证券期货基金松绑 市场化改革倒逼监管创新

　　[ 对于中国证监会来说，中心任务仍然是强化资本市场直接融资的功能，以此化解过度依赖银行贷款所造成的系统性风险。为此，市场和机构的监管都必须去行政化，给市场的自我创新留出足够的空间 ]

　　在混业经营格局越来越明显的时候，证券、基金和期货三大行业的发展却相 对滞后。当来自银行和信托的竞争压力日渐增大的时候，三大行业内部的创新动力促使证监会开始重新考虑监管与市场之间的边界。

　　对于郭树清和他领导的中国证监会来说，中心任务仍然是强化资本市场直接融资的功能，以此化解过度依赖银行贷款所造成的系统性风险。为了达到这个目的，市场和机构的监管都必须去行政化，给市场的自我创新留出足够的空间。

　　2006年股权分置改革以来，资本市场的改革创新更多集中在市场层面，证券、期货和基金三大机构自身的管制却没有明显减少。今年，证监会已经针对三大行业分别出台了创新支持政策。

　　松绑三大机构

　　长期以来，资本市场管制太多，中介机构过于弱小，规模和质量都与成熟市场相去甚远。一个经常被引用的例子是，证券公司全行业的净利润不及交通银行一家，总资产仅为高盛的三分之一。券业高层在金融领域的地位也远远不及银行业——全国政协的经济组银行业大佬云集，但来自证券公司的就只有中金公司董事长李剑阁一人。基金业唯一一位政协委员——交银施罗德基金副总经理谢卫并不在经济组，他是以民主党派的身份参加的政协会议。

　　今年，证监会几位高层领导包括主席郭树清、副主席庄心一和主席助理姜洋都分别针对基金业、证券业和期货业的改革创新发表了讲话，改革已经从业界的呼声，上升成为监管部门坚定的意志。

　　5月份，庄心一在券商创新大会上的讲话，即使在业内老人听来也是耳目一新，甚至大大超出意料。这位从2004年券商综合治理开始“铁腕治军”的证监高官，坦陈券业对管制过严的各种微辞、抱怨和自己的苦衷。他特别提到了中信证券董事长王东明，赞扬他“对证监会的爱护总是以批评的方式体现的”。中信证券饱受“一参一控”和华夏基金超比例持股等监管红线之苦，因此王东明一直呼吁放松管制。

　　针对证券公司的松绑幅度可能是最大的。证监会希望将证券公司真正打造成资本市场的组织者，经纪、资管、投行、固定收益各个业务条线都有大的动作。

　　券商的经纪业务已经开始试水现金管理，与银行争抢客户的短期理财业务。投资银行除了股票IPO业务之外，场外市场、中小企业私募债等都将是新的业务领域。券商的资产管理也将摆脱同质化的集合理财业务，利用卖方的业务优势，为客户打造个性化的投资和理财产品。

　　基金业过去一直是以公募基金为主要业务。近期修订的《证券投资基金公司管理办法》允许基金公司开展更多的私募业务，其投资范围也扩大到广义的证券领域，包括未上市的股权、收益权，甚至是实物资产。

　　期货业的资产管理业务管理办法也已经结束意见征集，即将推出。近年来国内不断推出新的衍生产品，期货资管业务也因此具备足够的想象空间。

　　除此之外，证监会还将探索证券期货行业的高管股权激励，目前基金公司的专业人士持股已预留政策空间。民营资本参股证券、期货和基金公司将受到政策鼓励，以此促进三类机构的股权多元化和公司治理的完善。

　　非公开市场监管挑战

　　近来，证监会机构部、基金部和期货部都针对各自分管的领域出台了具体政策，在具体的业务层面回应三大类机构的改革创新诉求。但仅仅做到这些是完全不够的。

　　从金融产品和市场的层面看，证监会需要在现有的场内市场为主的监管体系之外，迅速建立对场外市场的监管架构，以应对今后券商、公募基金和期货行业大量发展的私募产品（其实质是非标准化的场外市场产品）的监管需要。

　　中国的场内市场监管曾经有过惨痛的教训，十年前的证券和期货行业乱象就是明证。在汲取经验教训的基础之上，我们建立了证券和期货保证金第三方存管和中央监控的制度。

　　事实证明，这套制度是行之有效的，甚至也正在为成熟市场所借鉴。去年，美国最大的期货公司MF Global顷刻间倒闭，连带客户资产蒙受巨大损失。事后，美国监管部门始终没有弄清这个过程的细节，比如MF Global在自营盘资金链条断裂时，是如何挪用了客户资金，以及具体挪用了多少。如果美国也有类似中国的保证金监控中心，上述事件至少能够及时发现并采取应对措施，其后果也不会这么严重。

　　相对于场内市场，场外市场的参与群体小，专业程度高，风险可能不会那么大，但这需要建立在严格的投资者准入制度之上。同时，场外市场相对分散，集中监管很困难，潜在的风险没有那么容易发现，但经过日积月累逐步发酵，一旦爆发难以收拾。

　　过去，资本市场在严格管制之下，场外市场的产品几乎没有，而三大类机构在场内市场的标准化证券产品又受到严格监管，总体来看市场的发育程度很低，没有发生以美国次贷危机为代表的场外市场崩盘、进而牵动整个金融市场的危机。即便如此，中国的特殊国情也可能导致简单的场外市场产品引发更广泛的金融风险。

　　2009年以来的信托业大发展已经从去年开始进入风险暴露期。不少房地产信托表面上是股权投资，其实仍然是贷款性质，脱不了间接融资疏于风险管理和信息披露的窠臼。融资租赁业“假租赁、真贷款”的现象也很普遍。私募股权基金和担保公司以项目投资、募集资金为名进行非法集资导致大量投资者受损、威胁地方金融稳定的案件也时有发生。笼统来讲，上述案例涉及的金融产品都可以归结为场外市场产品，资本市场未来如果要做大场外市场，也面临着同样的挑战。

　　客观来说，中国证监会缺少场外市场监管的经验。目前券商和基金开展的一些私募化产品，仍然是投资于公开市场的股票、债券等标准化证券，募资和投资两头都是非公开市场的情况很少。券商的直投基金大概算一个，但也只是刚刚开始试点。基金公司专户业务投资房地产、企业股权和实物资产等“另类投资”甚至还只是“纸上谈兵”。专业搞股票投资的公募基金公司从哪里一下子变出另类投资团队也是一个问题。

　　场外市场的监管不可能套用场内市场的模式，否则监管成本直线上升，也就失去了放松管制的本义。成熟市场可供借鉴的东西也并不多，因为他们的实践也才刚刚开始。

　　“放松管制与加强监管是并行不悖的。过去资本市场曾经因为监管的不到位而暴露出很大的风险，市场要创新，监管方式也需要创新。”一位接近监管层的人士对《第一财经日报》记者说。