长江投资论坛现场互动环节实录

　　在欧债危机影响持续、全球经济增速缓慢、金融市场动荡不定的背景环境下，如何在逆市中发掘投资机遇是备受各方关注的焦点。2012年6月29日，由长江商学院投资研究中心发起的“长江投资论坛 – 逆市下的顺势投资之道”就在这样的背景下举行。以下是现场交流互动环节实录：

论坛现场（长江商学院供图）

　　提问：房地产市场上现在处于什么样的时期，未来会有什么样的走势。两位对于房地产整体市场判断的思路是什么样的？我们是不是可以从两位的身上学到，我们未来应该用什么样的思路去判断市场的走向？

　　冯仑：中国的房地产是青春期的后期，所以他在成长，美国的房地产是成人，还不能说更年期，欧洲进入更年期。在这个过程中，青春期主要是投个子、体重、身材、规模，投成年是投品质、内在的价值和再创造价值的能力，所以投更年期是买不良资产的机会，都是不一样的，中国是这样一个时期，否则用一大堆数字，说来说去你也没有直接印象。我认为就这么判断。

　　山姆•泽尔：我认为做非常泛泛的假设是比较危险的，房地产市场永远是一个地方市场，需要去看具体的案例，得出地段、具体某一个物业的环境。有很多人曾经犯过错误，就是作为泛泛而谈，大概乌干达的房地产市场处于什么阶段，我们就去投资。你要仔细分析每一个机会，它有它的特点，要具体考虑它的因素，把地段、环境考虑进去，这些做完之后再结合大的宏观环境去考虑，所以不能只看大的宏观环境，看未来大的方向怎么样，然后就去做投资，这是不够的。

　　刘劲：Sam的意思是不只是看青春期、成年期、更年期，还要找更美的。

　　冯仑：实际上国内的投资比较泛泛，每一个地区，每一个个案都非常之不同，总之在中国投资房地产一定要跳出开发商的经验，才能够做得更准确，如果做投资是基于开发商，超出开发商的经验，投资不动产，你除了投资物业、可以买股票和投资不动产金融，包括房地产当中的并购，资产的并购，公司的买卖，这都叫房地产投资，房地产投资实际是一个非常多样性，而且手段、方法也是非常多样的。从这个角度来说，我觉得是可以具体来看的，而不能够泛泛地来看。

　　提问：比如有一个具体的项目，从泛泛地来讲，会不会是可以投资的。在加州有一个商场，价格是1/3，回报率是6%。具体的思想是不是可以投资，比如6%的回报，1/3没有出租出去，如果市场好了，有人租的情况下，这样一个大概的例子，在美国来讲是可以还是不可以？

　　山姆•泽尔：这个取决于具体的情况，你要看商场在什么地方，因为美国的零售业，商场目前正在经历着大变动的阶段，在过去20年当中，我们建了大量的零售物业，而且过去20年当中的物业很多都已经很陈旧了，其中有很多也破产了。我们除了购物中心，还有很多零售性质的楼盘、商业地产。所以美国的零售房产相对来说需要看具体的情况，它是两极分化的，有一些运作非常好，有一些运作非常糟糕，好的很好，差的很差，是两极分化的市场，要看具体的情况。比如我们曾经在路易斯安娜州有一个商业地产的零售业主他几乎把他的房子送给我们了。所以有时候是两极分化的市场。如果你没有流量的话，这个地方在荒郊野外，根本没有人来，刚才你讲到30%几乎是空着的，这一部分反映出来零售的物业几乎是没有人来的，所以这个时候就要考虑它的风险是不是很大。

　　提问：我有两个问题：一个问Sam，一个问冯主席。我们听说很多中国的开发商都到海外开发商业地产，纽约、伦敦、悉尼都有，您讲到在美国商业的房地产市场还有机会，现在股本和贷款的比例还是非常好的。2014年、2015年这个市场还会清理，为什么07、08年不清理？第二个问题问冯主席，现在不动产金融的机会周围也有了，需要什么样的激励措施支持不动产金融市场，香港开始搞的时候很多股票进入到了不动产金融，并不是非常高质量的股票，有很多人一开始并不接受，我们怎么样来避免这样的问题，如果中国也搞不动产金融的话。

　　山姆•泽尔：首先，金融危机来的时候，我们先谈91年的时候，当时房地产出现了危机。我到银行买股票他们会问我，你再买3%行吗？我说为什么呢？每个银行都有6%—7%的资本成本，每次他们有问题的话都会出现亏损。在2007年、2008年的时候，当所有的债务要偿还的时候，对银行资本的成本就是0.5%，他们就是没有这样的动力也没有这样的必要，因此他们没有必要和动力来处理它，风险是非常大的。那时候的贷款都扩大了，就是说他们假装是很好的，但实际上进一步扩展。现在四年都过去了，出现什么了？当时出现的是住宅率增加了，房租令人失望，因此这种交易在08年仍然是不平衡的，在2012年仍然没有平衡，不同之处是资产本身现在已经出现了潜在的负债情况。今后三到四年可能会出现很多这样的问题，我把它称之为所谓的虚幻感觉，把它当成一个解决方案一样，会出现很多这样的情况，为很多人提供新的资本，让现有的重新贷款，但是所有的这些活动会出现急迫性，和08年不太一样，现在房地产的发展速度会有所提升，我讲的是流动性，现在美国房地产市场有一个公司在07年的时候是X，08年达到了X的5%，就是说当业务降了95%的时候，商业交易的总量基本上都枯竭了。07年是45%，但是我们还要等待，现在我们还处于清理过程中，除了政府干预之外。

　　冯仑：关于不动产金融，其实取决于三个方面，这在中国已经研究了一段，但目前还有三个方面制约这件事情：一、资产质量。在中国因为都是以开发为主的，真正拿来出租的优质、适合做不动产金融的资产数量不多。租金回报并不能达到标准。另外少数能达到标准的，还有一个问题是租约时间太短，如果做不动产金融，在美国是五年、十年、七年都有，但在中国现在的租约一般是一年，能有三年就很了不起了，所以租约太短，把它变成金融化产品，在市场上进行交易的话是非常不容易的事情，收入难以确定，而且很难预测。二、外面的税收环境，不动产金融因为和税收有关，如果重复征税，现在租金的税也很高，不动产金融的收益再收税，个人公司再收税，这样收税做不动产金融就不合算了，所以在税的方面是一个制约。三是投资人，这些产品不可能像买过去几年的股票那样快速上涨，这个条件现在慢慢具备，刚才讲到寿险、养老基金，这些都大量介入到将来买这些产品的市场，他们对于回报的要求可以在5—6%左右，如果不动产金融如果低于6%，在市场上的价值就很差，几乎不大可能做成。

　　这三个方面，资产本身的质量，外部的税收政策，以及入场交易的买家，这些都还不完全成熟。所以中国在不动产金融方面，我相信还需要一段时间才能作出第一个案例来。

　　提问：我有两个问题：第一个问题请问冯总，第二个问题问Sam。冯总能不能介绍一下您在美国纽约的万通中心的情况，您刚才说已经九年了，当初您是怎么样的想法会到那儿？现在和您当初的想法是否一致？对于以后发展的方向和展望是什么样的？第二个问题是问Sam，你是非常有钱的人，而且你的事业非常成功。我想了解一下，你下一步要做什么，你的激情除了骑摩托车之外，还有什么其他的激情和想玩的东西？

　　山姆•泽尔：我们回过头来讲创业家、创业精神的问题，为什么一个人成为创业家，最终他就是你的动力，还有激情。我今年已经70岁了，我的事业非常成功，大家总在问我，你什么时候退休？我的答案是我都不敢想象我退休会是什么样，我都不敢想象我居然会停止发掘我的极限，我不断地在自问这样一个问题，我能不能做下一个事情，这个事情我能不能施加影响，我能不能让这个事情发生，能不能创造出不同的事情？只有做才能看出来，大家所留下的唯一遗产就是创造出不同的东西，到底能影响多少人？在我生活的世界中，我所做的跟大家共享工作的经验，我每年要讲30多场讲演，在全世界各地的大学做讲演，为什么这么做呢？因为对我来讲是一个好的机会，把我的经验和大家共享，希望能够鼓励像你们这样的人，还有其他人，也能变得更加伟大。不仅仅如此，我不能想象玩高尔夫，或者是其他的事情，我都愿意做喜欢的事情，我每天早晨6：30到办公室，每天晚上7点才回家。我没有必要这样做，如果是为了钱，25年前我就可以不干活了，但这并不是为了钱，是为了迎接挑战，主要是看看自己的极限在何处，帮助自己看看能不能把机会抓住，看看能不能比你旁边的人做得更好。当然钱能帮助你知道得分的情况，但是真正的挑战才是最重要的，只要挑战还存在，我就要经常迎接挑战、解决挑战。我停止呼吸之前，我会一直迎接挑战。

　　冯仑：Sam讲得非常好，我接着讲纽约的故事，其实就是他的一个注解。在9•11之后，全球都很关注这个事情，我作为地产商，我知道炸的是个楼，不是一堆棉花。02年冬天的时候，我参加了一个培训，当时是哥伦比亚大学一个教授，教授讲9•11之后的重建，以及当时建筑师规划的非常漂亮的七栋楼。在这个过程中，我突然有一个想法，这件事和我有什么关系，我能不能改变一下这个过程？于是我就去了，我问他这件事情中国的企业能不能参与？其实我口袋里当时没有那么多钱，但是我就是这么一个想法，他说我是教授，不能解决这个问题，你要到纽约，我把你介绍给商人。到了03年春天我又去了纽约，找到了这些当事人，其中业主之一来问了一个很奇怪的问题，世贸重建这件事和外国人有关已经很差异，和中国人有什么关系？而且中国人在这儿做什么？更重要的是没有想到是中国的一个民间企业。我告诉他，我们可以用中国方式吃饭，纽约方式做事，你相信我，我会按这儿的规则做。从那时候开始，我就把所有的不可能变成可能，所有的不信任变成信任。一个律师告诉我，你要把这件事情做成，你不要坐着，你要站起来，文件从脚底下开始写，写到和你一样高就可以了。我后来真的是这样做，中间经历了很多曲折，最主要是市场不信任你，比如我的信用卡是不是没有支付，因为你太陌生了，是遥远的中国过来了，而且名不见经传。在这种情况下，就像Sam讲的，要施加改变，施加影响，最后我已经飞了50多次纽约，为这件事飞了至少40次，打了1800多个小时的电话会议，最终让对方接受，更复杂的故事就不讲了，最后我们签订的合约有半尺厚。才做了多少事情？按中国的开发商来看是很小的事情，就是只有2万平米的一个物业，我要租40年。这件事情很特别，因为是9•11，因为是重建，因为是北美最高的楼，又因为它叫中国中心。所以事情虽然从金额上并不大，但是的确施加了一些改变，以至于到今天，变成了中美经贸合作当中非常有趣的一个故事。当然明年年底要开幕，大家如果去看就会发现，它实际上发挥得作用比金钱要更大，所以我才讲，要追求理想，顺便赚钱，但是必须挣钱。用挣钱这个得分，挣钱就像运动员得分，证明你是合格的商人，这是一个得分。如果你亏钱了，你就是一个不合格的商人，所以从这个角度来说，我们是经历了这样一个心理过程，和Sam讲得是一样的。但是从业态角度来说，作为万通，我一直讲怎么样看别人看不见得地方，算别人算不清的帐，做别人不做的事情。咱们站在未来安排今天的事情。所以当中国的不动产还是非常弱小的时候，我就想到纽约看一看，把6万美金以下GDP以下的不动产开发了200万元曼哈顿的不动产把它搞清楚，搞清楚以后我就变成大人的思维，虽然我不是大人，但我变成大人的思维，我可以知道怎么从青春期一直到成年发展的所有路径，这样来带动万通发生根本性的变化。这就是领导者，因为你要做领导者，你一定要是看方向，告诉你的所有团队，未来在哪里，为什么要去未来，跟谁一起走，怎么走，走多久，用多大力量。

　　所以从这个角度来说，我把激情变成了和公司的战略理性联系了起来。所以到今天为止，我们在五六年前不断讲美国模式，很多人并不了解，换句话说，就是用成熟房地产市场下的眼光来看今天大陆成长的房地产，这样会改变你对房地产的思维。同时也会让你的投资更加有方向，而且更加准确。总之，我们所有的过程证明了刚才Sam讲的，我觉得我特别能听进去，就是因为作为一个创业者，作为一个企业家，事实上是没有终止的，所有的活动都是为了改变你的环境，用有限的资源创造出最大的、别人认为不可能的未来，同时给你的未来再增加更多的选择性，让所有的社会由此而进步。

　　刘劲：非常好。

　　山姆•泽尔：我想再补充一点刚才冯仑先生讲的，我是福布斯名单上的，大家如果看福布斯的名单，把继承钱的那些人从单子上去掉，这时候要具体分析一下，他们未来的走向，每一个人如果都是大家往左走你往右走，如果每个人都往右走你考虑往左走，有的时候你需要用一种非常独特的方式完成一些事情，要看见人家看不到的东西。别人都到纽约去了，我就到河南来了，所以从这个角度来讲要打破传统的智慧。如果只是追寻一种传统的智慧，按步就班地做一件事情，永远无法去实现超凡的业绩，所以有时候还是要有一些特别的方式。

　　提问：冯仑先生，随着中国消费经济的逐渐成熟，特别是，你觉得电影院在商业地产当中应该扮演什么样的角色？

　　冯仑：我觉得中国现在很多的地产商会介入到这里面，但有一个角色的扮演，就是说定位要不同。如果只是做业主，那是没有问题的。做好一个电影院，出租给运营商，比如院线的经营者，地产商是永远不会赔钱的，按时间收租金，如果不好就把它踢出去，改做别的。问题是地产商超出了这个范围，直接做院线的经营者，那就是另外一个学问和生意了。院线的经营是不是能够赚钱，有一个很大的制约因素，就是内容，就是电影本身。如果经营院线每天没什么电影上演，或者都是外国电影，本土电影没有什么吸引人的票房，这样可能一年365天只有100天是有人进去的，剩下200天没有人进去，这样院线经营者的收入就会非常可怜。内容的经营，最重要的是自由创新的环境，创作的环境，另外是法制对于知识产权，对于电影相关的衍生产品的开发，这些东西中国目前能够赚钱的导演不超过五个人。他们两年、三年才做一个电影，所以这样的供应情况，而且在市场上其他的导演因为不赚钱，所以他们做出来的东西，虽然中国拍的电影数量在世界上是首屈一指的，但是赚钱的导演却是非常少的。这样从院线经营本身来说风险是非常大的，到目前为止，很多地产商，或者是其他进入到院线经营者的，现在都已经开始意识到院线经营的风险是非常大的。现在作为地产商，把物业租给院线经营者，地产商从来没有感到压力，因为是收租金的。如果未来的不动产当中，把自己局限于物业的提供方、业主方、出租方，这是一个非常好的生意。但是如果说你要跨出这个行业，直接去做院线的经营者，我觉得在中国目前风险是非常大的。