理性看待新型城镇化投资机会

　　从股票市场的表现看，今年前11个月里周期类的股票表现都相当差，但12月份以来投资者对周期类的股票兴趣越来越大，房地产类股票表现出色，与投资有关的钢铁、水泥、机械、煤炭、有色等都有不错的表现。原因当然与经济工作会议有关“新型城镇化”的表述有关，投资者普遍认为，城镇化就意味着要增加基础设施投资，周期类的行业必然有不错的表现，有人甚至认为中国经济新一轮增长周期已经启动了。

　　房地产市场在新型城镇化舆论的推动下也出现了明显的“异动”，出现了“暖冬”，有些媒体甚至开始炒作所谓的“恐慌性购房”。

　　笔者认为，新型城镇化的主要内容是提高进城农民工的社会保障水平，让他们真正成为市民，其本质是收入分配的问题。新型城镇化的过程意味着政府用于居民社会保障的支出相应增加，同时也意味着企业的用工成本也相应增加。新型城镇化会改善我国的经济结构，消费占GDP的比重会上升，出口和投资的重要性将下降。

　　从经济增长的角度看，传统的城市化刺激经济增长，因为人口大规模地从农村流向城市从而有利于刺激劳动生产效率的提高，新型城镇化意味着经济增长质量的改善，但这个过程本质是收入分配的调整，难度相当大，这个过程与基础设施投资及房地产投资的快速扩张基本没有关联。

　　退一步说，即使仍然按照以前的城市化道路前进，2013年的投资扩张也难以施展，主要面临以下两个障碍：

　　第一是资金的障碍。经过10余年的投资扩张，尤其是2009年的井喷式膨胀，企业的负债率已经高高在上，根据有关部门的计算，到2011年底，我国全部企业的总体负债已经超过GDP的总量，债务余额达到了GDP的110%左右，不仅比欧美很多发达国家的企业债务水平高，而且也高于其他新兴经济体。企业的过度负债不仅意味着这些企业债务负担过重，已经丧失继续增加金融杠杆的能力，同时也意味着金融体系的风险在快速聚集。

　　尽管经济工作会议对2013年的总体定调是“积极的财政政策和稳健的货币政策”，但结合中国的国情，当国有企业（尤其是地方控股的国有企业）的负债无法继续增加时，积极的财政政策是难以发挥的。2009年实施的积极财政政策中，中央财政的支出其实并没有增加多少，真正发挥作用的是地方融资平台的10万亿负债。

　　第二个障碍是缺少合适的投资项目。从产业结构看，中国的制造业大多数已经出现产能过剩，继续增加投资的空间是有限的，很多人会将目光指向基础设施投资。基础设施投资不仅不会形成新的产能，而且可以消化新增加的产能，但遗憾的是，中国的基础设施投资已经出现“超前”状态。

　　根据中国社会科学院《中国国家资产负债表研究》报告的数据， 2001年中国城镇基础设施投资为10391亿元，2010年便大幅增加到60705亿元，10年时间投资增长了4.84倍。用固定资产投资价格指数调整之后，实际增长仍达3.57倍，年均增长18.4%。特别是2009年以来，在国家巨额投资刺激计划的推动下，基础设施行业的投资规模出现了迅猛增长。铁路部门投资规模的扩张尤其明显，2009年增长63.5%，为近年来的高点。整个“十一五”期间，铁路基本建设投资完成1.98万亿元，是“十五”时期的6.3倍。

　　本世纪以来，中国基础设施投资占全社会固定资产投资的比重，始终保持在20%以上。基础设施投资占GDP的比重总体上呈上升之势，2009年和2010年曾达到15%以上高位，这一比例远远超过世界银行1994年世界发展报告《为发展提供基础设施》中给出的经济性基础设施投资占GDP的比重不少于5%的政策建议。长期高比例的基建投资，使中国的基础设施水平已经远远超过同等经济发展程度国家的平均水平。从人均电力消费量、公路密度、港口基础设施质量、互联网接入率、电话普及率等诸多指标看，中国的基础设施投资已经超前了。在这种情况下，回报理想的基建项目比较缺乏。 （作者为中国社会科学院金融研究所金融市场研究室副主任）

　　作者：尹中立