OTC竞争烽火连天：“新三板”揭牌迎制度升级

　　昨天上午，北京雾霾渐散，全国中小企业股份转让系统（俗称“新三板”）正式揭牌。证监会副主席姚刚和北京市常务副市长李士祥出席并做了简短的讲话，整个仪式没有鲜花更没有锣鼓喧天，持续不到半个小时。低调揭牌的“新三板”事实上在去年9月已经从“中关村园区股份转 让试点”升级为全国性场外市场，它将成为我国多层次资本市场中与创业板相衔接的底层架构。

　　由于没有走完全部程序，“新三板”业务规则没有在昨天公布。接近监管层的人士告诉《第一财经日报》：“应该就是最近，不会拖太久。”但无论如何，在过去几个月，“新三板”完成了一系列架构和制度性变革。特别值得一提的是，负责“新三板”运营的“全国小企业股份转让系统有限责任公司”（下称“股份转让公司”）是一个公司制企业，与沪深股票交易所的会员制完全不同。这也意味着“新三板”将引入市场化的公司治理机制，为将来的交易场所兼并收购提供必要的条件。

　　对于股份转让公司而言，增强“新三板”的吸引力、流动性和融资能力，将是其正式运作之后的第一要务。这家独享政策优惠的全国性市场，事实上一直面临着区域市场（OTC)的竞争。

　　制度性升级

　　从2006年中关村试点推出，到2012年底，“新三板”总共挂牌200家公司。在去年9月扩大试点之前，“新三板”挂牌公司全部来自于北京中关村的“一区四园”。扩大试点之后，来自天津、上海和武汉三地国家级科技园区的企业也开始进入“新三板”挂牌。

　　一家典型的“新三板”公司，股东人数二三十人上下，每年的净利润四五百万，并且极不稳定。这些企业与当前创业板IPO排队在审企业有着相当大的距离。后者的实际年净利润门槛已经在四五千万以上。

　　由于规模小、社会股东少，“新三板”的交易一直很不活跃。加上2007年之后取消个人投资者入场的资格，“新三板”的流动性显得更为凋敝。

　　2012年全年，“新三板”挂牌公司仅成交638笔，涉及1.456亿股，年换手率不到2%。这个换手率不及当前上证所主板两三个交易日的水平。

　　但一些业内人士认为，场外市场交易不活跃正符合这个市场的属性。“初创期企业的股权主要在创始股东手里，他们通常是不倾向于过早出让股权的，除非是新发股份，否则很难引入新的社会股东，也就不会有活跃的交易。”一家上海券商代办股份业务负责人对记者说。

　　另一方面，投资机构对“新三板”的认识也有一个过程。上述券商人士称，他的团队花了大量时间培养了一批机构投资者，把他们从上市前股权投资（Pre-IPO）的思路上“改造”过来，逐渐适应“新三板”主要依赖于企业成长性的盈利模式。

　　即将出台的“新三板”业务细则将对原有制度进行全面升级，包括允许股东人数超过200人的非上市公众公司在“新三板”公开转让，引入连续竞价和做市商等交易制度，在投资者适当性基础上允许个人投资者参与等。这些政策将是“新三板”作为全国性场外市场的“独享”政策优惠，与区域性市场拉开了明显的制度差距。

　　然而，天津、重庆、上海三地已有的区域市场早已在全国范围内争抢挂牌资源，浙江和深圳等地的类似市场也在酝酿之中。“新三板”这支“中央军”刚刚祭旗，就面临“地方诸侯”割据的局面。

　　区域市场的“全国野心”

　　“我们和"新三板"的关系，说白了就是CCTV和地方卫视的关系。CCTV当然垄断了最多的市场资源，但地方卫视未必就没有胜算，芒果台不就在娱乐节目上做得风生水起么？”一家区域性市场的总经理对记者表示。

　　在上述区域市场总经理看来，所谓全国性和区域市场的区别，仅仅是管辖范围的不同全国性场外市场监管权在中国证监会，而区域OTC的监管权在地方省级人民政府。此外，两者完全是竞争关系。

　　“当前中小微企业量还是很大，"新三板"和区域市场是合作大于竞争，但本质上还是竞争关系。这种竞争有利于场外市场发展，谁的机制好、服务能力强，就能聚集更多的企业和投资者。”上述区域市场总经理说。

　　不过，“新三板”也有一部分功能OTC暂时不具备。首先，新三板承接了“老三板”退市公司的代办股份转让功能。按照沪深交易所最新的退市政策，主板和创业板退市公司可以选择到“新三板”或者区域性场外市场挂牌，但目前区域市场接纳退市企业一无先例，二无系统支持。

　　另外，作为分流IPO“堰塞湖”的组合拳之一，“新三板”很可能具备“上市预备板”的新功能。由于“新三板”及其挂牌公司直接在证监会的监管之下，证监会未来也可能对“新三板”公司提供转板IPO的“绿色通道”，即快速审核。

　　地方卫视的收视率要比肩CCTV不会那么容易，但一出好戏已经开场。

　　作者：蒋飞来源第一财经日报)