥了很好的作用。虽然保险领域的不断拓宽，保险面临的风险更加复杂，保险监管面临改革的需要。金融行业的一些内容，突出保险行业的特点，国际保险监管协会从审慎监管和统一严管入手，作为防范风险的突破口。改革的重点放在，单纯的个体机构微观监管向金融市场整体情况的宏观监管。站在保险监管的角度，国际监管协会对宏观审慎监管的广度和深度进行了监管，不能单纯局限于金融危机，而应扩大到自然灾害、紧急社会事件和重大政治事件变化，远远超出了金融领域。具有明显的系统影响的分解因素（音）。宏观审慎监管不能将金融稳定作为唯一的目标。应该把保护消费者利益，和公平竞争应该受到广泛的关注。包括顺应经济周期的效应，反映宏观审慎监管的准则，以及薪酬管理制度，都应该进入深入研究。
目前，国际保险监管协会正在研究活跃保险管理集团，监管保险规则的实施。研究建立跨境保险机构和危机管理的解决机制，与银行联合研究危机防范问题。协会有些监管的理念，协会提出的在金融监管领域改革的经验，不断改善理念和手段，完善保险框架，参与制订规则的这个过程，努力扩大这个话语权。
未来一段时间我们中国保险业有广大的发展空间，中国保险监督管的协会，有关的监管理念在中国的植入和借鉴，有助于我们的水平提高，为我们又快又好的发展都可以提供很好的借鉴。以上是我对中国保险业的一些看法和分享，谢谢大家。
杨燕青：周主席讲到我们讲了很多全球化的视野和改革。中国和全球处于不同的发展阶段，全球的系统性危机是由CDS引起的。但是中国类似的CDS刚刚起步，不至于产生怎么样的危机。但是中国金融业复杂的程序不够，中国怎么能够把目前的发展阶段和全球的宏观尽管的阶段有所协调，是不是有很大的难度？
周小川：这是个产品的问题，我们的产品一定要有需求，一定要符合实体经济。主要是通过风险转移扩大保险的功能，对于研发、设计要按照有需求的角度。一定要根据保险需求相结合，保险需求越能体现保险的功能和作用，在这方面，在产品开发的时候，加强产品审核的时候，要注重与保险需求相结合。真实体现保险的功能和作用，有效的转移保险机制。
杨燕青：下面有没有朋友有问题？看2012年，你最希望看到什么？您最怕2012年发生不好局面是什么？
周小川：我们希望2012年是经济有强劲的回升的势头，对全球也是基于这种期望，我国的经济也是希望又快又好的发展，实现发展的目标。在发展过程当中有太多的不确定和不稳定的因素，没有关系，保险业可以提供解决的方案，我们继续发挥保险的功能和作用，真正体现保险和风险转移和风险的解决方案当中能够体现保险的功能作用，就是我们所说的保险是社会管理、资金融通和风险补偿的作用。
主持人：杨燕青周主席。也就是有保险业在，大家对未来的日子可以不用有所担心，但是前提要买保险。下面请出第二位中国社科院的李扬副院长。他在过去的文章和公开的表达，我们可以负责任的说李老师是有独立思想和独立人格的经济学家，才能够在政府圈子之内受到更高的尊重。在08、09、10年的时候，我们认为全球要走出危机，但是李老师一直坚持认为我们从来没有走出那个危机。现在看来是非常睿智的判断。大家欢迎李扬院长。
李扬：谢谢。尊敬的各位嘉宾、女士们、先生们，上午好。非常荣幸每年都能够受到第一财经邀请回答问题。题目叫应对再危机，对于这个判断我有不同的看法。我认为危机根本就没有走出过。就这样的观点，我在一些场合谈过。今天因为时间有限，我不再展开谈这个问题。
今天我想提一个新的角度里引证这个看法。什么角度？我们从当今世界几个主要经济体，货币金融当局最近的一些政策来看一看他们怎么看危机，和采取的措施。能够拿出来谈，一个是美国、中国和欧洲三个经济体。
美国的情况，大家知道美国的货币政策，宏观政策是由美联储在主导的。美联储的货币政策是由公开市场委员会来定的，每年会开十次以内的会议，今年只开八次。值得关注的是，从8月9号开始，美联储的会确定了一项政策，维持联邦基金利率0到0.25至13年。如此不寻常就表明，美联储当时认为形势相当严峻，到2013年看不到有很好的回转势头。第二个，是9月21号的会，我写了一篇文章进行评论。推出了三项政策，第一再次确认到2013年6月维持0到0.25的联邦基金利率。第二，就是再投资，就是手头到期的联邦机构的债权和抵押一些债权，到期之后本金和收益继续投资于联邦政府机构。这个举措表示联储认定房地产市场以及房地产相关的金融市场，对于美国经济的恢复和发展至关重要。这里给大家吃一颗定心丸，我们过去投在这个领域的钱，依然投在这个领域。第三，有期操作。（音）在明年6月份之前，联储有4800亿的资金操作。要在市场上买进6年到30年期的债权，同时买出等量的3年期的债权。稳定收益率曲线的短端，拉下收益率曲线长端。在历史上操作过两次，一次是60年代，当时美元第一次危机，为了组织黄金外流的潮流，联储首次扭转收益率曲线。收益率曲线是各种金融操作的基础，要把它扭转。这个时候收益率曲线是要吸引大量的黄金回到美国来，当时见了一些效果，但是不久美元的危机进一步恶化了，第二次是在70年代，当时是滞胀。为了同时解决这两个问题，再次采取了扭曲操作，方向还是那样，思路相同，把长期利率拉下来，自己未来得投资。这两次都是应对非常大的危机才会采取。做一个类比的话，猜测美联储认为此次危机和那两次危机可以等量齐观了。第三次，在美国值得注意的是11月2号开了一次会，本年度的倒数第二次。它有一个很大的表述，第一点，重振了11月2号继续实施，第二，修订了到2014年的所有经济指标的预测。美联储的会议以及会议的表述综合起来看，我们很清楚的看到，在美国的货币当局看来，美国的经济，全球的经济是不好的。因此采取刺激措施是必然的。这是我们说的第一个议题。
第二，我们说说中国。因为中国没有那么很公开的材料，我们只看看一些思路。有六个因素，第一，央票，它的发行是一周一次。但是最近两周发行利率略微有点下降，发行规模大规模减少。也就是说中央银行在市场上收资金的动力略有减少。第二，贷款。大家都知道多年来已经形成了一种银行放款的模式，上半年大量的放，下半年就缓慢的放，年末的两个月就不放。但是大家知道，这两个月，12月还不知道，11月银行继续在放款，和过去相比有非常大差别的举措。第三，利率。大概在一个多星期前，利率在市场上有跳跃性增长，但是最近利率在下滑。24号的整个银行市场中的各个品种利率大概有20个基点左右的下跌，市场有些新的动向。第四，外汇储备增长问题。2007年12月有过外汇储备净增长为负，本身应当说可以读出很多的信息，至于对中国货币政策来说，使得我们的空间在扩大。第五，汇率。尤其在中国大陆境外的一些汇率，也是前所未有的连续很长时间人民币贬值。是否意味着新趋势的开始？有待观察。但是如果说和外汇储备减少，至少我们增长速度下降，这两个信息配合起来看，我们要高度的关注，很有可能中国的对外部门对我们国民经济的增长贡献以及人民币汇率进入了新的时期。第六，在中央银行和财政部共同操作的国库现金管理系统中的利息存款招标问题。大家如果不熟悉，我建议大家要比关注央票还要关注它。为什么？财政部把自己的钱用一种方式交到商业银行手里做，规模多大？今年好像是第10期，一次600亿，特别大。10月27号搞了一次600亿，然后是11月，不久前搞了一次，确认又是600亿。而且已经公告本月29号还有一次。三次放出180亿的资金。这可是真金白银。我们注意在人民银行的公告上第一段就说，为了加强货币政策，应对当前形势，决定有这个操作。把这个放在一起看，我们的宏观经济政策更多开始体现出前瞻性和灵活性，灵活向哪儿灵活，大家自己判断。
第三个，欧洲。有两个事情大家很关注，一个是欧洲的稳定基金或者稳定机制。第二，就是欧洲债权。欧洲稳定机制是2010年5月份首次提出，然后从600亿到220亿，然后到2200亿到4400亿欧元。在11月初提出了杠杆化的目标。杠杆化可以通过两种方式做，一种是成员国给予部分担保，另外引进若干基金购买发行的欧洲债权，稳定基金的筹资。现在看起来，前景不好，市场反映并不好。尤其是整欧洲稳定的机制有赖于欧盟中几个比较好的国家维持它的金融评级不动，现在已经危及到法国，很可能危及到德国。评价受到威胁，对于未来的欧洲稳定机制，特别是杠杆化的设想，我觉得是有较大危害的。第二个方面，就是欧洲债权。这是才提出的，已经开始有报道，媒体还是非常敏感，我也是在媒体提醒下观察了一下。说李教授有什么评论？我还不知道。准备发欧洲债权。方案三，我们有些分析，彻底的欧洲的联合债权，还有部分的。我感觉，这是一个非常积极的步调，我倾向于给正面的评论。在我看来，欧洲稳定机制也罢，欧洲债权也罢，涉及到欧元的前景，是不是会沿着一体化的路子走？我倾向于它会继续往前走，跌跌撞撞，还会往前走。因为这个时候，在危机的时候讨论一下一个活动，或者一项政策，评价的逻辑和正常是不一样。在危机的时候，评价的时候是两害相全取其轻，看起来解决的方案都非常的复杂，而且很困难。于是有些人根本这个就认为走不下去了。但是，认为解体，遇到的问题会更多，想解决的问题会解决不了，还会有新问题，就不可收拾了。这么多年一直在做一体化的安排，大家在各种层面上都适应了一体化趋势，突然一下逆转，不可收拾。所以相比来说，往前走的太小一点，困难稍微小一点。欧洲人搞一体化，有很深的考虑，并不主要是经济的考虑。我们分享一下法国前总统说，欧元的启动使欧洲打了一场没有硝烟的战争，我们的目的就是不受人摆布。这个话点名了欧洲在当中想到达到的位置。欧洲希望能够有一个声音来说话，这个意念是非常坚强的。欧洲事情都表现在经济上，最终是政治决定，欧洲一体化首先是政治共识，两次大战给他们惨痛的教训，我觉得逆转的可能性不会特别大。
欧洲的情况看下来是一个印象，欧元区坚定地坚持理念，不为成员国的融资，维持通货膨胀率在2%。核心原则已经在放弃，欧洲的金融、货币一改过去内敛的特征，开始具有扩张性。
归纳三个经济体，三个结论，第一，情况不好，债危机日益深化。第二，目标任务是促进经济增长。就像胡锦涛总书记在第六次峰会上极力倡导，但是世界其他国家对此反映不是特别热烈，我们看一下主要经济体的主要货币当局的举措看出，保增长成为第一位的任务。第三，为了保增长我们可以看到一个全球宽松的政策环境。谢谢各位。
观众：我提一个关于国内的问题，中国经济发展主要依靠世界经济这是共识，中小企业政策这一块，企业的反映上面是风声大雨点小，这个问题你怎么思考。
李扬：这个问题非常大。中小企业问题是全世界的问题，中小企业的问题在中国整个框架来看，政策上应当没有障碍。政策的实际落实上有很大的障碍。中小企业有很多是非工企业，有很多盈利性不太好的企业。中央政策上都已经有了。但在实际执行当中大家还是不愿意不折不扣的去落实这个政策。不是资金政策的问题，而是要促使各个有关机构来落实政策问题。在我看不是特别的乐观。对民营机构不够重视，已经变成意识形态问题。第三，中小企业，如果沿海地区有很多是跟出口相关，尤其是跟以前的模式相关的企业。09年搞了一次，跟现在差不多，当时有经济学家认为值当不值当，现在似乎提供了这样一个契机，有这样一个开始，我们止住了。谢谢。
杨燕青：我问一个问题，中国人民币的势头是什么？
李扬：双向波动。美国对中国的汇率有很多的指责。现在看起来，它的指责是相当没有道路。对于汇率问题，最终看均衡汇率。我们倾向于认为现在已经开始逼近这个均衡汇率了。如果是这样，你有什么指手划脚的？在这次危机中，我们对一些国家的表现感觉很持稳。干什么大张旗鼓的再提中国汇率的问题？
杨燕青：从自己的角度来说，双向波动人民币汇率给我们最大的自主权？
李扬：对。
杨燕青：非常感谢。下面我们邀请出第三位非常重要的嘉宾，是来自中国银监会的阎庆民先生。有请。
阎庆民：非常高兴接受第一财经给大家做自己的见解。李院长刚才讲了国际金融的新的动态。我讲讲这个主题，宏观金融与市场前瞻。
想讲三个方面。一，增加监管的指向性，银行业机构支持实体经济发展。三年以前的国际金融危机，我们现在正在过程当中，仍然在危机持续过程当中。因为从做监管来讲，我们过去奉行的也好，借鉴的也好，国际新的监管实践和理念，现在大家都看到在相继做一些调整、修订。从这个方面来讲，给我们一个很大的启发。我们还是要回到以前传统的坚持与支持实体经济的发展。金融危机的教训已经告诉我们，如果我们远离实体经济，做更多的所谓的创新，中国还是走的太早。这也是我们为什么在危机当中遭受冲击少一点的原因。今天主题讲宏观金融，这一条我们首先得明确，要增长监管的指向性。
第二，增强尽管的科学性。我们讨论了宏观审慎原则，其实大家讲的很多宏观审慎框架，宏观审慎的政策。大家看到去年通过美国的多德弗兰克（音）法案也强调要实行宏观审慎。三年过去了，以中国为代表的，我们在进一步理解宏观审慎深刻的内涵。但是大家并没有发现宏观审慎的实质在哪里。这个法案时间执行也非常长，到2019年才能完全实施，还有很多配套条件。我们银监会一直在坚持主动怎么来实施科学监管。美国这次金融危机提出来我们没有注重总体的风险，系统性的风险，而发现单体的银行只要没有风险就行了。这是经济学家们在应对08年金融危机得出一个总结。我自己认为，我们为什么要强调宏观和微观相结合的原则。第一点，大家知道银监会03年成立，我们CBA（音）也是03年开始。走过这八年时间，我也回忆，我们讲四个理念，都蕴含着宏观监管。不是说我们今天比别人先进，事实上来讲，是中国国情所致。你是不是有监管100%的独立性。中国就是国情所致，你不可能不可能宏观审慎监管。我们理解的主要还是一个政策，在这个过程当中怎么来把原来，比如说从扩张的财政政策到现在的财政政策…。从这一条来讲，我们对宏观审慎的理解应该突破原有的概念。我觉得这一条非常重要。非常要和微观审慎相统一呢？我们有很多指标、标杆，有国际上借鉴的，也有适合中国国情的。比如说我们长期讲，除了汇通银行适用于中国，有一个存贷比。OCC也好都没有存贷比的概念。1995年在人民银行取消了规模控制，事实上我们还是有一个额度，因为我们要走社会主义市场经济，必须要比原来的一系列经济计划挑战改造。从这个意义上讲，引用了很多有效的结合中国的金融文化，我们自己纯贷比，都要实施。所以对微观审慎监管当中，这几年结合本土基本把风险控制了。第一个，房地产。不讲房地产不可能，为什么现在关注房地产的风险？我们现在1到9月份53万亿的房贷款余额，差不多房地产贷款10万亿。另外整个信托行业贷款10万亿，房地产贷款余额7千亿。我们在调整执行国务院从去年的国十条开始到国九条开始，房地产价格有一些调整。房地产开发贷款并没有波动，到9月份是1万多亿信贷。按揭贷款有没有少增加，这也是从风险角度是对的，首付比例不能太低。完全要靠银行过渡的消费，势必会产生价格的泡沫。这是我们要高度关注的，面对12年怎么防风险。
第二，融资平台。国务院政府已经明确确定了纳入政府的预算。从这个意义上讲，和房地产是有交叉，房地产有一部分混合在平台里面。在实施宏观审慎监管当中，把监管政策纳入财政政策和货币政策在传导当中不能有效传导的环节上。
第三，我们在调结构转方式稳增长，积极财政政策有很大的空间。这三年多在应对金融危机当中，中央国务院的决策是正确的。因为中国的经济是个大问题。我们要应对我们的就业，稳定马上会出现。这三年当中，10万亿进入，对经济的拉动做出了有效的贡献。回过头来讲，这三年都是在使用货币政策多一些。更多也是放在数量性的工具比较多一点。我的意思是说，如何调结构解决供给方面利用财政政策多一点，感觉财政货币空间比较大。和原来预计的全年政府工作报告温总理讲，今年党旗是盈余的，赤字控制在9千亿，积极的财政政策空间非常大，解决供给问题可能用财政政策，宏观审慎要检讨、回顾一下要多启用一点。
最后一点，是坚持监管的有效性。今年的亨利跑深（英语）讲了我们要更好的监管，不要更多的监管。讲了监管确实是一门艺术，不完全是科学。这个非老四费（英语）说监管始终要为经济服务，我们讲经济始终决定金融，我们督促银行抓好服务。到03年开始到06年底中建工改革都上市了，大银行股改都上市了。我们对公众的服务、国民的服务怎么样。让银行业机构进行支持，服务经济为主，包括大中小微企业，都应该有一个服务。这样使得我们在应对国际金融危机当中，特别是在12年面对欧洲债务的复杂性，或者叫中国宏观调控的艰巨性，明年这一点有更好的发展。当然每一年中国的经济都不会低于7.5%、8%。今年各地GDP都在9%以上。预计下来可能是九点多、十点多都有。实际上明年的经济由于受到压力，出口国内市场萎缩，更多靠我们自身，把我们自己的制造业，就是把实体经济发展起来，银行才能与此共同成长。
所以回到主题，我们从监管来讲，我们是有信心，有这个办法来把我们银行业金融机构服务好，从而支持国际经济发展。谢谢大家。
杨燕青：谢谢阎主席。大家有问题吗？
观众：我想问您一个问题，现在欧寨危机愈演愈烈，美国经济也不行，对中国来说今年年底，特别是明年第一季度应该受到影响。另外，一个问题，人民币升值潜力比较大，会不会加速还是平和？
阎庆民：人民币升值，均衡的、有序的，而且也是双向的，有升有降，也是符合规律、曲线，始终有高峰有低谷。前不久MF总裁到中国来，参加MF国际金融论坛，他也希望中国要加速升值，这都传到美国政府的意图。中国这几年来，我们国务院对人民币升值汇率体制也好，这个政策是正确的，是渐进有序的，双向的。除了稳定增长，保障必要的民生，更重要的是防范风险，可能明年到了二、三季度经济会面临更大的挑战，风险更重。稳增长也好，调结构也好，要加一个防风险。金融上的风险，我们担心房地产资产价格。
杨燕青：谢谢。还要提一个困难的问题，大家都知道03年到04年中国银行业改革以后，对中国银行业看好。从那个阶段中国银行业面临全球最大质疑，风险非常大，有中国因素，有全国因素。在F撒（英语）评估说，中国银行业的总体情况是稳健的，但当很多的冲击一起来的时候，中国银行业可能有问题。比如说中国的经济减速，中国房地产泡沫破裂，将会发生很大的问题。他们官方的态度是表示悲观。银监会的官方态度是怎样的？您个人呢？
阎庆民：F撒的评估，刚才也讲了，我自己讲讲观点。整体评估下来，只有一个叫基本不符合，我们好于美国。这次评估是加大 好四非（英语），带队来的，我们也做过交流。去年在这一轮评估当中就只有一项。比较起来全球国际金融危机当中，我们中国评估也还是能够体现整体银行业发展的水平。第二点，这个评估也是对我们未来经济发展，会担心刚才讲的会不会因为全球经济不好，中国会不会出现硬着陆。如果中国硬着陆，房地产价格下降以后，中国的坏账问题。按照主要银行业机构我们是1%以下，这是国际先进银行的标准，这已经是比较高的了。他实地走访了，到银行、监管机构、基层机构，对风险怎么认识，参照评级公司对我们每一年评级最后得出结论。
杨燕青：你认为他们给出的结论怎样？
阎庆民：他们担心经济下滑，放缓以后希望关注不良贷款，如果真是房地产价格波动了，会带来影响。这还是中观的评价。在监管上符合中国的国情。过去讲，单边的标准，美国、发达国家也好，他们有些标准也未必能够使用于我们有效的监管。三年金融危机以后，他们对流动性监管不太重视。他认为没问题了，刚刚讲了有一个单一的贷款比例，也不太重视。这是损害性指标是非常大的。有些观点，因为是评估，未见得就是正确，还要看未来的经济走势。
杨燕青：谢谢主席的精彩演讲和回答。下面有请国际货币基金组织驻华首席代表李一衡。
李一衡：谢谢，我非常荣幸能够来到这里。我要感谢第一财经邀请我来到这里，我看上去非常像中国人，所有有些人对我用中文讲话，这对我来说是非常困难的。两天之前，我参加了一个韩国的会议，当我站在讲台上的时候，很多人认为我会讲中文。
我今天要回答一个问题。IMF实际上我们把它叫做金融体系稳固评估报告，这个评估，我们对所有的成员国都做。在这里我要说一点，我们在这方面其实做的还是不够。所以在今天我想问一个问题，那就是我们的金融系统稳定评估报告是不是能够很好的反映出我们现在欧洲国家所带来的金融的不稳定性。另外，我们是不是在中国的流动性扩张方面，是不是没有考虑到太多？另外一点，在欧洲的金融市场当中，它不断上升的风险是不是很好的反映出来了。
现在讲一下为什么会出现全球金融危机，我们都知道金融市场的这些问题都是由美国和欧洲引起的。有很多不同的行业，他们都对这个负责任，监管机构和市场。监管机构没有脆弱，没有办法发现在市场交易当中的一些问题。所以他们也没有办法跟得上金融创新的脚步。给大家举个例子，CDO的错误定价，当时CDO的定价基础就是所有证券，没有办法还款率是零，他们是按照这个来算的，所以他们算的是错。另外，他们在消费方面，没有什么限制。所以大家可以看到在欧美这些国家，特别是美国，他们的储蓄率是下降的，消费率是不断上升的。
那么金融市场其实是由金融中介主要来组成的。我们要看金融中介在交易当中有多少收益。这个都是对于我们非常重要的。在我们的流动性之外，还有一点非常重要的就是我们的资产到底有多少。现在我们在资产当中有很多泡沫。我们知道有很多问题都是由银行系统产生的，银行系统一旦受到压力就会减少放贷，就会造成经济的衰退。在金融危机发生的时候，希望能够解决放贷不足的问题，通过这样的方法能够促进大家的消费。我们在金融危机当中有很多不良资产，政府也是用了很多的方法希望能够减少银行交易对手的风险。
另外还有欧债危机，是由欧洲的小国发起的，也有银行危机，造成了金融的衰退。我们从基本面来看的话，我们现在的经济增长还是很有势头的。但是我们的系统当中，有非常多的不确定性。我们怎么样来总结现在我们面临的一些问题呢？我想在这里总结一下，首先对风险的定位是出现问题，我们还是希望能够有一些高收益的产品。另外，我们对于成本的定价也是有一些偏差的。比如说我们现在就造成了很多的问题，比如说我们对于很多的引资银行的监管是不够的，另外对资产调整的价格也是不够的。我是希望在这里给大家讲一下中国可能出现的状况。我们希望能够预防危机，但是这方面我们的确做的是不够。所以，在今天我想在这里给大家讲一下中国可能有可能出现危机的种类，希望大家能有所准备，我只是给大家做一些假设有什么问题会出现，大家可能有一些政策上的准备等等。
首先，我们可以看一下中国的储蓄率，仍然还是固定的。我们都知道现在我们的工资已经是比较灵活的了。但是我们还是有很多的，比如我们储蓄率相对比较固定。从金融市场上来看，在中国我们有比较大的杠杆率，如果你看一下银行资产和GDP的比值的话，就可以发现这一点。所以从整个经济上来看，这个杠杆率还是比较高的。另外一点，我们都知道金融市场银行是会帮助中国运作，而且运作的很好。在过去的银行它有一些压力，所以就造成了信贷质量的下降。在有些银行还需要进行重新融资。这不是中国退的问题，其实在其他国家的银行也看到这样的问题，这是中国需要解决的问题，这样的问题很有可能造成信用紧缩或经济衰退。另外我们在中国现在在公共投资方面是花了很多钱，我们成本方面没有很好的定价的话，就可能影响到对于风险的定价。如果你看一下韩国的话，韩国的经济发展战略和中国是比较类似的。另外，我们也有五年的计划，现在韩国经济市场不断的扩张，现在问题也是越来越复杂了。我们也是希望能够把资源分配的工作交给市场。银行当中的问题也造成了韩国金融危机，有很多的大公司都宣停破产，使资源重新配置越来越复杂。我们在中国可以看到，很有可能会遇到中国财政政策越来越小的问题。我们看看他们现在做了什么工作，他们已经开始增加他们的借贷，这样借贷率现在和市场的基本面是可以跟得上的。另外在外汇储备上面，中国也做了一些工作，现在有很多的流动性都困在了银行内部。现在我们的放贷，也是相对比较紧一些，是为了能够控制我们的通货膨胀。在公共事业的投资上面，也是慢慢的减少了。但是我们的信贷发放还是在继续，而且信贷的质量也是比较高的。所以我们的金融系统稳定评估，提出了中国的一些问题，并且给中国提出了一些建议。
我们在金融稳固评估报告当中，评估的几个重点是什么呢？首先，第一点，我们的信贷质量扩张是对于我们的宏观经济有刺激作用。另外，我们在表外的一些风险是越来越大。我们直到现在银监会、证监会，他们正在控制这个表外的一些风险。中国的这几个季度是下降的。我们可以看到中国的监管机构是很快的进行了一些行动来控制问题的发生。
另外，我们看到房地产价格还是不断的飙升。另外，我们非常关心的一点，很多接待给地方政府项目贷款的质量。那么现在在中国的准备金率方面，我们还是没有非常好的金融工具进行调节。我们都知道金融市场和欧洲、美国的联系，其实还是相对比较少的。另外，我们现在可以看到风险不断的增加，不平衡的状况也是增加了，是因为我们跨境资本流的问题。我们可以看到，现在在第三季度外汇储备是非常少的，基本上是个负数。我们现在对银行的资产负债表也进行了压力测试。我们可以看到中国的监管机构也是对于利率、汇率进行了很多不同的测试。
来看一下中国出现一下大危机的时候，银行能不能承受得了压力。我们认为中国的CDO的定价是对的，但是从外界来看的话，很有可能我们会遇到一些问题。即便在我们的FSA的评估报告当中，可以看到银行它的承压能力是很强的。但是，我想在这里说的就是，我们这个计算是在最近银行放贷最高峰的时候进行计算的，所以这就是我们计算的一个背景。那么如果说你放贷的数量特别大的话，不良贷款在银行当中的比例就会小。刚才也说到了欧洲和美国的问题，相比之下中国的情况是好得多，但是这不意味着我们可以掉以轻心。
下面我再讲一讲宏观经济的问题，看一看中国进出口和其他方面的增长。这张图上，大家不要看很多的浮动，大家可以看这两条直线，这两个直线告诉我们投资对于GDP的贡献。从1978年开始，我们可以看到这样的一个趋势，到2010年的时候，投资对于GDP的贡献达到50%。但是，你可以看到消费对GDP的贡献只有35%左右。我们都知道，欧债危机不会很快的退去，因为我们的金融危机是非常严重的，所以市场的恢复可能要花一段时间。因为现在我们在财政方面会有一些调整，对我们的经济增长造成一定的影响。所以从欧美来看的话，可能会有这样的一些变化，其他国家也会受到欧美的影响。我们可以看到，如果说我们的出口对于经济增长不是特别多的话，那么很有可能就会在以后带来一些问题。我们知道在2016年，如果按照现在这样趋势发展的话，很有可能投资对GDP贡献达到60%。这个其实也是一个令人非常惊讶的数值。这样就意味着我们必须要放更多的贷款，才能支持这样的增长模式。
现在我们需要问自己的一个问题，就是我们怎么能够实现稳着陆，或者使得中国的经济平衡？我们现在一方面是希望能够重整我们的银行业，另一方面能够确保金融系统的良好发展。我们都说社会责任，社会责任其实是一个非常重要的概念，特别是我们在欧美的金融危机当中更是了解了这一点。从这个上来说，我想我在里非常高兴的告诉大家，我非常赞同银监会做的一些监管的工作。刚才银监会的领导也说过了，他们的一些工作和我的想法是不谋而合的。比如说我们是要控制风险，必须要控制监管。而且要对一些重点的企业，把工作重点放在一些关键的部分。而且我们认为这些规则，不光是在中国，也是用于一些其他的国家。我们的国际货币基金提出的信息是，我觉得中国的金融体系或者银行，他们应该更加市场化，所以他们需要更进一步的商业化。如果要商业化，那么我们需要进行变革的不是整个小的地方变化，而是需要整个局势的调整。从整个银行的体系，他们需要更好地衡量他们的风险，更好的进行管理，并且放开他们的利率。那么我们说这不是一天能做到的，但是可以逐步进行。谈到这种监管的框架，因为现在的金融体系变得越来越复杂，所以我们可以有一个监管的体系。它可以把整个的金融体系纳入监管的框架当中，让它符合市场化的规律。所以，我们要有这样一个框架，这个框架需要有加强，包括风险的管理，也包括我们其他相关的。
那么国际经验这一块，我们可以跳过去了，在我们报告里可以找到细节的部分。我们应该怎么进行？如果具体计划的话，我们就不知道目标是什么。这是大概的预计，第一件事我们要做价格的调整，这是在所有的层面都应该展开的，价格要反映市场的情况。这样的话会导致资源的有效配置。第二点，就是谈到的利率更灵活。这个不是一天能做到的，但是它是非常灵活的。第二，是利率的放宽。这个可能是当商业银行有了更多的经验，在商业活动当中积累了更多的经验可以做到这一点。随着这种商业性的发展，可以看到金融机构可以变得更加商业化。然后我们有一个金融市场的发展，并不是说当国内市场完全自由了之后，那么也就是说，这个资本的自由化当其他的条件成熟之后，可以放开。这是我演讲的内容，谢谢。
杨燕青：谢谢您对中国的分析。我们仍然有时间问一到两个问题。
观众：李先生，谢谢您精彩的演讲。我来自工商租赁，您怎么看现在的问题，我们都知道中国现在比较关注这个问题，你能不能告诉我国际货币基金组织有没有计划来鼓励更多的货币。
杨燕青：非常抱歉，只能问一个问题。
李一衡：我理解你的问题，你是不是鼓励人民币的国际化，是不是这个问题？我们认为，我们同意在国际货币储备方面确实有一些问题，可能我们有时候过渡的依赖某一个货币，这可能是金融危机的原因，因此我们希望有多样化的货币储备。人民币的国际化，我们希望会有这样的发展，从某种角度上来说，也不一定在未来。一个国家的货币应该反映出或者强调了这个国家的经济实力，从这个角度来说，人民币的国际化可能一个趋势。目前来说，我认为这种监管机构，它们在控制风险以及刺激方面做的非常好，但是对于人民币的国际化来说，做的非常好的话，我们还需要做其他的一些工作。因为人们希望有这种国际化，他们希望有这个国家的最终资产，除非这个也能够开放的话也能够…。
观众：谈到利率的放开，我想问一下李先生，您认为这种新兴经济体，例如像韩国从他们的利率放开当中吸取一些经验，我们怎么样能够有一种前瞻性的观点来监管我们的风险呢？
李一衡：谈到利率放开，是最终的一个结果。问题是什么时候有它，不光是来自韩国，从其他国家的经验，我们认为利率的国际化，商业银行有了足够经验以后就可以。在中国，我们认为国家的商业化，银行的这种商业化之后，他们可以考虑到这种利率的放开。当时我们谈到这种提高，这个利息率的调整，如果我们的利率比较低的话，那么你可能会扭曲了这个体系。所以，我们的利率目前可以把它维持再一个基本的利率，那么商业的银行进行商业的行为，之后他们再进行放开。当你进行了这种自由化的时候，你要特别的小心。你要注意我们的这种标准，这也是我们非常关注的问题。所以我支持渐进的放开利率。
杨燕青：好，最后一个问题。
观众：谢谢李先生。根据FSR（音）的报告，中国的银行体系会受到严重冲击，包括稳定性。根据您的观点，世界的情况会是怎么样的？
李一衡：那么你谈的，我觉得可能世界的风险，可能不是很大，但从政治上来说是大的。如果世界上出现了这种问题，这个范畴会有多大，这个可能会是一个比较大的问题。我们可能控制不了这种情况，但是我们可以来减少它的幅度。这是我的看法。
杨燕青：非常感谢李先生非常精彩的演讲和睿智的回答。我们这一节到这里就结束了，我把话筒交给主持人，希望我们再次以热烈的掌声感谢刚才演讲的四位领导。谢谢。
主持人：感谢各位领导的精彩发言，感谢杨总精彩的主持。
在各位的资料袋中有一份《第一财经日报》赠阅卡，大家可将卡片填好之后交至活动签到处，即可获得为期一个月的《第一财经日报》阅读体验。
第一财经年会是第一财经推出的包含峰会、论坛、评选等系列活动的品牌。作为高端的思想交汇平台，第一财经年会汇聚决策者、经济学家和金融业内领袖，辩论来年经济全局和市场金融市场，为深入理解中国和全球的关联互动提供智慧观点。
我们也要再次感谢本次第一财经年会•金融峰会的白金赞助商：工银租赁和黄金赞助商：摩根大通银行的支持。
针对以上问题，下面进行的是本次峰会的第二环节，讨论话题：“金融市场：动荡与重构”。接下来有请本轮对话的主持人，北京师范大学金融研究中心主任钟伟先生，有请钟伟先生。
钟伟：谢谢，非常高兴有机会来参加这个论坛。我也不知道为什么主办方邀请我来主持这一节，因为我的视力很差。接下来有请第一位演讲嘉宾是瑞穗证券亚洲首席经济学家沈建光。
沈建光：非常荣幸有这个机会到第一财经的峰会给大家汇报一下对欧债危机、全球危机及中国经济展望的心得和看法。刚才李扬院长讲的非常好，对全球经济的把握的危机。我想做一些补充。
首先，我非常同意现在这个危机，是08年，其实危机没有结束，是一个延续。08年把私立银行的债务都转变成国家，包括财政、央行把财务接下来。接下来就爆发了新的危机，就是延续国家主权债务发生了很大的一个危机。所以，我在想，我们看到现在的危机，欧洲和美国主要的问题在哪里？美国主要还是一个最新看到的，一方面是增长模式的缺失。过去金融、房地产经过了滞怠危机。我们现在要担心的泡沫破灭之后，西方国家会不像日本低落的30年，而且走不出危机的阴影，这个风险我觉得是在上升的。明年美国主要的问题是大选，是美国主要的观察点。国会两党对今年8月份达成的减赤协议，从任何内容来说没有实质内容，把问题往后托，交给一个超级委员会，现在最后的结果还是达不成协议。在这个大选政治纷争的时候，政治上越来越走向两极化，贫富分化。民主党派越来越走向极端。美国的僵局要能打破，最早要看11月份的大选之后，才能看到政治的领导力，美国的问题还是一个政治的问题。
欧洲的问题一个总结，它现在是矫枉过正。第二，是在缘木求鱼。对欧元区的债务是85%左右，日本是200%，没有人担心日本的国债。美国也要超过100%，最近美元还在升值，钱还在往美国流。今年德国的财政赤字只有1%到2%的GDP，美国是10%。西班牙是最近的市场冲击对象，国债占GDP比重不超过50%，这些国家最稳健。所以欧洲问题愈演愈烈，很大一部分是在一个错误的政策指引下，这有是一个矫枉过正的过程。希腊的问题是入不敷出，最近十年福利大副上升，但是产业萎缩。德国，我很理解为什么老百姓政府反对救助希腊呢？反对率是70%以上。我在欧洲央行工作的时候，德国老百姓对过去的十年，其实德国经济转型是非常痛苦的。希腊这些国家一直在增加福利，增加工资，天天过着非常舒服的生活。现在的结果，德国经济比较好，这些国家要你们来救助，德国是不愿意的。德国坚持这些国家要把财政理顺，这是维护欧元区同盟的根本条件，这个是对的。但是现在德国的很多要求，都已经达到了。比如说，我们看到希腊已经到MF欧盟的联合拯救计划当中去，它的福利削减、工资削减也是前所未有的。过去想象是不可能的，但是已经做了。政府也换了，欧洲银行的副行长，当时在央行非常受尊敬，现在成为希腊新的领导人，一上台也是要大副削减开支。意大利也是换了，现在都是联合政府。这种政府其实有利它推进财政改革。西班牙政府也换了，新上来的政府要竭力维持成员的地位，也是在削减开支。在这种情况下，所有国家都是要削减开支。
刚才李扬院长说过，胡主席到全球的演讲，我觉得非常明智的判断，在这个危机当中你第一个认为让经济保证一定的增长，还是把过去的问题全部解决掉，这个解决过程可能使经济越来越衰退。这个市场对欧洲市场、国债市场发生冲击，就是你越削减，越衰退，你的财政赤字越恶化，就成了死循环，如果不改变的话是非常危险的。对德国来说，它现在非常强硬，一定要进行一个制度框架，就是这些国家要减赤，不允许这些国家敢于央行，要求这些国家减。不改变的话，经济就会衰退，欧洲四季度要衰退。就会形成一个倒毙机制。德国觉得是一个好机会，用这个机会让其他国家改正这么多年的问题，很庆幸这个危机好。现在德国的经济也在节节往衰退的路上走。市场连国债都卖不出来了，市场是非常混乱的。西班牙这些汇率上升。德国如果回到小欧元区，只有到了德国的衰退，它的金融体系出现问题的时候，德国可能会痛定思痛改变它的策略。它的很多举措是矫枉过正。比如说非常正统的不允许央行去插手。在这种时候，市场非常动荡，在缺乏理性的情况下坚持教条，后果不堪设想。其实欧洲危机，市场的压力比任何想象都来得快。一个是核心国和非核心国之间的矛盾，以及选明（音）和政府之间的矛盾。现在来看市场压力使核心国和非核心国之间的压力下降，包括政府都换届了，像西班牙、希腊。接下来就是德国和法国的矛盾，突出在和央行的问题上。现在我觉得如果是德国没有改变策略的话，这个非常危险。到了明年可能德国会改变它的立场，因为欧洲统一一体，就像李扬院长讲的，它是一个50年的历程，形成了一个货币同盟，而且有很大的政治含义在里面，政治金融，所有的考虑。迈克尔（音）政府反对声音很大。其实德国的政治家非常明白，如果欧元区解体，德国可能是最大的受害者之一。我觉得92年是一个前车之鉴，92年是欧洲货币体系崩溃，也是因为德国当时实行的比较强硬的货币政策，德国央行加息，德国、意大利很难加息，最后就推出。解体之后，这些国家的货币都贬值，处于低迷也段，失业率增加。这是为什么推行欧元区的原因，现在搞了货币同盟，缺陷是没有财政同盟。接下来的路怎么路，还是很长。靠央行的出手只能解决一时的冲击和波动，真正的路还是要同盟的路上。现在这个路很难，一步一步的走，最关键的是要稳定经济增长，使这些国家在经济增长的情况下削减赤字。这种情况下才能考虑怎么维持财政几率，稳定增长。德国肯定是不会同意的，现在最简单的方法就是让欧洲央行发挥最大的作用，去买这个债。意大利现在的情况并不是资不抵债的问题，更多是流动性的问题。如果不做，那些国家就成为资不抵债，没有一个国家能够承受7%的收益率。所以现在一定要发挥欧洲央行的作用，短期内维持经济稳定，可以避免欧洲解体的关键举措。德国现在也是开始经济面临下行，三季度只有0.2%的增长。
在这种背景下，中国的经济面临的挑战非常大，不确定性有两个，一个是海外经济，欧洲的情况还要恶化，德国现在还在抵制，对欧洲洋行的作用问题。我觉得有些思路还是很奇怪，欧洲央行已经在做变性量化宽松，5、6千多亿的放款已经给了欧洲金融体系。在买国债问题上德国还是不同意。这个冲击对欧洲出口影响非常大，本来是中国第一大出口国，占20%以上的份额。明年只能依赖于内需，靠内需转结构，从外需转到内需是一个必走之路，没有任何选择。明年要防止硬着陆，一个是对海外的衰退，包括美国的量化，美国现在用的办法就是量化放松，财政上得不到任何方案，美联储已经开始实施扭曲计划，是量化放松的开始。我觉得欧洲明年可能性非常大，德国为了维持欧元区的放松，允许买国债。另一方面，全球的通胀性还是不减。尽管通胀在下行，明年是海外的量化方面，一方面经济机构已经转到工资上涨，农村劳动力转移接近尾声等，这些可能使明年的通胀不会太低。内需一方面靠消费，另一方面，内需当中的房地产问题。所以我非常赞同演讲嘉宾讲的，明年房地产是一个风险，就是内需能不能保持一个稳定很关键的着力点、观察点。房价跌是很正常的，10月份数据来看，各城市房价拐点已经出现。而且房价降一定幅度也是很正确，因为看到过去几年就涨到100%，不是说只能涨不能跌。下降过程当中，最担心政策，包括老百姓买房预期改变。一方面是价格急剧下跌，造成成交量和投资量的大副下挫，这个是存在的，就需要我们政策更加灵活性。
当然中国经济最好的方面财政，到10月份是1.3万亿的在政盈余。在这种情况下，今年的货币政策名义上是稳健的货币政策和积极的财政政策。明年政策基调可能是真正稳健的货币政策，从从紧变成中性。财政政策会变得积极，有很大的需要，比如说减税。
接下来讲讲人民币，接下来五到十年，就是人民国际化的问题。我对它的定义，第一步人民币要走向可兑换，第二步是人民币成为一个主流货币。一旦成为可兑换之后，就变成市场选择的行为。我觉得我们政策能做的就是怎么使人民币成为可兑换的货币。现在不正常，人民币不可兑换。我觉得利率，一个是资本管制的开放，一个是人民币流通，一个是汇率等等。具体怎么推进还是要看具体情况，每一年要做什么事情我就列出来。利率市场化后做，其他人民币管制后做，这是国际货币基金的看法。日本的教训是这样，现在利率市场化，到最后再改，最后形成日本大的泡沫。汇率问题，我赞成李扬院长的判断。现在的基准汇率的路上正在走，相差不是太远。一方面顺差大副减少，今后两年更加明年，今年是2%的GDP，07年是7%。通胀也比其他西方国家都高，人民币在升值。现在离均衡汇率的步伐越来越近。我很同意李扬院长的看法，美国对人民币还有20%几升值的空间，这个判断是不成立的。我的研究，他们用20%低估的判断，是建立在国际货币基金组织预测，就是中国的国际收支预测做的判断。国际货币基金组织做的判断，现在顺差是6%的GDP，到15年7%的GDP。基本上是3%左右，今后的内需可能强于外需，应该是改善的，而且要反弹国际顺差进一步上升。如果他有可能出现错误的假设来做汇率均衡的判断，是有很大的偏差。现在来看，当汇率已经接近它的均衡的时候，其实就是对浮动，真正浮动起来创造很好的条件。这都是人民币成为可兑换货币的前提，这是很大的金融市场改变的动力及一个因素。谢谢大家。
主持人：关于时间稀缺，我觉得王庆博士体会深刻。因为这个金融峰会的召开，剥夺了他大量的睡眠时间。下面有请中金公司董事总经理王庆，“调结构”的误区。
王庆：各位来宾，大家早上好。我们这一节的主题是叫动荡与重构。主题本身意味着我们现在的世界充满不确定性，到底我们在不确定性的世界里如何寻找确定性，这是我们作为很多研究问题的人士需要关注的。所以在这里我想谈谈一些确定性的东西。
我先给大家看一张图，这张图是欧元区各国十年期主权债务的利率。我们现在对欧元区的命运，讨论很多。实际上，从这张图上看，就会发现当欧元区设置设立之前，欧元区各国的经济表现是很不一样的，尤其体现在它的利率水平上。随着欧元区的设置，它们的一体化深入，利率收敛。现在发生的情况，这个利率水平实际上在回归以前的水平。你可以说它是一个危机，从历史角度来看，它似乎在回归原有的状态。现在发生的一切，放在大背景下，很多事情更容易理解。尤其看希腊的国债利率水平，正在恢复加入欧元区以前的水平。德国的国债利率水平，一直没有什么变化。我非常赞同沈建光博士的观点，这里边欧元区，现在欧元区发生了主权债务危机，是不是一个我们作为人类社会、作为欧洲共同体这个过程中一体化，是不是一个尝试、实验，这个有多大成功是值得探讨的。
在这样的动荡外部环境下，对中国经济有什么影响？我个人认为，欧元区的债务危机对中国经济影响比较有限，体现在无非是两个渠道，一个是资金渠道，一个是实体经济渠道。资金来讲，中国最近几年一直是有过剩的储蓄，所以对外顺差。对于中国实体经济的影响，体现在中国出口影响上。发生危机这些国家在中国出口的比重不大，不超过4%，对中国影响是有限的。对中国来讲，中国面临的问题更多是自身的问题。我今天花几分钟的时间来谈谈中国经济面临的问题，这个问题就是结构调整。
说到结构调整，描述一个经济的结构是三个方面，一个是紧急的生产结构，一二三产业，一个是经济的支出结构，消费、支出、出口，再就是出口结构，劳动者收入、服务业等各占经济中的比重。大家相信中国经济结构出现了问题，于是有一些紧迫性。有没有严重的问题，我觉得是值得探讨的。很关键一点，是中国统一数字，可能有很大的偏差。比如说中国消费占经济比重过低，投资占经济比重过高，这个数字是值得怀疑的。现在采取的有些措施，调结构行政性措施有待商榷。经济结构如何演变呢？首先看经济的生产结构，我们做这样一个对比，就是说从中国的经济发展方式、模式看，我们如果要寻找可比经济的话，就是日本和韩国的经济对中国有参考价值。中国经济在06、07年跟日本一九六几年的水平。我们判断一下中国经济结构如何演变。左边是工业部门在中国经济中的比重，右边是服务业部门在中国经济中的比重。对于日本是1969年，对各国有20年的差距。尤其在经济结构上出现了一个拐点，工业占比下降，服务业占比上升。消费占经济中的比重，右边是投资占经济中的比重。从日本和韩国来讲，达到中国发展水平的时候，消费占比明显上升，投资占比明显下降。这是收入在经济中的比重，左边是企业利润占经济的比重，这个是劳动收入占经济收入的比重。企业利润占比下降，劳动收入占比上升。如果我们相信中国经济会表现出一个共性来表现的话，我们应该看到中国经济现在此时此刻可能处在这个拐点，这种特点是经济结构发生比较明显的变化。主线是可以这样理解，劳动力市场发生变化，生育劳动力的程度大大减轻，虽然劳动力工资提高，劳动者占的比例开始上升，大家自然会花更多在消费上，投资意愿开始下降。劳动者收入提高，增加消费，消费的主要部分是高端消费品和高端服务业。这是一个自然规律，只要我们尊重市场规律，让劳动力市场发挥它应该发挥的作用，中国经济结构演变是中国经济发展中非常自然的演变过程。这个调结构与其说是一个政策，不如说我们应该更尊重经济规律。我们中国经济当前面临的一系列问题，包括经济增长的放缓等等问题，实际是其他国家在经济发展中经历的问题。中国经济可能短期内有很多不确定性，从中长期来看，这些所谓的不确定性在经济发展过程中，在其他国家也出现过。所谓的调结构，一系列政策，与其采取一些行政性的政策试图提高消费的比重、服务业的比重和劳动者收入比重，我觉得向前看，更多应该尊重市场经济发展规律，更多让劳动力市场发挥作用，随着劳动力市场的调整，会引起一系列的调整，调整最终会体现在结构的变化上。日本和韩国当年的调整，这种调结构过程要发生，但是经济成熟的一个标志。我们从资本市场来讲，大可不必为了结构调整这个问题，由于对它的判断充满不确定性，政策调整本身对我们的投资、消费、甚至资本市场的一些投资决策充满太多的不确定性。
最后，给大家看这张图，如何理解这样一个变化？我举一个例子，一个是汽车，一个是电力行业的离子。这个是把中国和日本、韩国做个比较，这个是人均的电力消耗量的图。中国的发展水平跟韩国20年前和日本40年前是非常接近的，发展空间是巨大的。但是，如何看待向前的变化呢？我们看到了很多的希望，这两张图。这下面两张图，下面是增长的速度，上面是发展的水平，他们的增长速度在明显放缓，这是我们如何看待未来。看来未来，市场经济发展空间巨大，但是经济发展过程中不可能像以前那样一个快速的发展。所以，无论从政策决策和投资决策角度，更多是调整好预期的问题，而不是怀疑和质疑中国经济发展的潜在动力问题。谢谢大家。
主持人：谢谢王庆博士。情况本来没有那么坏，但是作为主席大国领导人的心态不是特别好。异曲同工的王庆博士的看法，尽管中国总是认为和其他国家有大不一样的地方，可是比照日本和韩国，也没有不一样的地方，调结构不要那么牵强和紧张，主要是我们统计数据标杆错了。如果正确去看，中国政府也不用过于担心。唯一让我觉得有一点点保留意见的是，咱们在中国从收入法来看，政府还是太有钱了，企业的利润分配还不是特别多，当然民众的劳动力来讲，中低的家庭收入还是不高的，因为中国什么工会都没有。我还是特别赞同李扬老师前几年的研究，研究中国流动性过剩的问题说，指出了政府的边际储蓄是最多的，年均负荷是37%，今年财政增速仍然接近30%。下面有请中国社科院金融所副所长殷剑锋，人民币国际化。
殷剑锋：很高兴跟大家讨论。人民币国际化，香港这边已经冷下来了，因为我是被分配的题目，所以就继续讲，还是讲石油人民币。
现在讨论人民币国际化的问题，从贸易结算，在一些研究里边靠贸易结算不行，靠资本输出，有的说要发展国内市场，特别是债权市场。我想讲石油问题，所有希望挑战美元的货币，他们最后都失败了，或者即将失败，就像欧元。前几天，德国的总理墨客（音）听说欧洲要解决欧元区的问题，要作响一个财政联盟，但是这个财政联盟要求更加严格的措施去执行当年的增长。欧元区的前景不妙。像当年的日元，以石油为基础的话，前景是不一样。现在石油投资国非常有钱，这几年虽然油价上涨，每年大量收入都来做投资。石油输出国收入边际倾向一直下降，它反过来做投资。如果投资投向欧元的话，欧元现在面临的流动性问题就不会那么严重。目前石油的投资是美元。
谈到石油货币，就要了解货币的基本功能，我做了简单的分类。美元作为石油交易的计价货币和结算货币，这个重要性不一样。中国的GDP折算多少多少美元，不意味着3.2万亿都是美元，其中有欧元还有其他货币。在这里，美元是一个计价货币，是一个标杆。第三，美元作为石油输出国的储备货币。美元作为计价货币，因为波动其实不能反映石油波动状况。从2000年开始，30美元左右，一直上涨到07、08年接近40美元一桶的波动。在今年8月份，以黄金计量的石油价格每桶是0.5盎司。美元作为结算货币的弊端，与中国一样，石油进口国需要支付石油进口。形成了一个恶性的循环。美元作为储备货币的弊端，美国经常会利用汇率的Twist去改变资产负债的真实价值。这个是净国际投资头寸，红色线是以SDR来衡量的货币。在这段时间，美国的净国际投资头寸衡量美国一个国家对外负债的状况。它扭转了恶化的态势，第一美国对外资产是以直接投资为主，美元换成人民币，资产是以人民币来计价的。负债是以美元来计价的。比方说，以直接投资为例，美元贬值给美国带来了好处，美国以后还会使用这样的招数。新兴经济体的外汇储备中美元部分、欧洲部分、未确认的部分。未确认部分已经接近60%，远远超过了可以确定的。通过石油获得盈余之后，不知道该买什么，未确认上升，反映了经济体在上升中的谨慎。中国从来没有向MF报告过投资的情况。
美元作为干预汇率的弊端：盯住汇率体制面临货币危机和通货膨胀“两难”。像东南亚国家，在坏的情况下，固定汇率由于贬值预期导致资本逃避，引发货币危机。好的情况下，会导致通货膨胀。以05年作为基准，100。下面一个问题，是否有推动石油人民币的可能性。它也是从四个方面体现，计价货币，结算货币，储备货币、投资货币。石油人民币的方案：在与OPEC双板贸易中推动人民币同时成为计价、结算和储备货币。中国对OPEC组织有贸易逆差。方案本身的优点：策略来看，因为双边贸易占中国对外贸易的比重小，有利于循序渐进，与OPEC组织的贸易逆差适度，对外汇储备增加的影响很小。从国际货币体系看，有利于人民币成为石油和其他大宗商品贸易中的计价和结算货币，有利于推动人民币成为国际储备货币，有利于国际货币体系的多元化。对OPEC方面，避免了双边贸易中的危机。人民币成为一个关键性的货币，对欧元、美元都有好处，需要得到尤其是美国的支持，这应该成为中美贸易谈判和汇率谈判中的要点。OPEC：政治上是否有这样的勇气？中国：第一，及时推出和大力发展石油期货和衍生品市场。第二，人民币汇率机制改革，更加富于弹性，人民币汇率衍生品市场的发展。第三，债券市场的进一步改革和发展。这个方案与香港方案（人民币跨境贸易结算）比较，1、货币国际化的资源基础。这是基于资源的人民币国际化，信用货币的国际化归根到底需要有资源支撑。2、货币国际化的功能。这是计价、结算和储备货币功能的同时推进，历史证明，全方位功能的推进是成功之路。3、货币国际化的范围。这是人民币的真正国际化。4、货币国际化的效果。
主持人：非常感谢殷剑锋博士。我认为，跟美国人去商量一些事，让美国人接受挑战美元货币的崛起，是不是有点与虎谋皮？等等。中国政府有没有这个气度和胸襟推这样大胆的方案呢？人类失去了梦想就什么也做不成了。有大胆的思路肯定比我们平庸的作品好得多。下面有请广东金融学院院长陆磊。
陆磊：非常感谢。我的题目是可置信的流动性扩张、转型和增长。我们观察到欧元区的债权债危机问题，也想出很多办法解决，但是还是在非常低迷的状态下徘徊。下一轮什么叫可置信性的流动扩张？能不能真正重振实体经济面和人民的信心，这是各国关心的问题。
三个核心观点，第一，不可置信的流动性扩张是全球面临二度衰退的主因。G3的衰退，以中国为首的新兴市场增长放缓。第二，未来五个季度的转折。货币政策必将由全面偏紧转向结构性放松：利率维持稳定而存款准备金率有望下调，关键在于2012年1月的信贷增加额和CPI。金融市场的关注焦点将从通胀、短期增长转向“保守型”转型升级。人民币汇率是中国避免金融危机和硬着陆的保险机制。第三，2012年的竞争。美国金融体系和居民资产负债表修复将引起G3复苏。中国的核心课题在于体制性增长点的形成。核心指标是跨境资本流动、汇率预期和货币乘数。银行放贷的可能性和银行放贷的积极性。货币成熟会有所回升。
我们看一下2012年中国的经济着陆。在五个季度之内比较悲观，12年中国的GDP呈现持续下行压力。其中关键性是引擎和燃油。引擎是投资，燃油是流动性。我们的固定资产投资累计是陡峭向上的，在过去的五到四年当中，投资增长是拉动经济增长的主力。中国已经面临宏观经济调整期。总体经济增长率延续下滑态势，但坡度平衡。出口，2011年增长20%，明年下降5%。主要原因发达经济体复苏低于预期，新兴市场增长放缓；人民币汇率升值；贸易顺差趋向收缩。第二是投资，预计2011年名义增长22%，12年16.5%，两者之间有5个点的差。需求面：流动性制约。固定资产投资来源中国内贷款增速已连续23个月下降；中长期贷款增速已经连续20个月下降。
第二，主要矛盾的演变。从通胀大增长点，短期，通胀将不是主要矛盾。11年通胀预计为5.1%，2012年为3.5%。这是对未来五个季度的通胀率的表述。流动性建紧局面，流动性指数由正转负，国政是矫枉的代价。下一步的问题主要不在于基础货币，而在于货币乘数。为什么说通胀逐渐不重要？下一步的竞争关注焦点为什么看增长点呢？全球经济的“宽V型”复苏。核心不是货币政策，而是美国银行业资产负债表修复进度（居民部门标杆率已回落到2008年初的1.23倍水平，放贷和消费贷款占可支配收入比重已经回落到20年均值以下）。2012年第四季度美国复苏的可能性较大。两张图体现，坏账率下降。2012年若出现唱空中国论，则必现预期汇率贬值和资本外逃。2012与2010年和此时的不同：从无处客套到有理由、有去向。这对资产价格的影响不言而喻。这体现是香港的NBF，对人民币贬值与其，是非常直观。在金融机构贷存比普遍偏高的背景下，这将意味着，货币乘数下降于前，基础货币被动性紧缩于后。全球复苏对中国的压力，中国当前的主要风险。一是由于恰逢行正换届周期与经济下行周期的叠加，实体经济面无法得到明确的宏观政策宣示，经济运行游走于“松则泡沫化、紧则探底”的极端状态。二是实体经济表现欠佳的问题将贯穿于整个2012年。结论性评价—转型。短期宏观政策转型，人民币汇率渐进式升值符合中国的战略利益。根据经济转折实施审慎灵活的货币政策，具体而言，在第一季度起实施存款准备金率下调，但应在负利率问题未解决前保持名义利率不变。中期经济结构转型。从减税、控制政策项目投资向实体经济部门融资的转型。立足长期，实施可持续的城镇化战略，从户籍制度改革转向收入结构转型。从劳动力依赖型向有产能吸收能力的产销平衡型经济体转型。谢谢大家。
主持人：谢谢您的演讲。中国比咱们想象的严峻一些。下面有请中金公司首席风险官李祥林，国际金融市场风险管理。
李祥林：非常感谢大家。感谢第一财经的邀请参加这个论坛，很荣幸跟经济学家交流。讲风险管理，跟这个主题比起来太悲观了。我给大家讲讲故事。
大家讲的了未来世界可能处在比较变动的年代。昨天去参加金融会议，会议结束之后大家脸上非常沉重，参加国际世界经济论坛，大家讲起来也觉得很痛苦。刚才谈到欧洲，几家经济学家谈的很深刻。我建议大家看一本书，马克路易斯写的书叫波恩万（英语）。马克路易斯跟几个收税的人坐下来谈一谈，发现希腊的国家几乎全民不用交税，然后谈到在寺庙住了一个晚上，希腊是一个文明古国，和尚用边上的资产来卖，来贷款修寺庙。希腊这个国家的问题不是那么简单。大概还谈到德国，德国是非常严谨、干净的民族，也是比较奇怪的民族。大家谈到美国，美国的债务问题挺严重的，数字太大了，14.29万亿。后来前两天听一个人讲这个故事很有意思，这个数字太大了理解不了，去掉八个零，把美国国家作为个人，就是个人每年的收入是2万亿，每年支出是3.5万亿，借出的是4.5万亿。大家对中国很悲观，为什么悲观？大家从来都看不懂中国，坏账的问题，销售问题，内部效率不高问题，中国到美国的上市公司出现了很多造假账的问题，对外国人信心也是造成了一定的影响，全球没有一个亮点，这是大家目前的感觉。我觉得人类进步的因素，一个是乐观；第二，要交流。
我谈谈未来金融行业的特点是什么，提出几点我的观察。第一，未来全球金融投资的收益率都非常低。按理说，收益率高的在发展中国家，这几年它们的股票都是非常差的，发达国家已经发展到一定程度再进一步发展，步伐就降低，对投资行业造成影响。比如投资海外的金融业，包括在北美、欧洲，至少收手有1/4。包括国内的好多资产管理公司，这一块是未来的挑战，国外市场挑战也非常大。
第二个特点，经常谈到的创新。我经常参与创新的活动，开玩笑讲，我说咱们没有创新，基本在做别人做过的事情。未来世界是使产品走向简单化。在西方大家看到对银行的要求，使得复杂产品进一步向前发展。简单产品出现的产品，有一个集中化。我希望除了在国内搞创新之外，同时要加强在国际未来增加参与，有这种话语权。
第三，外国的金融公司肯定要到中国来，以后可能要加大到中国来的步伐。加入WTO之后，外国金融机构把发展重点放在新兴市场。咱们自己的金融机构可以跟外国公司竞争，咱们自己是否准备好了，大家要思考。
国内的金融机构，我谈点自己的看法。证券行业，中国有106家证券公司，今年又批准了3家证券公司。三项业务，第一是IPO，帮助中国企业上市，第二是销售交易，帮助中国机构和投资者买卖股票。第三，是直营（音）。IPO做的人越来越多，小的项目分散的非常大，做法也是五花八门。第二块是帮机构投资者买卖股票。香港今天佣金已经到5，大家可以看到这块的业务不是长久的增长点。大家知道过去几年的市场不好，直营这一块不是好的增长点。我们国内整个商品，商品市场在海外长久来讲，是供给需求决定的，短时间内有一定的操纵性。中国的企业商品消费来讲，已经占50%。目前中国的金融机构，包括世界最大的银行，109家券商，没有一个能够提供通道的。
风险管理，第一问题，是管理问题。有两个原理，一个是分配资源，怎么分配人。第二，解决动机问题。风险管理框架机构，金融机构管理的是什么？一个高级的CEO，他说我的任务就是问我自己如果发生什么事情之后，我们公司是不是准备好了，可不可以被别人反应的快一点。他几乎把所有风险管理的精髓分享出来了。通常讲风险偏好，相当于做一个企业来讲到底冒多大的风险。最大的风险是什么？人是最大的风险。自从上一次法国银行出现事情之后，大家认为今后不会出现再大的事情了。UBS（音）出现了问题，20几个亿丢掉了。我们公司目前的业务都很简单，不会出现这样的事情。我们所有的金融结构，业务做到那么大的情况下，会不会发生这样的事情？如果没有那样防范机制，很可能发生这样的问题。
最大的风险是你看不到的风险，你看到的就可以准备了。风险管理很大程度要考虑未来要发生那一方面的事情。下面一个问题，是产品问题，很大程度来讲，公司上层对产品不太了解。一些产品逐渐变得复杂了，叫分级基金都是很新的产品，公司做管理的人一定要关心产品。
最后谈的是国内举行的会议特别多，谈具体操作的人非常少，谈战略非常多。真正的专家就讨论怎么做，到底在一个企业里面做管理的时候，怎么样把公司管的更好，谈到系统、信息处理这一块，也这是做风险管理的最重要的因素。
最后讲几句话，我希望大家把重点放在自身的发展。我们关注市场，试图想得到高收益，其实更重要的是要关注风险。谢谢大家。
主持人：谢谢李博士。下面请刚才演讲的嘉宾上场。
主持人：第一个问题，外部在明年遭遇最大的不确定性的风险是什么？是欧洲的衰退吗？还是其他的？
陆博士：欧元区的衰退将是必然的，我认为美国会出现复苏，但是在第四季度可能出现的复苏迹象。最大的不确定性就是量化宽松这个政策有没有第三轮，是否会扰动中国带来影响。
沈建光：美国量化放松，欧洲也实行量化放松，我觉得政治是最大不确定性。不能做量化放松的话，欧洲可能出现大的衰退以后的动荡。因为老百姓承受不了这些痛苦，把以前的协议都不能完成。市场冲击欧元区造成非常大的风险。
殷博士：最大不确定性可能是欧元区。
李博士：我最担心的可能是美国问题。我觉得美国这个问题重点没有放在自己身上，欧洲问题有眉目，大家可能会关注美国问题。
王庆：最大的不确定性，资本市场的最大不确定性是欧元区问题，欧元区出现进一步危机的话会影响市场投资者情绪。如果中国基准面最大不确定性，还是主要发达国家的货币政策对当前价格的影响，从而产生对中国通货膨胀的影响，会带来一些不确定性和政策上的不确定性。
主持人：我们可能善意的忽略日本了，日本经济表现还不错，估计明年还不错。第二个问题，明年中国经济的走势是怎样？我提一个模式，增长比今年更低，通胀比今年更低，有没有不同意这种模式搭配的？估计在座的五位博士都认为明年的经济增速比今年要低，通胀也是。在这样搭配背景下，中国经济增长面临的最大不确定性因素是？第一是汇率问题，第二是放假下行的风险怎样，第三通胀的风险比我们的预估量是否严重？
陆博士：我们的政府当局因为换届将给我们讲一个新故事，这是关键，很可能在明年年内出现中期性的转折，是向上的。我们看到的通胀率下行，如果出现转折，我们在判断宏观经济、资本市场可能是第一要素。
沈建光：我是担心房地产，我觉得它的风险在上升。
主持人：有没有房价会出现正的涨幅的？
沈建光：我觉得没有，下降的趋势会越来越快。
殷博士：财政问题。房地产不会是，最关键的问题是地方政府问题，房地产对中国形成影响的话，最终影响的是地方政府，地方政府的问题不是一个简单的欠缺性太多的问题。中国最广义的政府负担率债务上的GDP是85%，未来地方政府债务问题最核心问题中央政府和地方政府如何分析收入和支出，如何提供紧缺的流动性。
李博士：我觉得是宏观货币政策问题。在高速发展的过程中，把调整问题都忘掉了。不把货币政策把握住，可能对未来造成更大的损害。
王庆：汇率没有不确定性，人民币会继续值，房价应该会调查，不会上涨。明年需要关注的不确定性在中国银行系统的不良贷款、不良资产，会不会在明年出现。这个问题很可能在13年、往后显现，12年会出现是一个显现的起点，这是中国在几年内面临的最大风险。
主持人：作为我们这一轮对话的总结，五位经济学家、风险管理专家有没有一句话特别强烈中国政府应该做的？
王庆：中国经济现在宏观经济层面上有很多的现象或者是乱象，根源是中国的汇率政策，我觉得中国汇率政策要调整，也就是改变人民币单边升值的预期。
李博士：我感觉中国还应该加大改革，在金融行业加大改革步伐，不能老在这个圈子当中。大部分的改革能把好多真正的问题解决，让市场逐渐走向一个平稳的过程。
殷博士：最终走出危机是改革，我们现在需要改革，没有人能够承担这个改革的责任，我想说的就是这两个字，改革。
沈建光：我想提的是改革、政策制订要有一个顶层设计，要有更大程度的开放，这个是主要的。
陆博士：转型升级以居民收入上升为代表的政策，这是我们应该做的。
主持人：大家也给出了建议，我觉得我们的金融峰会完全可以弄一个至少是民间的，向国务院级别的中国金融改革改革研究会。谢谢大家五位嘉宾，谢谢大家。
主持人：谢谢再次谢谢钟伟教授，谢谢到台上参加讨论环节的五位嘉宾。
峰会进行到这里，我们共同探讨了今年以及来年的金融形势，在对过去进行总结的同时，我们也对未来的形势做出展望，希望即将到来的2012年，中国金融业能够在复杂的世界大背景中，展现蓬勃的力量！
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