复制信托？

　　李保华 赵娟

　　基金公司子公司业务的破题，为规模久久停滞不前的基金行业开启了一扇崭新的大门。

　　目前，初获信托业务“牌照”的基金公司子公司和券商资管都在跃跃欲试。他们首先“出兵”的方向，多与信托业务不无关系。

　　目前，嘉实、工银瑞信等基金公司

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　　当信托业正在为刚性兑付忧心忡忡时，基金子公司已经开始试水融资类信托业务。

　　去年以来，券商资管规模突飞猛进，主要是受益于银证合作，即开展原银信合作的通道类业务。

　　然而，金融混业，看上去很美。

　　在事后备案制的监管下，挖角信托业相关人才，最低仅需2000万元的注册资本，尚无净资本及准备金要求等风险监管指标，不受信托业法律法规的束缚，基金子公司就像一家家小型信托公司，试探着挺进信托“腹地”。

　　而刚性兑付这一信托业不成文的规定，对刚刚起步的基金来说，或成为不可承受之重。如何在出现损失时实现兑付，已是目前几乎所有的基金子公司都在思考的问题，而这或将让其在信托道路上谨慎前行。

　　“同质化”的创新

　　2012年10月31日，中国证监会正式发布修订后的《证券投资基金管理公司子公司管理暂行规定》，宣告基金公司专户子公司的开闸。

　　随着德邦基金专户子公司德邦创新资本有限责任公司在日前获得监管部门的批复，截止到2月20日，已有近20家基金专户子公司获批，占全部基金公司数量的近三分之一。

　　4个月过去了，在开展业务方面，大型基金公司充当了先锋，目前基金子公司进入实质性运作阶段的至少有嘉实和工银瑞信基金旗下的三单项目。

　　2012年12月初，嘉实基金全资子公司嘉实资本发行成立了首只专项产品，该产品是与阿里巴巴合作的小额贷款项目，规模仅0.6亿元。

　　今年1月底，嘉实资本发行了基金业首只房地产信托——嘉实资本盛世美澜园专项资产管理计划。

　　该产品将投资于镇江恒福房地产开发有限公司开发的“美澜园”项目，采取结构化设计，由嘉实资本募集1.4亿元的“优先级”，镇江恒福出资0.6亿元的“劣后级”。其中，嘉实资本募集的“优先级”认购门槛100万起步，产品期限为18个月至24个月，将根据资金量情况享有9%、10%、11%。

　　从产品设计看，嘉实资本该产品与目前市场上信托公司发行的融资类房地产信托基本没有区别。该产品预期收益率也处于信托业的平均水平，不过其优先劣后杠杆率仅为2.3倍，在房地产信托中属于较低水平。嘉实基金的设计可谓相对谨慎。该产品同时还设计了一系列的保障条款，例如嘉实资本掌控镇江恒福94%的股权，并设有土地质押、项目股权过户等。该产品路演当日预约即到1.4亿元上限。通常，在信托业，类似的项目中，信托公司能赚取3-5个点的收益。

　　嘉实资本涉及融资类的大部分信托业务都由嘉实基金董事长安奎亲自主抓，安奎原任嘉实基金股东中诚信托副总经理，对于信托业务轻车熟路，作为专职董事长，大有辟疆拓土的势头。

　　而工银瑞信的子公司的首单产品也已经出炉。记者了解到，该产品规模20亿元，投资标的为一笔债权收益权，投向为北京地铁，而北京地铁作为工商银行北京分行的客户获得了其授信，资金亦是来自于工商银行其他分行某大客户的定向资金。

　　工银瑞信专项子公司的业务更多是依托工商银行的股东背景，项目和资金来源仍主要来自于工商银行。他们计划推出“幸福城市系列”项目，在四川等地区也在进行类似的投资于廉租房、地铁相关的基建信托项目。

　　“简单讲，就是工银瑞信‘借钱’给工商银行的大客户北京地铁，相当于一笔担保贷款，一般来说一些央企有大量的闲置资金而缺少现金管理人才，会通过信托等机构将钱设计成产品贷出去。”北京一家券商投行人士称。

　　这一模式下，基金公司曲线“放贷”，似有打擦边球的意味。

　　基金子公司曾被基金公司作为行业低迷中规模的救赎，更是被部分中小型基金公司作为弯道超车的利器。

　　事实上，自去年10月基金公司设立专户子公司开闸以来，新基金公司相对老公司而言，发展子公司的势头更猛，方正富邦、红塔红土、平安大华、长安、国金通用等新公司的专户子公司就已经在前两批中获批。

　　万家共赢是万家基金与第三方理财机构诺亚控股旗下全资子公司歌斐资产合资成立，其总经理伏爱国介绍，传统的固定收益类专户产品、房地产融资类业务以及股票质押业务是其未来发展的重点。他们的首单产品很可能为与万家基金大股东齐鲁证券合作的股票质押项目。

　　方正富邦等基金子公司也正在酝酿首单业务，或为票据通道类业务或地方融资平台类“信政”业务。

　　综上所述，目前基金公司子公司主要涉足的业务有融资类的房地产信托、基建类信托、股票质押类信托以及去年以来券商资管分食最多的原银信合作的通道类业务。

　　中粮信托一位信托经理直言，“基金子公司现在做的业务和信托没有任何本质的区别，完全是一家家小信托公司。”

　　而本报采访的多家基金公司专项子公司负责人都感叹，目前最紧缺的不是资金也不是项目，而是人才，他们都在从信托、投行招兵买马。已经成立的基金子公司现有人员多不超过10人。而对于基金公司而言，从过去两年最赚钱的信托和银行挖人着实不容易。

　　包括积极开展同类业务的券商资管在内，其目前业务模式也采用的是信托或投行模式：项目经理个人或小团队一条龙，即在公司业务“牌照”下，资金方、项目方均有个人或小团队牵头而撮合成相关产品。

　　通常，在信托公司信托经理的项目提成为三成左右，而短期看，除了依靠给予高达五成甚至更高的项目提成，从信托公司挖来的带着项目的信托经理，基金公司子公司开展信托业务多是靠着母公司股东的支持。

　　例如工银瑞信大力依赖工商银行；券商系基金较多注重股票质押类业务的自身优势；万家基金欲开展房地产信托等业务，也与其股东诺亚财富的销售支持和歌斐资产过去一年多在房地产信托业务方面积累的经验密不可分。

　　监管套利？

　　2012年下半年以来，在券商创新大会、证监会放行基金公司专项子公司并扩大业务范围，以及近期保监会明确保险资管业务试点要求等一系列新政后，各机构分食信托业务成为金融业混业经营的重要章节。

　　截至2012年底，65家信托公司管理的信托资产规模再创历史新高，达到7.47万亿元，较2011年增速高达55.30%，地方融资平台业务、贷款类银信合作、房地产信托仍是信托的主要三大类赚钱业务。

　　短期看，房地产信托仍是2013年信托领域最赚钱的方向之一。去年底以来四部委联合发文的限制信政合作，地方平台融资信托渠道遇阻，今年1月份信政合作类信托已经明显回落，基建信托发行规模锐减，房地产信托新发数量荣登首位。

　　在信托公司人士看来，基金子公司开展信托业务有两个明显“优势”，第一，证监会的监管实行事后备案制，而银监会对许多信托公司和房地产信托等许多项目依然实行严格的事前审批制，项目审批周期长；第二，更重要的是，基金公司子公司在开展业务时，还不受净资本监管。

　　而“优势”也很难说不是“风险”所在。

　　与目前银监会对信托公司房地产信托的事前审批制相比，在证监会的监管体系下，基金专项子公司采取的是事后备案制。

　　本报了解到，目前，大多数基金专项子公司大都还没有专门的风控人员，而个人或小团队一条龙的业务模式下，项目风控交由母公司即基金公司公募业务的风控部门来负责。“相信基金系首批房地产信托都会相对谨慎，找安全的项目，不过，房地产调控没有放松的势头，整个房地产信托的风险仍没有释放，对项目选择和风控的要求越来越高。”上述信托经理称。

　　从去年下半年以来，券商定向资管规模已经超过2万亿元，其中大部分为传统银信合作的票据通道业务转移而来的银证类业务，信托此类业务一大半被券商分食，如今基金公司也欲分得其中一杯羹。

　　证监会和银监会均对证券公司和信托公司实行净资本管理，为了控制融资类银信合作，2010年以来银监会对银行和信托公司做出了一系列风险监管，在银监会监管下，信托公司开展银信合作投资于银行信贷资产的风险资本系数为10.5%，同样业务证券公司定向资产管理业务风险资本准备基准计算比例为2%。而证监会对基金公司专项子公司尚无净资本约束。“信托公司由于开展业务受净资本的限制，一般需要至少千分之三左右的收费才能开展这类业务，而现在券商给出的最低收费仅万分之三甚至更低，基金加入后，价格会更低。”北京一家信托公司人士称。

　　净资本是银监会对信托公司进行风控的重要指标。《信托公司净资本管理办法》将信托公司的信托资产规模与净资本挂钩，净资本不得低于各项风险资本之和的100%，并要求信托公司净资本不得低于人民币2亿元。其中净资本最高的平安信托，早在2010年底就已经超过百亿元。

　　而公开信息显示，信托公司注册资本最低也有3亿元，高的近70亿元。

　　相对比，方正富邦、平安大华、兴业全球和泰信等基金公司的子公司注册资本均为按照相关要求的最低注册资本底线2000万元。

　　而上述基金子公司在今年的年度计划中，都设立了规模或收入目标，有的设为规模上百亿元，有的设为实现盈利。

　　而在信托公司人士眼中，如果存在净资本监管，2000万元的资本金下其业务规模发展最多到20亿元。

　　而监管部门早已关注到了银证或未来银基合作的风险，近期市场传闻，监管层或叫停券商资管通道业务。正在部署的2013年度证券公司现场检查工作证监会将重点关注这类“通道业务”。

　　面临赔付危机

　　2012年，中诚、中融、中信等信托公司都暴露出项目兑付危机，而其中一些信托公司通过发行新产品暂解老产品的流动性问题。信托业内普遍担心2013年底到2014年上半年会是信托风险的爆发期，今年或是信托业放慢增速的一年。

　　上述基金子公司已然开始试水融资类业务甚至曲线“放贷”，信托业的刚性兑付对刚刚起步且没有净资本约束的基金来说，或成为不可承受之重。

　　尽管《信托法》和信托合同中都会明确规定投资者风险自担，但不成文的规定是，一旦信托发生损失时，为了维护社会稳定和公司声誉，发生损失的信托由信托公司刚性兑付，这已经成为了行业的惯例。而银监会亦要求信托公司对项目风险兜底。

　　按银监会规定，信托公司每年要按照一定比例计提一般风险准备金和信托赔偿准备金，《信托公司净资本管理办法》亦对信托公司规模和结构进行限制，要求净资本完全覆盖风险资本。

　　以近年来信托规模扩张较快的中融信托为例，中融信托2011年报显示，截止到2011年底，其一般风险准备金和信托赔偿准备金合计为2.35亿元。

　　尽管准备金对信托公司的管理资产规模来说是杯水车薪，但按照信托公司一般兑付程序，在发生损失时，先用准备金进行赔付，如果准备金不足以赔付，再动用未分配利润或自有资产。以上两者还不足以支付时，股东和资产管理公司再施以援手。“正是信托公司刚性兑付的支撑，信托行业的规模经过飞速发展已经突破7万亿元，资产余额超越了保险。”平安信托一位分公司负责人表示。“基金公司虽然从本质上来说也属于信托关系，但基金公司和信托公司的风险控制完全不同，前者就没有风险准备和净资本的约束，但却可能要按照信托公司的习惯承担义务，就基金子公司那点注册资本，根本没有赔付能力可言，这是目前所有基金子公司再发展过程中不得不面对的尴尬，业务做大了，发生损失是必然的。”一家大型基金公司的基金子公司人士不无担忧。

　　没有净资本约束，无疑对基金子公司项目的风控能力提出了更高的要求。银行对这一点也并非没有顾忌。目前一些基金子公司所设计的类信托业务中，基本项目和绝大部分资金都是来自银行，以前银行看重的是信托公司的部分高端客户，而基金子公司更多是提供纯粹的通道、被动参与管理。

　　◆下转23版

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　　这种情况下，基金子公司一般根据银行等委托人或者受益人的指示命令从事管理行为，在尽职调查、项目决策和后期管理等，都听命于委托人的命令，基金子公司如果不能证明已尽谨慎义务，在产生损失时的赔付风险更高。“基金子公司是否适用《信托法》肯定存在争议，但我估计会实质重于形式。”太和投资负责人王亮说，按照《信托法》第二十五条规定，受托人应当遵守信托文件的规定，为受益人的最大利益处理信托事务。

　　“即使抛开绕不过的风险控制，从基金子公司的业务范围来看，基本上是什么都能做。什么都能做造成了我们不知道要具体做什么。包括已经开展了业务的嘉实资本在内，大家也都是迷茫的，嘉实资本只是在做一些低风险的探索，期待更多的细则和明确的底线。”深圳一家基金公司的副总经理坦言。“在我们看来，基金公司专项子公司应该发挥他们原本的优势，例如设计更多适合高端客户的权益类投资产品，目前看来，他们更想尝试自己不擅长的事情。”上述北京信托公司人士称。

　　目前有传闻称，基金子公司的更多相关细则将在今年上半年出台。

　　“在更多的细则特别是赔付细则出台之前，基金子公司的过快发展都是鲁莽的。”上述副总经理表示。