地方融资“脱困”期盼企业债“破局”

　　已经运行的海盐一期企业债募投项目城乡一体自来水厂全景。

　　本报记者 王颖春 王燕 浙江报道

　　浙江海盐，一个浙北小县，尽管自身财政状况不错，2009年一期企业债募投的东段围涂、自来水供应、污水管网、安置房建设等项目已经基本建设完毕，但由于不是“财政百强县 ”，被挡在了二期企业债发行大门之外。

　　海盐只是东部地区众多非百强县的一个缩影。在当前经济形势下，尽快调整因防范融资平台风险而出台的“非百强县不得发债”的临时规定，已成了众多县一级平台公司的共同呼声。

　　如何在调整的同时控制地方融资平台风险？这个平衡需要很好的拿捏。种种迹象表明，国家发改委已经着手研究上述问题，已经执行两年的非百强县平台公司不得发债的规定，近期或面临进一步调整的可能。

　　大规模基建待启 资金需求旺盛

　　浙江海盐，这座被杭州湾环抱仅有585平方公里的小县城，早在公元前222年就因“海滨广斥，盐田相望”而置县，县名自秦代沿用两千余年未变。1984年，因为我国第一座核电站——秦山核电站的修建，海盐又被罩上了中国核电第一县的光环。

　　然而，光环的背后有不被人知的难处。在日本福岛核事故发生后，海盐需承担核电场外应急体系建设任务，这需要很大一笔资金。而在养老保险实行属地管理后，海盐还担负着秦山核电系统约1万多员工的养老保障义务。

　　目前，秦山核电站一年税收为18亿元，但增值税和所得税都上缴中央和省级财政，留给海盐的只有城建税和教育附加两项，总额1亿多元。由于国家支持核电建设，原本应该拿来返还省县两级财政的一部分税收，返还给了核电公司。

　　财权和事权的不统一，使有核电第一县之称的海盐无法发挥出核电产业优势，在财政上反而要有所承担。如何将海盐拥有大批核电人才的优势转化出来？这一直是海盐想要解决的问题。

　　“吸引核电设备制造及相关服务企业入驻，打造中国核电城。”这是海盐县县委书记沈晓红给出的“药方”，“近期我一直在跟核电企业谈项目签协议，中国核电城的规划也将在近期公布。”

　　但是，吸引核电配套企业需要大规模基础设施建设，除核电城外，利用杭州湾跨海大桥的优势，海盐还规划了大桥新区、滨海新城、南北湖风景区等大平台。建大平台需要大投入，仅仅依靠财政收入远不能满足发展需要。

　　紧邻海盐的另一座县级市海宁，因为“天下奇观——海宁潮”而闻名海内外。2011年9月，在城投债极难发行的情况下，海宁成功发行了7年期固定7.8%利率的“11海宁债”，募集资金15亿元，海宁也成为云城投事件以来全国第二家发行城投债的县级市。

　　尽管已经是百强县，但由于保障房、百里盐官景区建设等方面需要大量资金，因此海宁在融资上，有着与海盐一样的迫切需求，这也是目前仍需承担大量基础设施建设任务的县一级融资平台的普遍需求。

　　资金筹措渠道有限 发债受困政策“门槛”

　　但钱从哪里来？房地产调控带来的是土地出让金的大幅减少，出于对地方融资平台风险的防范，银行大幅收紧了城投公司贷款。

　　2011年以来，监管部门对融资平台开始贷款实行“名单制”管理，严格信贷准入条件，对于不符合条件的，一律不得新增平台贷款，不得向“名单制”管理系统以外的融资平台发放贷款。

　　上述政策对县一级城投平台影响最大，主要是因为县级市和市辖区城投平台公司规模较小，且主要为公益性基础设施投融资业务，自身经营性业务较少，受到国家规范融资平台政策影响最大。

　　中债资信公司对公开发债的357家城投企业2010年和2011年的财务分析结果显示，银行借款仍是城投企业最主要的融资方式，尽管与2010年比有所下降，但2011年样本企业银行借款占全部债务的比重仍达81.29%。

　　即便可以从银行贷到钱，但由于银行贷款往往期限较短，城投公司短期偿债压力较大。据了解，当时有券商曾向海盐推荐综合利率为12%的私募债，但考虑到利率较一期企业债高出不少，没有接受。这种情况下，在资金筹措的渠道上只有企业债、公司债、中票和短融等直接融资渠道可以选择，而具有期限长、成本低、额度大等优点的企业债，被海盐看作是第二轮债券融资的首选。

　　“银行贷款大多额度小，期限短，政府投资项目大多是长周期的，因此直接融资更适合政府性公司。”海宁市资产经营公司副总经理孙伟认为，目前海宁正在开发的百里钱塘国际旅游长廊，由于项目资金投入大、收益回收期长，企业债是最适合的融资方式。

　　2009年3月，在百强县窗口指导政策出台之前，以县国有资产经营公司为载体，海盐成功发行了10亿元“09盐国资债”，募集资金主要投入到基础设施和市政公用事业建设领域。

　　中国证券报记者在海盐实地走访时了解到，一期债券募集的东段围涂、自来水供应、污水管网、安置房建设等项目已经基本建设完毕。然而，当海盐再想发放第二期企业债时，赶上了国家对地方融资平台的清理整理，由于海盐并非财政百强县，因此被挡在发债大门之外。

　　所谓的财政百强县，是指财政部统计的年度公共财政预算收入在前100名以内的县，该名单并不对外公布。2010年为防范地方融资平台风险，国家发改委对地方发债开始实施窗口指导，规定县级主体必须是财政百强县才能有1家平台发债。

　　2008年海盐县财政收入为8亿元，2011年为17亿元，财政收入翻番，但二期募集资金总额基本未变，与此同时，海盐县国有资产经营公司2009年至2011年累计实现营业收入24.9亿元，净利润3.6亿元。

　　海盐方面认为，与三年前相比，无论是海盐县政府还是国资经营公司，其财务状况更为健康，因此不应仅仅是非财政百强县而剥夺其发债的权利。

　　此外，海盐县地域面积不大、人口数量不多，虽然财政收入的绝对值不高，但人均财政收入不低，是否可以发企业债，不能只看财政收入总量，还应参照政府可支配财力。政府可支配财力包括政府预算内收入、土地出让金、国有资产资本金和其他政府收入。

　　从2009年到2011年，海盐土地出让金三年总收入超50亿元。如果将这些全部考虑在内，海盐一年的可支配财力可达57亿元。

　　突破困局 非百强县发企业债或放松

　　面对地方呼吁放松非百强县发债和加快审批速度的需求，今年7月，国家发改委在北戴河召开会议时提出了“快节奏，砍规模”发债思路。“快节奏”是为了扩大企业债对宏观经济调控的影响面，“砍规模”是为了缩小政府融资整体规模，进一步降低地方融资平台风险。

　　据中国债券信息网统计，上半年企业债发行家数和发行规模分别达188家和3123亿元，同比分别增长49%和119%。算上目前正在发改委内部审核和部际会签的债券额度，目前已发和在发企业债规模达6000亿元，企业债全年发行突破7000亿已成定局。

　　业内人士分析，由于银行对工业企业贷款意愿下降，目前采取逆周期的货币信贷政策实现稳增长的难度很大，债券这一直接融资手段此时无疑将发挥更大作用。而与其他直接融资手段相比，发改委在企业债审批时坚持要根据国家产业政策审批项目用途，有利于将企业债发放与产业结构调整结合起来，实现对宏观经济的“精确调控。”

　　另一方面，在股市疲软的情况下，大量社会资金也需要有投资出口。这种情况下，将居民储蓄引导到符合国家宏观调控和产业政策的项目中来，“快节奏，砍规模”可以起到一举两得的作用。

　　中国证券报记者了解到，除“快节奏、砍规模”外，发改委对地方融资平台发债的另一思路是，鼓励能够产生固定收益的项目收益债或产业债，审慎对待具有公益性质的城投债。对于募集项目无法产生固定收益的企业债项目，发改委在审核上将更加严格。

　　例如，海宁之所以在发改委对地方城投债最为审慎的2011年再发一期企业债，除百强县这一因素外，另一关键因素是海宁的资产经营公司旗下有两家控股的上市公司海宁皮城和钱江生化，这两家上市公司每年为资产经营公司带来稳定的投资收益。

　　根据2010年发布的《国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》，清理后的地方政府融资平台大体可以分为两大类：一类是承担公益性项目投资、融资、建设、运营业务的融资平台公司；另一类是承担非公益性项目融资任务的融资平台公司。

　　“城投类项目的特征是，还债并不完全仰仗项目收益，尽管募投项目也投放到了基础设施项目上，但还需政府在土地、税收等方面给出一定优惠政策，才能保障债务偿还。对于这类项目，在操作过程中我们一般视作城投债范畴。”发改委一位官员解释。

　　正是考虑到收益问题，海盐在准备第二期企业债之初，首要考虑的问题就是偿债。据了解，在海盐一期企业债募集的几个项目中，自来水厂通过收取自来水费，5-8年就可以收回投资；围垦项目通过土地出让、厂房租金和旅游项目，也可以保证稳定收益；而保障房项目则可以通过土地整理和城市综合体建设获取回报。

　　即便本身财政状况良好，募投项目未来也可以产生稳定收益，但目前仍在执行的财政百强县这一限制性政策，仍将一大批潜在的优质平台公司阻挡在发债大门之外。

　　此次北戴河会议上，有地方发改委人士反映，东部富裕地区的财政承受能力强，应给予其更多发债名额；中西部省份的百强县较少，在发债上也应有所考虑。作为防范地方融资平台风险的临时举措，“百强县”规定是必要的，但在当前宏观经济下行的情况下，应对这一政策进行调整。

　　放松非百强县发债的另一个原因是，从整体上看地方融资平台的债务风险正在进一步降低，已发债城投企业债务规模出现大幅回落。中债资信公司统计显示，2011年末样本企业全部债务规模为36504亿元，较2010年增长8.11%，增速远低于2008-2010年37%的复合增长率。此外，已发债城投企业债务负担略有下降。截至2011年末，样本企业资产负债率为48.98%，与2010年末的50.23%进一步下降。

　　由于城投企业一直是基础设施投资的主力军，由于经济增速下滑，固定资产投资增速放缓，可以预计今后国家对地方融资平台的管控将进一步放松。但如果完全放开非百强县发债，全国几百个县一级融资平台都能发债的话，风险敞口太大。但非百强县这一政策又到了非调整不可的时候，怎么办？

　　业内人士建议，出于防范风险的考虑，优先考虑已经发行过企业债但尚不是百强县的地方政府发行新一期企业债，或是一种折中的政策选择。当然，对于募集项目本身是否可以带来稳定收益、风险是否可控等因素，仍要仔细考核，如没有稳定回报的项目或纯公益类项目需谨慎对待。

　　种种迹象表明，正在执行的非财政百强县平台公司不得发行企业债的规定近期或面临进一步放松的可能。目前中东部地区一些财政实力比较强的非百强县平台公司，已开始着手准备上报发债材料。