中金公司：贵州茅台2012年业绩留有余地

　　【证券网】（记者 杨现华）贵州茅台（600519.SH）1月24日晚间发布2012年度业绩预增公告。经初步测算，预计2012年度实现归属于上市公司股东的净利润与上年同期相比增加50%左右。根据三季报，茅台四季度净利润创下年内新低。

　　中金点评如下：

　　1.该业绩应该留有余地 ，是茅台应对2013年变幻局势的一步准备。从两个层面推测，我们认为应该是留有余地。

　　1）从Q4单季度的净利润增速和实际发货进度：10月份提价30%，出厂价从619元调整到819元，并且2012年整体供应并没有缩减。2011年推测总体供应12600吨，2012年总体供应14400吨，其中1000吨直营店系统；那么非直营系统的供应也有6.3%的增长。所以，Q4单季度的净利润增速是反常的。

　　2）从12－18经销商会议的信息推算：前11月集团收入324.4亿（含税），推算全年集团收入约360亿（含税），除税后约308亿（集团今年目标也是350－370亿含税收入）。其中，习酒30亿、开发公司5.6亿、保健酒3.6亿、葡萄酒4亿、其他推算2亿，则茅台股份262亿左右。表明应该有10多亿的预收款未确认。

　　2.也反应出一些问题，主要是直营店和年份酒。

　　1）直营店今年供应量1000吨，但是30家店店均供应量在30吨左右；实际完成的情况，据了解并不是特别理想。这反应了单店计划量太大、人员配备和渠道能力不足的问题。

　　2）老酒是配售，但2012年开始的高价酒销售就不是很理想，2013年预期也不会很高。虽然，据我们了解，目前茅台经销商2013年合同签订基本完成，但高价酒动销问题或许也需要妥善解决才好。

　　3.2013年，两个问题

　　1）短期问题：体制限制对超高端白酒的压制还在继续，市场需要判断股价和基本面之间的对应程度。短期问题是寻底相关的。

　　2）中长期问题：如何开拓新的消费群体？这也是我们在前期邮件中一直表述的，需求的问题要靠需求方面的努力才能根本解决。

　　中长期问题是估值修复相关的。

　　我们的一点浅见包括：

　　直营店的调整：或许更多和更小、更专业是一个方向

　　注重同经销商、消费者的沟通和交流：本次产业调整，实际上是产业链从品牌/生产环节向过程和消费者环节系统升级的一次产业跃进

　　注重在新形势下阐释和发扬自己的品牌：茅台最核心的资产还是没有改变的，那就是品质基础和品牌地位；在高档消费品领域，这二者是企业能够前行的基础

　　4.业绩预测和建议

　　1）谨慎而言，2013年的业绩预测从此前的17.5元调整到17元，对应目前11.5xPE

　　2）建议：我们坚持此前一直坚持的建议，180元（此前预测的接近10xPE）附近，价值投资者逢低吸纳。

　　作者：杨现华