行业整合路径求解

　　编

　　者按

　　由工信部、发改委、国资委等部委着力推进的，钢铁、水泥、电解铝在内的九大行业并购重组将于近日启动。这并非政策层面第一次推动行业内整合，此前出于节能减排或减少行业产能过剩等因素考虑，钢铁、电解铝等均受到过政策“照顾”。但这种自上而下推动的 行业兼并重组效果并不明显，部分行业集中度甚至不升反降。

　　制定达成提高生产效率，降低过剩产能的目标没错，但推进方法和路径如果不是遵从市场优胜劣汰的原则，行业整合往往是屡并屡败，难以达成预期效果。

　　这一组文章关注钢铁、水泥以及电解铝行业中具有代表性的企业，它们此前在行业整合中遇到的问题可能今天仍然存在。

　　宝钢并购步伐趋缓 行业集中度不升反降

　　“在并购重组方面，宝钢将有选择、有原则地参与，看是否符合我们的产业布局战略，是否有利于提高我们的市场份额、是否产生协同效应、是否有利于技术进步、增强我们的产业影响力。”宝钢集团董事长徐乐江，曾用这句话对记者表达了宝钢对兼并重组的态度。

　　而在五年前，通过并购整合等路径实现规模扩张，还是宝钢为确立竞争优势而积极践行的重要战略举措。如今在经历了金融危机和多项国内钢铁项目重组得失后,宝钢对兼并重组开始变得谨慎起来。

　　谨慎来自于对目前钢铁行业成本高企、需求增速放缓的现状和长期微利经营的判断，也来自于在跨区域、跨所有制兼并重组中所遇阻力的无奈。

　　地方利益割据

　　中钢协的最新统计数据就显示，2012年前11月，国内前十大钢铁企业的产量占全国钢产量比例仅为46.1%，较2011年下滑3.1个百分点。这一数据不仅没能实现2009年初《钢铁产业调整与振兴规划》提出的“国内排名前5位钢铁企业的产能占全国产能的比例达到45%以上”的目标，要达到工信部所指定的“到2015年，前10家钢铁企业集团的产业集中度要达到60%左右”的目标，仍是任重道远。

　　作为国内的钢铁生产巨头，宝钢在多年前就被赋予了主导国内钢铁企业兼并重组、提高国内钢铁集中度的重任。与其他钢铁企业相比，宝钢在兼并收购的“战果”上也更明显些，先后并购了八一钢铁，兼并重组广东地区的钢铁企业，并对宁波钢铁进行了股权收购，但在更多重组对象上“碰的钉子”也不在少数。

　　比如从2006年开始，宝钢就在与远在内蒙古的包钢洽谈重组，但至今都未能达成一致。对此，宝钢集团一位内部人士告诉本报记者，主要的阻碍是在收购资金方面，“内蒙古自治区政府态度很坚决，要价太高，对于宝钢而言，收购成本太高。”

　　此外，宝钢还曾对山东、安徽和河北的国有钢铁企业抛出过“绣球”，但都因为当地省内的强力重组而“胎死腹中”，反而是先后整合省内骨干钢铁企业而挂牌成立的山东钢铁集团和河北钢铁集团，因为地方政府对联合重组的“超速”推进而挤进了全球钢铁的十强。

　　地方利益的割据，始终是拦在跨区域兼并重组面前的一座大山。由于钢铁业一直是很多省市及地区的财政纳税大户，一些地方政府正是因为不愿意失去对钢铁产业的控制权，才通过行政力量阻止钢铁业的跨区域重组，此前接受记者采访时,徐乐江就曾坦言，目前国内搞并购最大的困难，是需要进一步减少重组过程中的行政化色彩。

　　跳出产量诉求

　　而与宝钢等国有钢铁企业相比，一些有意在钢铁产业中寻求投资机会的民营企业，同样在钢铁投资和重组上步履维艰。

　　位于唐山的一家已完成三家钢厂联合重组的民营钢企管理层就对本报记者指出，民营企业之间相互重组会比较困难，因为缺乏带头的核心企业，很难实现实质性整合，一旦市场好转，企业有了盈利，就很容易为了各自的利益分崩离析。

　　两年前河北省的国有钢铁巨头河北钢铁集团，曾通过 “渐进式股权融合”的模式，重组了12家民营钢铁企业。在加入河北钢铁集团的民营企业中，有4家企业正是几年前联合成立的民营钢铁集团长城钢铁的成员。

　　在长城钢铁成立时，几家民营钢铁企业还曾经每月开会希望统一采购和销售，但时间长了还是因为各家成员企业规模和盈利都差不多，最终分道扬镳。

　　而对很多国有钢铁企业来说，如今对整合民营钢铁企业也不是非常积极。华东地区一家地方国有钢铁企业的高层对本报记者坦陈，在目前原料高企、需求放缓的情况下，对钢厂来说，规模的扩大已不是最重要的。

　　徐乐江也对记者指出，最近几年，宝钢制定的新一轮发展规划，就对企业的发展理念进行了调整，其中在规模战略的实施中，就要求跳出对单一的产量扩张的追求，提出“规模是在一定技术和管理水平下企业达到最低成本时的产能集合”，而中国钢铁业的竞争，也应由过去的产品竞争向服务竞争转变。

　　徐乐江也认为，中国的钢铁业仍应该加快兼并重组进度，尽快提高产业集中度，建议给予从事行业兼并重组的企业在税收和信贷等方面的优惠，从外部环境和政策面帮助企业降低企业兼并重组的成本和风险。

　　（陈姗姗）

　　财务风险笼罩中国建材整合路

　　水泥行业的产能过剩情况早在7年前已为政策层面所注意。2006年10月17日，国家发改委审议通过《水泥工业产业发展政策》，提出企业要进行跨部门、跨区域的重组联合，向集团化发展。

　　但直至2012 年6月末，水泥行业两大巨头海螺水泥（600585.SH）和中国建材（03323.HK）的区域也未有显著提升。据数字水泥网和中债资信的数据，只有海螺水泥总部所在的安徽省的集中度达到70%以上，而四川、贵州、云南的集中度在30%以下。

　　中国建材近年来在全国各地并购了大量水泥企业，尤以旗下南方水泥和西南水泥为典型。但规模迅速扩大的同时，中国建材面临大而不强的局面。

　　记者昨日尝试联系中国建材，但该公司董秘办的工作人员婉拒了采访。

　　商誉风险

　　近年来，中国建材并购了200多家地方水泥企业，目前其产能已经达到2.6亿吨/年，占到全国水泥产能的近一成。

　　狂飙突进的并购未能带来效益的显著提升。中国建材2012年第三季度财报显示，公司前三季度的营收达598亿元，归属于上市公司股东的净利润为35.9亿元，同比下降40%。

　　截至去年9月底，中国建材截的资产负债率已经上升到80.9%，大幅高于水泥行业的平均60%的负债水平。

　　在负债结构上，截至去年9月底1761亿元的负债中，流动负债占比60%。面对578亿元的短期借贷和一年内到期的非流动负债，中国建材去年前三季度的经营活动产生的现金流量净额为63.5亿元，净利润为35.9亿元。中国建材面临较大的还债压力。

　　由于并购了大量企业，中国建材在截至去年9月底的商誉已经从2006年的2.5亿元膨胀到了206亿元，占净资产的50%。有投资者认为，在企业盈利能力不佳的情况下，这部分商誉将不得不面临被减值，而结合上述负债情况，中国建材的财务情况不容乐观。

　　有分析人士指出，目前新增水泥生产线受限，现存产能成为稀缺资源，这种资源稀缺所导致的溢价有一定合理性。“因为不只有中国建材一家去收购，因此被收购企业的议价能力就得到提升。”中债资信评估有限责任公司评级业务部分析师谷仕平认为。

　　投行杰富瑞曾发布报告表示，今年上半年，中国建材几乎全部的销量增长来自于新收购、利润低的西南市场。为保持合理增长，公司不得不进行更多收购，以此填补利润偏低，因此导致其借贷显著增长。

　　市场化经营

　　在不少人看来，导致中国建材目前这种大而不强的局面，是企业市场化经营的机制不够成熟。

　　作为一家央企，即便资产负债率偏高，盈利能力不算强大，中国建材近年仍频频获得银行“输血”。截至2012年上半年，中国建材的987亿银行借款中，有888亿是无抵押银行借款。

　　2012年上半年，中国建材获得了11.5亿元的政府津贴。2011年该数额为27亿元。中国建材在2011年年报中指出，“政府补助乃地方政府机构给予本集团，主要为了鼓励本集团发展及为地方经济发展所做贡献。”

　　杰富瑞的报告指出，中国建材的增长模式需要公司每隔几年便回归资本市场，如果打破债务扩张和发行股份的恶性循环，就没有其他方式来保持增长。

　　一名不愿透露姓名的水泥行业分析师指出，中国建材通过股权置换，把地方军收编进国有企业，由于每个企业的经营特点不同，整合集中在股权而非经营层面。“各地诸侯仍然按照自己的方式经营，公司统一、核心的管理力度有限。”

　　上述分析师认为，中国建材之所以面对这番“大而不强”的局面，要归结于市场化经营机制不足。“反观海螺水泥，其虽然也是由地方国企转制而来，但通过精细化经营，内部掌控力度较强，管理控制严密，没有地方诸侯混战、各自经营的问题，也因而减少了干扰，加强了成本控制能力。”（ 金慧瑜）

　　市场的逻辑，资本的手段

　　工信部、国家发改委等12家部委近日联合发文，提出了到2015年九大行业产能集中度的目标，并着力推动这些行业的兼并重组。在以央企和地方国资为主体的这场兼并重组过程中，应该遵循什么样的原则，采取什么样的手段呢？笔者给出的建议是：市场的逻辑，资本的手段。

　　这几年以来，钢铁、煤炭、水泥等重化工业领域的兼并重组呈加速推进之势，这些行业的产能集中度也得到了一定提高，但管理部门的预期目标还有一定差距，一些企业更是在兼并重组的过程中屡屡碰壁。其中最为人所诟病的，莫过于缺少市场化、缺少透明度的行政性重组，这种地方政府做“红娘”，强行撮合，看似缩减了流程，提高了效率，实则损害了市场公平，最终带来的也不一定就是高效率。

　　以两个领域为例。先说煤炭，2009年起，山西的煤炭产业掀起了整合高潮，出发点是规范矿产开采资源、维护市场秩序，但最终却演变为对民资的“驱逐”，比如对兼并重组的主体认定，被兼并煤矿的门槛，矿产资源的价格评估等，行政力量的身影始终挥之不去，鲜见市场逻辑。到2010年年底，山西煤炭业的产能确实集中到了具有地方国资背景的大矿手里，但构建一个合理的健康的产业并不是简单地让“煤老板”成为历史名词。我们即需要产业的规范，同时也需要抑制垄断，更需要保持产业应有的活力。

　　再说钢铁业。宝钢可谓是钢铁业兼并重组的急先锋，西北直取八钢、东南吞并广钢、韶钢，长三角更是把杭钢、宁钢纳入麾下，似乎所向披靡，但实则不乏悲情。2006年，宝钢在资本市场举牌邯郸钢铁，持股一度超过5%，终因河北的强烈反对而失败，后来河北在邯钢的基础上，吸并了唐钢、宣钢，组建成河北钢铁（000709.SH）；此外，宝钢对包钢更是垂涎已久，双方一度签署框架合作协议，不过最终未成佳缘。2008年时，宝钢集团曾对外宣称，希望通过兼并重组五年后的2012年，集团产能达到8000万吨，这一美好的愿望如今已经落空。

　　与宝钢遇挫形成鲜明对此的是，河北钢铁、山东钢铁等区域特征明显的钢铁集团纷纷组建，虽然也有资本运作，比如上市公司之间的吸收合并等，但本质上仍属于行政重组，而非市场重组。至于鞍本重组，挂牌八年整而不合，更是被贻为笑柄。在国际上，大型企业之间的重组或合并，都是通过资本市场公开进行，双方会进行充分的沟通接触、详尽的尽职调查与风险评估，征求股东的意愿，得出审慎的决定，如此方能发挥资源配置的效率。

　　行政重组是地方政府主导型市场经济的产物，地方政府往往倾向于将所管辖区域内的同类型企业合并而为一，这被视为自己的责权利，进而排斥外来优势企业，这样做的短期成本（操作成本）较低，但中长期成本（配置成本）非常高，甚至会产生预算软约束的风险。

　　12家部委下发的指导意见中特意强调，“充分发挥市场的基础性作用，遵循经济规律和市场准则，尊重企业意愿，由企业通过平等协商，自愿自主地开展兼并重组。”这显然是在吸取了过往行政性重组教训后的总结。要知道，兼并重组的目标是把企业做大做强，但前提是在市场竞争的基础上，而非垄断和政策保护之下的做大做强。相信市场的逻辑，运用资本的手段，行政力量要退后一步，来营造权利公平、机会公平、规则公平的欢迎，这样的兼并重组，才是有效率的兼并重组。（王恒利）

　　行业出路在纵向整合？

　　1月22日，工信部、发改委、国资委等部委着力推进的九大行业并购重组正式启动，电解铝位列其中。上述部委提出，到2015年将形成若干家具有核心竞争力和国际影响力的电解铝企业集团，前十家企业冶炼产量将占全国比例达到90%，培育3~5家具有较强国际竞争力的大型企业集团。

　　之前亦有政策出台以推动电解铝行业强强联合及跨区域兼并重组，但该行业近年“兼并重组已经很少”。

　　裹足不前

　　记者了解到，受前几年经济利益的驱动，电解铝行业疯狂扩张最终导致产能严重过剩。记者从上海有色网（SMM）获悉，全国电解铝的产能目前已经突破了2700万吨，但直到现在，中国的一些西部省份，一些新项目仍在陆续上马。

　　产能一直在急剧膨胀，产业集中度却未得到有效提升。行业人士向记者表示，中铝公司的产能占比约15%，中电投等其他大型企业的产能占比更少，“全国目前有超过100家电解铝厂，大的电解铝厂也有，但远不能达到90%的产能占比标准。”

　　实际上，为解决电解铝产业集中度低的问题，这已经不是相关部委第一次提出相关指导政策。早在2009年，国家发改委就曾经要求要抑制钢铁、水泥、多晶硅等几大行业产能过剩和重复建设状况；2010年，《国务院关于促进企业兼并重组的意见》发布，该意见要求，以电解铝等行业为重点，推动优势企业实施强强联合、跨地区兼并重组、境外并购和投资合作；工信部随后发布了《关于进一步加强企业兼并重组工作的通知》，进一步助力推进兼并重组。

　　但本报记者注意到，与钢铁等其他行业近年来掀起的企业整合风暴相比，电解铝行业则相对静态，鲜有企业在兼并重组方面取得实质进展。“政策最近几年都有，但这两年铝企业之间的兼并重组已经很少了。”新湖期货分析师许红萍向本报记者介绍称。

　　根据了解，电解铝行业之所以跨省、跨区的整合较少，与该行业特点不无关系：铝业受原料制约明显，一般企业在当地发展，本身在资源方面有优势，跨省后对方未必能给出优厚条件，而相比其他行业的规模化效益，铝业更注重精细化管理。

　　此外，铝行业属于高耗能产业，几乎每年的节能减排任务，电解铝是首当其冲，并不是政府重点引进的项目。“无论从环保考虑还是项目前景，对政府来说，并不是一个好的选择。”许红萍说。

　　纵向整合？

　　更多的铝企业尤其东部企业，现在惯常的做法是，关闭当地的老厂子，把人员、设备等向新疆等能源更优势的地区转移。据悉，此前山东、河南等省份电解铝扩产很快，几乎扩产一倍，后期这些项目的建设却陆续停掉了，往西部转移。

　　许红萍认为，在电解铝行业，即便未来实施兼并重组，纵向发展的可能性比较大，比如电解铝企业去兼并一个氧化铝企业，而横向整合的可能性很小，“一家电解铝企业再去兼并另一家，不划算，因为并过来，也可能是亏的”。

　　一个明显的例子是，就在上个月，有着30多年发展历史的山西阳泉股份铝业公司，因为资不抵债，已经全线停产。而因为本身没有自备电厂，又缺乏原料，即便由当地国资委牵头推动重组工作，仍没有合适的接盘者。“这种企业对外出售，没有雄厚实力的企业进行资产注入，几乎等于是接了一堆破铜烂铁。”许红萍说。

　　刚刚结束调研的许红萍还认为，产业集中度不能仅从规模上来要求，“很多企业只注重做大规模，但成本转嫁能力太差，盈利不好，会做成大而虚”。金融危机爆发前，中铝公司曾陆陆续续兼并了一些企业，但所收购的这些企业大多整体不赚钱，“有些是老厂子，设备比较落后，收购的成本比新建项目的成本还要高”。

　　（张国栋）来源第一财经日报)