沪深300ETF阵地战：华泰柏瑞T+0部分现金替代

　　沪深300ETF呼之欲出。

　　据理财周报了解，嘉实沪深300ETF、华泰柏瑞沪深300ETF作为最早的两个试点，已经基本完成所有前期筹备工作，只待证监会最后批复。

　　目前，关于两只产品设计的讨论颇为热烈。嘉实沪深300ETF、华泰柏瑞沪深300ETF分别在深交所、上交所上市。暗战之中，两只产品设计也存在差异。这周，记者就此采访了嘉实、华泰柏瑞两家公司沪深300ETF的管理人。

　　嘉实T+2实物申赎，华泰T+0现金替代

　　沪深300ETF本身的操作与其他指数基金一样，是完全复制沪深300指数的。但由于沪深300ETF同时是交易所交易型基金（ETF），在二级市场具备实时交易功能。

　　“提取沪深300ETF成分股时，上海的股票市值占比75%，深圳的股票市值占比25%。嘉实、华泰柏瑞不会有差异。”华泰柏瑞沪深300ETF的拟任基金经理张娅说。

　　不过产品在设计上差异非常明显，据记者采访了解，主要差异表现在以下方面。

　　首先的差异在于两只基金的申赎模式不一样。嘉实沪深300ETF采用场外实物申赎的模式，投资者对应购买一篮子组合证券。而华泰柏瑞沪深300ETF则采用场内实物加部分现金替代的模式。

　　华泰柏瑞沪深300ETF在上交所上市，投资者在申购时，提供上海股票和25%的现金，现金部分由基金管理人代为买卖深圳股票。因而，持有人申购华泰柏瑞沪深300ETF时，即需要一篮子组合证券和一部分现金，现金部分的操作由华泰柏瑞代为行使。“当然这只是我们基金内部操作。”华泰柏瑞的张娅说。

　　申赎模式的差异也带来交易机制的差异。按照华泰柏瑞部分现金替代的模式，华泰柏瑞采取T+0日内回转交易机制，即持有人在一日之内可以多次、高频交易。而嘉实沪深300ETF的场外实物申购模式，采用了T+2交易模式，即持有人需要在买入、赎回的第二个交易日内，才能再次进行对应逆向操作。

　　这种T+0、T+2的交易机制会给产品带来不同的特性。

　　对于高频的交易者、期现套利交易者，以及普通中端投资者来说，T+0交易机制固然天生更灵活。由于允许当日进行多次交易，华泰柏瑞沪深300ETF未来的交易活跃度可能更高。

　　另外，据华泰柏瑞筹备组人士介绍，公司曾对华泰柏瑞宏利ETF、嘉实沪深300指数基金两只基金的折溢价进行比较，发现T+0机制的ETF基金折溢价波动比T+2机制的沪深300指数要低出3‰至5‰。

　　“决定ETF冲击成本大小的，是ETF的时效性。套利交易中的不确定性越小，反映出来的折溢价波动会越小。”张娅说，“对于几亿、几十亿资金量的投资者来说，3‰、5‰的差别也是很大的。”

　　但是，华泰柏瑞沪深300ETF的T+0交易机制相对嘉实也有其劣势。由于当日结算，华泰柏瑞沪深300ETF当日交易的结算价格无法实时确定，申赎成本难以提前精确估计。按嘉实沪深300ETF的T+2交易机制，实物申赎的交易成本是确定的。

　　“后端资金安全性更高。”嘉实沪深300ETF小组回应。此外，据介绍，嘉实沪深300ETF取消了5%的现金配置，与传统指数型基金最多用95%的资产跟踪指数的界定不同。

　　如何进行套利

　　尽管产品设计有差异，但嘉实、华泰柏瑞的沪深300ETF作为一个和目前估值期货拟合度最高的期现套利工具都具有共同的非凡意义。

　　沪深300ETF是国内现有股指期货的唯一指数标的。相比于单市场的ETF组合来讲，沪深300ETF的跟踪指数误差更小。

　　套利的空间在于股指期货点位与沪深300指数（现货）点位的基差。以目前的市场为例，2012年3月21日10点58分时，股指期货4月合约点位为2605点。而沪深300指数在同一个时间的点位为2595点。这其中就存在10个点的套利空间。

　　“假如股指期货在上午出现溢价，我们沽空股指期货4月合约，同时买入沪深300指数。下午如果溢价出现收敛，通过平仓反向操作便可成功套利。”华泰柏瑞的张娅解释道。

　　对于嘉实沪深300ETF来说，买卖不能在同一日完成，需遵循T+2交易机制，但操作方式相同。

　　套利的总额，就是股指期货盈亏和沪深300ETF盈亏的总和（下称股指盈亏、现货盈亏）。据深圳一家期货公司人士介绍，股指盈亏=股指期货价差×300×期货手数，现货盈亏=ETF价差×ETF手数。

　　以实例作假设。IF1201合约上市的第一个交易日是2011年12月19日，10：03出现盘中第一个基差高点。股指期货点位为2358点，沪深300现货的点位为2346点，因而出现12点的盘中基差点位，出现套利空间。

　　按照手中所持期货头寸、平仓后的股指期货及现货的点位，即可算出股指盈亏、现货盈亏数值，计算出套利数值。

　　而股指期货需要用到的资金量=期货点位×期货头寸×300×保证金比例。假设某投资者持有49手期货头寸，保证金比例为16%。那么该投资者在2011年12月19日进行期现套利，需要用到的资金量，即期初资金=2358×49×300×0.16=5546016，即约555万元。

　　值得一提的是，在实际操作时会产生冲击成本、资金成本以及预留资金。因此，要实现无风险套利，需期货与现货指数的背离达到一定程度时，也就是说基差足够大时。