货币超发溯源：央行不独立是货币超发根本原因

　　本报记者 陈萌

　　近来，中国人民银行行长周小川密集谈论近十年来的货币政策，尤其是他对“货币超发”问题的论述与解释，引起激烈争论。对于2008年应对金融危机时的货币政策，周小川称，

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　　在《金融研究》发表的一篇文章中，周小川明确否认中国存在货币“超发”。他指出，从货币投放数量看，每年按照经济增长对货币供应的需求，基本上按照预先设计的、相对稳定的速度投放基础货币，最终做到了基本上没有多印、多投放票子，避免了出现大幅度的通货膨胀。在其新著《国际金融危机：观察、分析与应对》中，周小川指出，在中国，“货币超发”这个说法，接近上世纪六七十年代时所谓“非经济发行”的概念。非经济发行指超过实体经济需要量的货币供应，经济发行则指货币供应量正好符合实体经济需求。由于过去中国所统计的实体经济只涵盖物质部门、不包括服务业，所以，随着市场化程度不断加深及经济快速发展，货币供应量很快就超过当时统计口径的“实体经济”的需要，表现为超经济发行，即所谓“货币超发”。但实际上，货币供应不仅是满足实物经济的需要，还需满足服务业及金融市场的需要。此外，由于多数研究和实证检验证明，调控货币供应量与中央银行保持物价稳定的目标之间并无必然联系，货币供应量这个指标，在西方学术界基本上已被弃用。在另外一篇文章中，周小川则指出，将政策利率作为单一的货币政策工具的想法面临着挑战。因为这一做法的理论假设是货币政策传导机制顺畅，但现实的货币政策传导与此存在差异。

　　但从数据上来看，渣打银行2012年4月发布报告称，根据计算，在2011年全球新增的M2（广义货币）中，仅中国就占了52%。而这不是最近才出现的现象，金融危机爆发以后（2009—2011年），全球新增的M2中，人民币贡献了48%。过去5年，中国的M2增长了146%，2011年末余额已达到85.2万亿元。而在2012年，M2已经超过了90万亿元。到底应如何看待货币超发问题，本报专访了兴业银行首席经济学家鲁政委博士。

　　时代周报：你认为中国目前货币超发了吗？

　　鲁政委：其实这个是很难讲的，从M2和GDP的比例来看，中国在全球属于最高的国家之一，尤其在主要经济体当中。但是，我们也要看到M2和GDP比值的高低其实与一个经济体的体系是有关系的，如果你是以银行贷款为主的间接融资体系，那么这个比值都是很高的；反过来你是直接融资体系，那么这个比例是比较低的，所以拿中国这个数据跟美国比是不合适的，美国银行贷款在整个社会融资中大概只占15%左右，M2是一个存款的统计，对应的另一面就是贷款的问题，所以美国的比值不高，欧洲也比中国低，但欧洲的银行贷款是比美国要高的，在整个社会融资体系中占比大概在30%—45%之间，如果你去看一下欧洲M2和GDP的比例，欧洲比美国要高。看到这个我们就应该明白一点，从M2和GDP的比例来看中国的货币超发问题是不够全面的。

　　当然也有人从另外一个角度看，中国的货币总量从2007年开始，上涨的速度比10年前快得多，这个问题在肖钢的《庞氏骗局》里面说得很严重，里面讲到中国的广义货币从2007年的54万亿增加到目前的145万亿，按照这个数字我们差不多在不到5年的时间里增加了2倍，这样的一个速度过去没有这么快过。他还提到过2007年以来中国投放的货币总量相当于全球16个最大经济体的40%—50%。但是这里面同样有一个问题，如果纵向比，那中国的货币增长是有一点过快的，这让人觉得不太正常，但如果从横向比可能没有看上去的那么严重，因为货币统计量的大小与社会融资的结构是有联系的。

　　我个人的看法就是，评论货币过多还是过少，更多的还是要看社会融资总量，但是不管看什么，最后如果你的钱多了，东西的价格总是上涨，总要通胀的；如果你的钱少了，你就会遇到通缩，所以从目前的情况来看，我们还没有看到中国的经济眼下有很大的通胀压力，但是这个风险是存在的，我们看通胀不能只看物价，还要看资产的价格，这里的资产主要讲的是股市和楼市，我们的股市没有涨很多，但是楼市却在飙升，从通货膨胀更广泛的定义讲，其实是货币购买力的下降。虽然我们无法清楚地判定中国的货币到底超发多少，但是对于当前的这个市场主体所潜伏的通胀预期和风险是值得关注的。

　　时代周报：那你认为货币超发是通货膨胀的主要原因吗？

　　鲁政委：一切通货膨胀归根到底都是货币现象。但这并不是说货币的多发就会立刻引起通货膨胀，而是说他迟早会来。

　　时代周报：中国人民银行行长周小川目前驳斥货币超发导致物价上涨论，对此你是怎么看的？

　　鲁政委：就这种争议来讲，小川行长讲的还是有一定道理的，因为货币是必要条件，就是说没有货币是肯定不会有通胀的，但不能说有了货币就必然会有通胀，经济增长才是充分条件，只有你的增长上来了，潜伏的货币和通胀的魔鬼才会突然出现，所以站在小川行长的角度来说也是对的。但是站在另外一个意义上来讲，我们能够理解中国央行的苦衷，就是因为中国银行法给央行定的使命是保持经济平稳健康发展，再加上维护通胀稳定，我们要求央行既要保持经济增长稳定，又要防范通货膨胀，两全是很难做到的。

　　你会发现，由于失业关乎社会稳定，政府往往害怕经济增速不稳定，所以要增长，增长就要发行货币，银行行长是行政任命的，你说他听谁的？在很多成熟的经济体，像美国央行是有比较高的独立性，美联储的主席是不对总统负责的，而且任期跟总统的任期是不一样的，交叉的，总统可以提名联储主席的候选人，但是需要国会批准，国会可以否决掉总统提名的候选人。央行唯一的目标就是维持货币的稳定，但没有说要维持经济的增长。

　　德国央行的地位是更独特的，它是高度自治的，不向总统负责也不向国会负责。德国央行行长是由央行内部系统推举出来的，他可以按照自己的想法来执行货币政策。但是在中国，这显然是不行的，这才是本质的原因。

　　我们查阅了全球的数据，通胀水平相对比较低的国家，他们的央行基本上都是具有独立货币执行权利的，都不对行政负责。他们唯一的目标就是维持通胀稳定，在这个基础上为经济增长提供最佳条件。

　　时代周报：央行制定来年的M2指标时，物价是重要参考，这和周小川的论述是否矛盾？

　　鲁政委：这也不矛盾，在人民银行过去公布过的M2数量确定方法当中，它是等于GDP的增速加上CPI的增速再加上3—4个点的误差，这个公式最典型地表明人民银行的双目标是很难实现的。

　　时代周报：周小川称货币供应量这个指标在西方学者中间基本上是被弃用的，是否如此？

　　鲁政委：这就要搞清楚一个经济体到底是间接融资为主的体系还是直接融资为主的体系，如果你是以银行为主的间接融资体系，社会的资金量主要来自银行的贷款，用M2是很好的。如果以美国作为榜样的话，全球主要经济体都曾经经历过从数量到价格的转变，从货币量目标到利率目标的转变，几十年之前他们的利率也是管制的，汇率也是固定的，直接融资的规模也没有现在大，所以他们早期也是用M2控制来作为货币政策操作的一个指标。美国是从什么时候才把利率作为唯一的政策工具呢？1989年之后利率才登堂入室，成为美联储主要的政策工具，在这之后的量化宽松又是控制货币供给量，因为价格已经调不动了。

　　所以，到底采用什么的货币工具？不是说价格是唯一好的工具，这要根据你的社会融资体系跟经济的情况来定，比如说欧央行，到现在还是双支柱的，又要控制货币量又要调价格。所以，不能说用货币量来调控就一定不好。但在社会融资日益多元化的结构下，在银行贷款的占比总体不断下降的情况下，我们开始要有一个从数量到价格的转变，虽然这个过渡期可能两个都要兼顾，数量也要调，价格也要调，但是最终价格所占的权重要不断上升。

　　时代周报：货币发行超发与否有什么尺度或原则依据呢？

　　鲁政委：我们现在是找不到依据的。只会有一个定性的感觉，虽然会有主观性，但是可以观察。

　　时代周报：货币超发和通货膨胀是否会危及中国经济增长？

　　鲁政委：除了像日本这种陷入通缩的经济体之外，所有的经济体在经济发展的过程中，实际上物价都是在不断地上涨。一个适度的温和的通胀是可以的，而且从某种程度来说是有利的，零通胀是不可能的，一个不太高的通胀是有助于经济增长和为货币政策预留空间的。但是，通胀的这个度要把握好，太高的通胀就会造成社会的不稳定。