敢死队96小时惊魂对赌：银华鑫利玩的就是心跳

　　对所有人来说，这是前所未有的状况。

　　8月30日，在母基金跟踪的中证等权重90指数下跌0.37%后，银华鑫利单位净值由前一个交易日的0.254元跌至0.250元，刚好达到向下不定期折算的阀值0.250元。

　　银华鑫利的“扛不住”触发了分级基金首例下拆的不定期折算。

　　当天，一份证券公司相关研究报告迟迟未发，研报作者对理财周报记者透露，“因为这事是头一遭，领导在反复检查，就怕出错。”

　　此时，上证指数的点位为2052点。经历前所未有的套利与对赌机会，二级市场表现很疯狂。

　　站在高点的分级基金

　　2011年3月17日，银华中证等权重90指数分级基金合同生效。

　　虽然银华90不是第一只指数型分级基金，确是同类中“站的最高的”，这只基金起跑线划在了上证指数2966点。

　　一位业内人士告诉理财周报记者，高位发行指数型分级基金通常对基金公司有利。因为随着指数的下行，进取型基金不断扩大的杠杆将吸引更多的投资者，而下拆预期也为稳健型基金提供套利机会，这对于基金规模的扩大也是有利的。

　　高位发行，也让银华鑫利成为首个面临下拆的基金。随着指数不断下行，银华鑫利触发下拆的预期不断加重。

　　与银华鑫利对应的A基金银华金利迎来一场套利盛宴。触发下拆，会让其80%份额归入母基金，可以在场外赎回。这意外着场内长期处于折价状态的银华金利，可以通过场外全额套现。

　　对于银华鑫利来说，这种预期也是“危中存机。”

　　“最低的价格，最高的杠杆，最大的风险。”北京一位私募投资总监表示，他在6月初就开始关注银华鑫利，只是赌指数冒得风险太大，所以没有参与，但是银华鑫利确实很有吸引力。

　　显然有更多人不愿放过这场投机盛宴。

　　Wind数据显示，6月底两份基金的份额各为49亿份，相较一季度增加了29亿份，增幅超过一倍。二季报显示，持有银华鑫利的个人投资者占比达到了67.94%，机构投资占比为32.06%。而前十大持有人中，险资占据4席，券商集合理财占据2席。然而前十大持有人的合计持股也未超过份额的15%。

　　羊毛出在羊身上，A基金赚的钱其实是B基金亏得钱，众多的筹码聚集在一起，于是一场对赌局开始了。

　　对赌之战

　　7月10日，银华基金首次发布风险提示公告，提醒投资者密切关注银华鑫利份额近期的净值波动情况,并警惕可能出现的不定期份额折算风险。

　　当天，银华鑫利单位净值为0.376元，而二级市场的收盘价格为0.506元，溢价率为34.5%左右。同期大盘则收于2156点，市场对7月“翻身”热议不断，一位市场人士告诉理财周报记者这种溢价很合理。

　　数据显示，整个7月，场外的资金持续杀入，截至7月底，银华鑫利基金的份额已经超过了67亿份。

　　8月24日，这种节奏开始加速。银华鑫利的净值跌至0.3元以下，距离启动折算的阀值0.25元仅一步之遥。当日，其在二级市场大跌5.94%，银华鑫利被推到了疯狂浪尖，市场普遍认为对赌进入了白热化。

　　8月27日，开盘不到一个小时，银华鑫利就触及跌停。当天，其单位净值为0.265元，而二级市场的收盘价格为0.356元，溢价率依然维持在34%左右。

　　当天的交易细节显示，卖出前五席位中有三个机构席位，而买入的前五席位中机构只占一席。根据华泰联合证券数据显示，在当天的大跌中，银华鑫利仍有1.12亿份的资金流入场内。

　　业内普遍认为，市场上一些“敢死队”资金通过银华鑫利来赌反弹，因为毕竟目前鑫利的实际杠杆率已经是杠杆基金中最高的了。

　　更戏剧的一幕，出现在8月28日。

　　当天，银华鑫利以跌停价开盘，尽管同日大盘上涨了0.85%，但银华鑫利全天仅有午盘曾打开一个小时的跌停，资金在跌停板上展开博弈。

　　当日成交量再次放大，创出20亿份的历史天量，而前五名的买卖席位中，游资则各占三席。市场分析人士透露，巨大的交易量中更多的可能来自于博弈资金的倒仓，其手法则是运用变相“T+0”。

　　“他们在打开跌停板时出货，又在跌停时接回来，降低成本。”该分析人士说道。

　　8月29日，银华鑫利再次跌8.75%。

　　“那天营业部还在打电话问我该不该卖，我只能把其中的盈亏比告诉他。”一名招商证券的基金研究员告诉记者，银华鑫利未来的走势充满了不确定性。

　　8月30日，银华鑫利逆市而上，在指数下跌0.03%的同时，上涨了2.4%。

　　来自某私募投资公司的宋先生可能代表了一部分人的想法，他计算一旦发生折算，只会损失5个点，所以放了一部分钱进入银华鑫利，因为目前银华鑫利的杠杆已有5.2倍，最后小赌一把。

　　当天，银华基金第九次发布公告提示风险，这也是最后一次。8月30日晚，银华鑫利确认单位净值达到0.25元，折算方案启动。

　　而对赌的另一端则演变为一场“搏傻游戏”，由于下拆预期越发强烈，银华金利价格持续上涨。8月28日，随着套利空间不断压榨，银华金利在0.98元左右放出天量，大量资金在二级市场落袋为安。

　　银华鑫利只是第一只

　　押宝鑫利的资金很难出场了。数据显示截至8月30日，银华鑫利的份额已经达到近74亿份，上述投资银华鑫利的宋先生告诉记者，他计划下拆后再卖，毕竟市场仍有转好的可能。

　　而金利的套利收益也存在不确定性。华融证券基金研究员阎兆珣告诉记者，先前多份研报中关于银华金利的套利计算只是理想状态。在场外赎回的套利收益将面临极大不确定性。根据测算，银华90可能面临巨额赎回风险，投资者很难迅速把套利收益变现。

　　“其实，只有前期进入银华金利的投资者才可能享受最大获利，据我所知，有很多人投资金利的目的主要是为对冲股票下跌的风险。”一位私募基金经理这样表示。

　　“银华鑫利的下拆对分级基金普及意义很重大。”多位基金研究员都对记者表示，由于指数型分级基金的机制，只要出现B基金收益率难以为A基金付息，这种情况就会发生。这是第一个下拆的基金，但绝非最后一个。