短期震荡不改春季攻势

　　东吴证券宏观策略组

　　上周市场整体以震荡整理为主，A股继续上攻阻力较大。我们认为大盘短期仍有震荡整理的需求，但是综合经济基本面、市场层面、流动性、估值等影响因素，在经历短暂休整后，一季度市场仍有望延续升势，继续春季攻势。

　　首先，从经济基本面来看， 投资推动经济持续复苏。从需求端来看，目前主导需求变化的仍是投资。去年12月固定资产投资增速有所回落，但这并不改变我们看好投资增长趋势的观点。年末固定资产投资增速下滑是季节性因素导致的，从近年数据来看，12月投资增速均回落，去年12月极寒雨雪天气频繁更是导致建设活动放缓，但城镇化和下游地产需求旺盛仍使我们看好投资增长的前景。基建和地产投资仍将在一季度推动需求上升，在供求趋于平衡的背景下，需求回暖将拉动生产，一季度经济将持续复苏，经济企稳态势进一步显现。经济增速回升将在价格端有所反应，尤其是PPI环比增速转正有望持续，从商务预报来看，生产资料价格环比上升连续性增加。因此，在经济量价齐升的背景下，企业盈利预期有望改善，从经济基本面支撑股市。

　　其次，从市场层面来看，产业资本减持力度不减，投资者追高意愿不足。一方面，从上周重要股东二级市场交易来看，全周累计只有11家上市公司重要股东在二级市场增持股份，与此对应，有多达52家上市公司重要股东在二级市场减持。虽然减持家数从前一周的83家减少至52家，但是增持家数与前一周17家上市公司重要股东二级增持相比，呈现继续回落态势。另一方面，从资金流向来看，上周全周呈现资金净流出态势，上周四指数冲高回落使得市场风险情绪加速释放，由此也引致周四全天资金净流出超过100亿元。整体来看，市场风险厌恶情绪有所增加，投资者追高意愿较弱。

　　第三，从流动性方面看，尽管当前处于月末及临近春节阶段，但银行间流动性并没有呈现出以往的季节性偏紧格局，这主要得益于前期央行公布采取期限更短的流动性调节手段，使得资金波动幅度明显减小，目前银行间市场资金利率及质押式回购利率都处于相对低位运行。从股市流动性方面看，随着近期融资融券标的股票范围的扩大，A股市场效率将获得进一步提升，并且流动性情况也将明显改善。整体来看，本周沪深两市流动性将以中性偏松为主，对市场形成较为正面影响。

　　第四，从估值方面看，去年12月初以来，市场出现了连续的逼空行情，各大市场的估值水平均出现了不同程度的提升，但是这种提升并没有改变市场整体估值在长期内中枢下移的趋势。从板块估值变动的结构来看，此轮反弹中估值提升速率最快的板块主要集中于中小市值占比较高的板块，包括创业板及中小板，而该类板块也显示出较大的估值溢价，这主要得益于投资者对该板块的成长性评判及国内投资者对中小市值个股的独特偏好。我们认为，从长期来看，这种板块间的估值差异仍将较为明显。对市场而言，估值快速修复后的市场需要一定时间消化，进而对市场会形成一定的压力。

　　整体来看，随着指数连续的逼空式上涨，短期内多空双方分歧有所增加。从市场有利因素来看，经济弱复苏的延续、库存回补周期的开启有利于春节行情继续演绎。从一周的时间窗口来看，产业资本减持力度的增加叠加资金季节性紧张的冲击，使得这一阶段投资者风险厌恶情绪有所上升。考虑到目前指数运行至重要技术阻力位，短期内我们认为大盘将以震荡整理为主，但是由于此次调整更多是源自于技术面与心理层面，基本面有利因素仍然支撑市场在调整后继续上行。操作上，建议投资者适度降低仓位，对涨幅较高的板块及个股保持谨慎态度，等待市场调整后的建仓机会。

　　行业配置上，前期随着QFII、社保资金等逐步入场，金融、地产等周期股累积了较大涨幅，初步消化了经济复苏预期及政策改革预期。在经济被验证为真复苏之前，我们认为周期股的再度大幅上涨的概率相对较低。相对而言，只要周期股表现相对稳定，那么短期内成长股的表现空间将更为明显，可以适度增加配置的板块包括医药、电子、通信、计算机等成长性板块。另外，以食品饮料、餐饮旅游为代表的防御性行业板块可以保持相对均衡配置。