民生银行何以领航？

　　民

　　生银行民营化的、分散的股权结构，将其推到了沪深300第一权重股的位置上，其体制优势转化为市场优势，进而推动自身引领银行业乃至股指上涨。

　　民营化的体制优势

　　与民生银行良好的资产状况和市场竞争力相一致的，是其股价在二级市场的表现。2013年2月1日， 民生银行再度上涨8.92%，创出近期反弹新高，自2012年9月26日先于大盘见底至今，民生银行的累计涨幅高达91.34%，复权价也逐渐接近2007年的历史高点。

　　民生银行为什么能有如此巨大的涨幅？投资民生银行的逻辑是什么？

　　简单来看，民生银行股价的上涨，一方面与宏观经济企稳回升的大背景有关，另一方面受益于业绩推动因素。但在A股上市的16家银行中，民生银行涨幅最高，且超过银行业整体涨幅数倍，但上述两点原因显然不足以完全解释民生银行股价的暴涨。

　　一个普遍性的逻辑认为，除了银行股普遍上涨的共性之外，民生银行股价大涨反映了银行业的变迁。即利率市场化、金融脱媒双重叠加之下，银行战略大调整的拐点期已到，从普遍追求“做大规模”的同质化竞争转向实现特色经营。

　　民生银行引领行业变迁，这一逻辑是成立的，在银行业变迁进程中，招商银行曾经引领银行业的“零售化”，从而在2005~2008年的股市表现中引领银行业，但发力资产收益更高的小微业务，得以让民生银行成为新阶段的行业领头羊。

　　但本文认为，民生银行真正的优势在于其股权和治理结构的民营化“体制优势”，这既不同于工、农、中、建、交等国有控股银行，也不同于招商、中信、华夏、光大等国有企业控股。这种体制优势让民生银行“少讲政治、更讲市场”。

　　股票市场则直接反映出了这种体制机制优势。由于拥有巨量的流通股，民生银行已经成为沪深300指数第一大权重股，与股指极佳的互动关系，使民生银行备受追捧并成为金融机构投资组合中的重要一环。在股票上涨周期，投资民生银行可以和多仓股指期货建立良性的“双赢”投资格局。

　　良好的股权结构优势转化为市场优势，得以让民生银行领航。

　　小微业务成功

　　自2009年下半年开始，民生银行提出“做民营企业的银行、小微企业的银行、高端客户的银行”的战略定位。其中，小微企业的银行是整个三大战略之中的核心、战略支撑点。

　　当时的民生银行，重点在公司业务，扩张速度很快但稳定性较差。在民生银行董事长董文标看来，公司业务是“空中楼阁”，很精美但需要“接地气”。做小微金融，民生银行的基础就可打扎实，空中楼阁就可以落地，接地气了。

　　众所周知，小微金融以风险大、成本高著称。民生银行希望切入小微金融的蓝海，迫切需要一个方法论，需要可行的商业模式。为此，民生银行提出了大数定律和批量开发的观点，即大数定律回答小微金融风险大的问题；批量开发则解决成本高的问题。

　　具体商业模式上，民生银行创新了商圈模式、供应链模式以及更高级的城市合作社模式。

　　其一，商圈模式。即民生银行将小微企业贷款服务瞄准各个城市主要的大型商圈。通过商圈互保等方式，批量、低成本开发小微客户。

　　其二，供应链模式。即围绕一个大的核心企业，发展为它供货的多“卫星”式的中小商户并深入研究其共性与特性，展开批量营销，极大地提高了营销效率，节约开拓成本。

　　其三，城市合作社模式。此模式可被视为商圈开发的升级版。合作社由民生银行主导，将松散的小微商户，按照行业、产业链等特征整合成一个有组织的经济体。合作社会员之间通过联保获得民生银行融资支持，在民生银行撮合下，会员之间还会互相交易。

　　目前上述三种模式都在有条不紊地推行，特别是第三种模式，被民生银行寄予厚望，未来3~5年，民生银行要组建约一万家城市合作社。这是个极具野心的布局，一旦布局完成，将极大提高客户黏性。

　　从结果看，民生银行的小微战略可谓大获全胜。小微企业贷款余额从2009年末的448亿元增加到2012年12月末的3170亿元，3年累计新增了2722亿元，占到了民生银行过去3年新增贷款的一半以上。小微企业贷款余额从不足5%增加到23%左右。

　　短短数年时间，民生银行已经成为全球最大的小微企业金融服务商。依托小微金融业务，民生银行还大大拓展了盈利业务线。举例而言，民生银行小微客户数量已达到100万左右，其中很多小微企业主有财富管理的愿望，他们就顺理成章地成为私人银行客户的源头。

　　“争吵”的董事会

　　从股权结构上看，民生银行是国内唯一一家民营资本持股的上市银行，并且股权结构分散。根据国际公司治理学界公认的对控股权限的界定：50%为绝对控股界限，20%~25%通常被认为是控股股东所必要的持股比例界限。

　　民生银行最大股东持股比例均未超过10%。例如，截至2012年9月末，前十大股东中，新希望投资有限公司持股4.7%；东方集团股份有限公司持股3.13%；中国泛海控股集团有限公司持有2.46%等。

　　长期以来，“一股独大”是我国上市公司治理的一大痼疾，这一点在银行业中也颇为明显。“一股独大”的显著危害，就是控股股东有可能利用其控制权侵害中小股东和上市公司权益，产生所谓的“隧道效应”。公司控股股东利用关联交易等手段挖掘利益输送的“隧道”，从上市公司转移资金或资产，从而使上市公司以及广大中小股东的利益受损。

　　民生银行分散的股权结构特点，有效地避免了“一股独大”的问题。也正是这种分散的股权结构保证了该行董事会难以变成大股东的一言堂。董文标就曾坦言，上市银行里，民生银行的董事会“吵”得最厉害。

　　但恰恰是这种理性、客观的争吵保证了董事会决策的正确。与此同时，民生银行前些年进行的事业部制改革，则保证了董事会制定的战略能得以顺畅地执行。

　　我国绝大部分银行都是传统的“总分”组织体制，其被认为类似于“手工作坊”，是以部门银行为特征的高成本、高消耗和低效率的体制。此体制弊端主要有三：其一，效率低、流程长，各部门各自为政；其二，没有精准的市场定位，是一个“做大”的机制；其三，同质化严重，缺乏专业性。

　　民生银行的事业部改革始于2007年，其核心是将风险大、专业知识需求高的公司业务从分支行“上收”，成立专门的行业金融事业部，采取事业部管理体制。简言之，事业部改革后，主要的公司业务由事业部运营，分支行则一心一意做小微业务。

　　事业部改革的最大阻力来自分行，公司业务“上收”意味着从分行拿走很大的利益。以民生银行西安分行为例，改革后该行47%的对公存款、60%的对公贷款、60%的利润，以及半数以上的对公客户经理都上划到了事业部。

　　但只有这样才能把分支行逼到非做小微和零售不可的地步。这步棋走活之后，分支行推动小微业务的积极性空前高涨。短短三四年时间，民生银行小微金融贷款余额就超过了3000亿。

　　体制优势转化为市场优势

　　股权结构帮助民生成为沪深300指数第一大权重股，远超工农中建等四大行（截至上周五收盘，民生银行的权重已经达到4.23%，而中国石油仅占0.59%），与指数极佳的互动关系，使民生银行备受追捧并成为金融机构投资组合中的重要一环。

　　持有民生银行的投资者若提前布局沪深300多单，则将在推高民生银行股价的正循环中获益良多：民生银行股价上行直接引发沪深300指数上行指数大幅上行吸引更多投资者入场市场热度的提高激发其他股票启动其他投资者跟进买入民生并产生引致效应。

　　2012年12月4日本轮股指反弹至今，权重不同的股票表现迥异也说明了这一点。高权重股如民生银行、招商银行和兴业银行分别上涨75.90%、47.15%和63.71%。

　　民生银行的权重第一，缘于沪深300指数在计算成份股市值时，为反映市场中实际流通股份的股价变动情况，在考虑自由流通股本时，除剔除了上市公司股本中的不流通股份外，还剔除了公司创建者、家族、高级管理者等长期持有的股份、国有股份、战略投资者持有的股份及上市公司交叉持有的股份等几类股本。工商银行、中国人寿、中石油和中石化等尽管全流通市值极重，但由于股权结构的问题，在沪深300算法中自由流通市值反而远小于民生银行。

　　不仅如此,民生银行的股权结构分散，股东动态调整的空间决定了其资金容量远超其他权重股，二级市场成交也更加活跃。在本轮上涨中，QFII等金融机构是不可或缺的力量。而机构热衷于民生银行的重要原因，也是其成交活跃，资金容量大。

　　良好的股权结构带来了如上两大优势，帮助民生银行在大盘上涨过程中如同开弓之箭，不再回头，去年12月4日至今，上证指数上涨23.43%，沪深300指数上涨30.09%，而民生银行已上涨75.9%，作为第一大权重股，民生银行对股市的全面反弹功不可没。

　　前路挑战在哪？

　　过去的银行业增长逻辑基础在于规模做大；但随着利率市场化、金融脱媒的到来，下一阶段银行业增长的逻辑基础已经演变为寻找自身市场定位，成为特色银行。

　　这方面，民生银行已经做了很好的探索。但改革难以一蹴而就。从中长期的角度来看，今后民生银行依然面临两方面的挑战：守成以及改革。

　　所谓守成，是针对小微业务而言。商业银行的小微贷款业务门槛其实不高，其他银行等民生银行将小微贷款模式摸清楚之后，也可以采取跟随战略。在转型压力下，其实已经有越来越多的银行进入小微金融领域，这块市场已隐现红海特质。

　　所谓改革，则是主要针对事业部改革而言。2007年事业部改革时，民生银行考虑到各种因素，事业部制改革采取了折中的办法，同时成立了产品事业部和行业事业部，但有些事业部的定位、业务边界尚待进一步厘清。因为不清晰的定位可能造成事业部与分行，以及事业部之间产生利益冲突。

　　目前，民生银行的行业事业部包括地产、能源、交通、冶金、石材金融事业部等；同时也拥有贸易金融、投资银行、金融市场三大产品事业部。后续改革究竟怎么走，是更侧重于行业线还是更关注于产品线，关系到事业部改革的最终成败。

　　不过，在民生银行的“体制优势”面前，事业部制改革、私人银行发展探索这种战术层面的疑问和挑战，不会改变民生银行对于行业的“体制优势”。只有中国国有银行体系进一步推进市场化改革、推进真正的董事会建设，才能够在体制层面和民生银行站在相同的起跑线。

　　但体制优势向市场优势的转化和传递，则有可能实现反向互动。股指上涨终有竟时，当上证指数展开向下调整之时，具有体制优势特征的股权结构所赋予民生银行的权重股地位，会给投资者尤其是机构投资者一个新的“卖出民生银行股票、空仓股指期货”的投资组合，那时或许会有权重股民生银行领跌的现象。

　　（作者系本报记者）

　　作者：徐以升 聂伟柱来源第一财经日报)