信贷资产证券化 魔鬼还是福音？

　　何志成（经济学家）

　　资产证券化，对中国金融业来说，它是魔鬼，还是福音？回答这一问题需要更深层的思考。

　　仔细地思考中国金融业未来的市场化改革，抓手在哪？肯定是利率和汇率的市场化，但利率和汇率市场化的基石却是金融资产证券化，只有银行业的信贷资产可打 包买卖了，只有在全社会金融资产总规模中，债券化、证券化的资产比例达到一定规模，并实现自由买卖和完全的市场定价之后，才能倒逼银行业信贷资产定价实现市场化。因此，中国央行决定重启银行业信贷资产证券化进程，不仅对银行业是重大利好，对中国金融业和中国经济的市场化改革，也是重大利好。

　　信贷资产证券化曾被誉为上世纪最伟大的金融创新之一，它在上世纪70年代从美国兴起，并对全球现代金融和经济体制的市场化改革起到了巨大作用。但是，成也萧何败也萧何，当什么样的金融资产都能打包买卖，重复买卖，虚拟买卖，甚至大量不良金融资产被金融业所追逐后，麻烦也就来了。2008年，美国次贷危机之所以爆发，总结教训，追根寻源，信贷资产证券化规模失控，鱼龙混杂，最后演变为买卖风险，炒作风险，暴露出金融体系的脆弱性和软肋，终于遭到对冲基金攻击，应是最重要的原因之一。

　　但是，任何金融创新都有风险隐患，不能因噎废食，关键是如何控制风险，趋利避害。必须承认，这次中国央行决定重启银行业资产证券化是实事求是的，是以控制风险为前提的，从第一轮仅释放500亿规模即能看出央行的良苦用心。

　　控制资产证券化风险，除控制规模以外，更关键的要点是控制信贷资产证券化的参与对手和资产池的内容。回想10多年前，我国就引入资产证券化的理念，当时建行和国开行开启信贷资产证券化试点后，商业银行纷纷仿效。但随后的资产证券化进程值得商榷，一是信托公司大量参与；二是资产池中房地产类贷款偏多，价格越炒越高，出现了泡沫化倾向，且对市场资金追逐高利贷有推波助澜的作用。本次央行重启试点，注意了信贷资产证券化参与中介的选择，同时强调了资产池中配置的信贷资产应符合国家的产业政策和宏观调控政策，意在防范风险。

　　笔者注意到，本次重启银行业资产证券化的参与中介，包括了券商、保险公司、社保基金和大型国企的财务公司等，这也是重大创新，考虑长远。银行业资产证券化的大趋势必将导致全社会金融资产的证券化，未来市场的主体不一定是信贷资产，而是各类债券、证券，同时，未来市场化的金融资产买卖必然是双向的，银行业信贷资产可以打包卖给非银行金融机构，后者也可以将各类企业债券卖给商业银行，形成市场化的良性循环，彻底改善全社会金融资产的“资产负债表”。

　　银行业资产证券化的关键点是买卖，是流动性，它既包括买卖的资产内容，也包括买卖的规模和换手率。

　　笔者还注意到，此次央行对资产池的买卖内容做了更细致的规定，包括国家重大基础设施项目贷款、涉农贷款、中小企业贷款、经清理合规的地方政府融资平台公司贷款、节能减排贷款、战略性新兴产业贷款、文化创意产业贷款、保障性安居工程贷款、汽车贷款等多元化信贷资产，唯独没有此前在资产池中占主体的房地产贷款。这样的规定也是为了防范风险因为现在的房地产贷款风险偏大，还不安全，不适合做资产证券化试点的主要买卖对象。

　　但可以想象，未来资产池中最主要的资产仍然会是资产质量最好、安全性最高的大型企业贷款和住房抵押贷款。为什么这样说呢？这取决于最后的信贷资产证券化规模水平。现在500亿肯定只是起步，带试点性质，而未来的信贷资产证券化规模一定会突破500亿，每年的交易额可能远大于5000亿。

　　对银行业资产证券化试点的理解不应该只是技术性的，它不仅可改善银行业的资产负债表，可对冲资本金标准，更重要的作用是能够促进全社会信贷资产的流动性。像以往那样，买了是为了给人看（给监管机构看）的，买了就“货到地头死”一直持有到到期，那是不可取的。而改变这种状况的惟一办法是扩大资产证券化规模太少了，当然不愿意流动。从笔者了解的情况看，短短十来天，各家商业银行第一批申报的可交易资产规模就已经超过2000亿，如这些资产能够重复买卖一次就是4000亿，未来这个数字还可能翻倍。必须提醒大家的是，这次央行确认的规模虽然是500亿，但没有包括重复买卖，换手率。可以预期，未来的资产证券化市场，只要是优质信贷资产都会被追捧，被买卖，“被流动”，500亿是远远不够的，而要达到5000亿左右的规模，优质且有抵押的房地产贷款是必不可少的。

　　资产证券化，对中国金融业来说，一定是福音，而且是大大的福音。正因为此，各地金融机构已经紧急行动起来，抢占先机。