嘉应制药上市5年原地踏步走 定增资产瓶颈期

　　可以说，投资收益支撑了嘉应制药绝大部分业绩，甚至掩盖了其主业亏损的窘态。

　　2月18日，停牌一个多月的嘉应制药(002198.SZ)发布公告，拟以8.34元/股定增4831万股购买药大控股、长沙大邦、颜振基等持有的金沙药业64.47%股权。交易完成后，金沙药业成为嘉应制药的全 资子公司。

　　受此利好消息，嘉应制药股价在年后连续两个涨停板，在蛇年A股市场开门不利的环境下得到一个完美的开局。

　　但嘉应制药自2007年上市以来，业绩一直停滞不前，其销售收入多年来过度依靠双料喉风散、重感灵片两种主打产品，在激烈的竞争中，颓势渐现。

　　而公司在2008年竞拍取得股份的金沙药业，在这几年里保持了稳步的增长趋势，每年为嘉应制药贡献数值不低的投资收益，润色了嘉应制药部分业绩。

　　交易完成后，嘉应制药将全额享受金沙药业的经营成果。但如何整合金沙药业优质资源，打造计划中“以广东为基地的咽喉及感冒用药板块和以湖南为基地的骨伤科用药板块的"两翼齐飞"格局”，未来还有很长的一段路要走。

　　上市5年主业原地踏步

　　提到嘉应制药，多名医药行业分析师表示没有过多地关注这家公司，因其业务结构单一、成长缓慢。深圳市晟泰投资管理有限公司总裁薛冰岩，更是用“A股毒瘤一样本”激烈的言语来形容它，薛冰岩称，嘉应制药在“七年时间里，几乎没有成长性。而当前总市值仍不可思议地在16亿元”，假如自己是该公司老板，“会毫不犹豫地一次性5折全部卖出”。

　　嘉应制药2007年12月登陆中小板，控股股东黄小彪目前持股22.62%。主营中成药的研发、生产和销售，以治疗喉科、感冒类中成药为主导产品，其中双料喉风散、重感灵片两种产品合计占公司营业收入近90%，业务结构单一。

　　2月8日，嘉应制药发布2012年业绩快报。快报显示，全年实现营业总收入10323万元，同比上升20.15%，净利润仅723.35万元，同比大降64.26%。公司将业绩下滑的原因解释为，一是广告宣传和产品促销投入加大，二是原材料、工资、福利等营业成本增加。

　　而在嘉应制药上市的2007年，净利润已然达到2442万元，这一年也成为其业绩增长速度的分水岭。记者查阅资料发现，上市之前的2004年至2006年间，嘉应制药业绩增速明显，分别实现净利润276.92万元、1541.86万元和2211.30万元，而在2007年至2012年间，公司净利仅在2010年出现66.7%的高速增长，但也只达到2525万元的净利水平，之后便滑落到2012年723.35万元。嘉应制药9年时间几乎在原地踏步。

　　然而事实上，近几年，嘉应制药“微薄”的利润中，并不能完全归功于主业。2008年，嘉应制药从由天津产权交易中心组织的关于受让金沙股份股权的拍卖会上，竞得金沙股份35.53%股权，对价约为2800万元，此后嘉应制药以权益法计算此项投资收益。

　　根据年报披露，2009年至2011年，嘉应制药投资收益分别为563万元、1970万元和2196万元，而同期净利润分别为1508万元、2525万元和2024万元，可以说，投资收益支撑了嘉应制药绝大部分业绩，甚至是掩盖了公司主业亏损的窘态。

　　控制权迷雾：原始股东撤退

　　可见，金沙药业对嘉应制药来说很关键。

　　公开资料显示，金沙药业于1995年由长沙卷烟厂投资成立，2008年长沙卷烟厂剥离非卷烟业务，转让持有的金沙药业全部股权，嘉应制药以35.53%的持股比例成为金沙药业的第一大股东，自然人张衡、颜振基为第二、第三大股东。

　　金沙药业的主打产品接骨七厘片、疏风活络片、调经活血片，均为基础药物品种。业内人士表示：“金沙药业主要销售渠道是医院终端市场，利润率较高。而近几年基药扩容的信息进一步促进了金山药业业绩的高速增长。”

　　资料显示，2009年至2012年，金沙药业营业收入从8773.37万元增长到2.64亿元，年复合增长率为44.42%，净利润也从1873万元增长到4862万元，2012年净利润是嘉应制药的6.7倍。

　　显然，金沙药业的经营业绩明显优于嘉应制药，但此番收购完成后，金沙药业将“屈尊”为嘉应制药的子公司。

　　前述业内人士猜测，金沙药业管理层是希望借此机会进入资本市场，将来能够具备更强的实力并购优良资产，做大金沙。

　　还有一点需要指出的是，虽然此次交易未导致嘉应制药控制权发生，但交易完成后，嘉应制药第一大股东黄小彪的控股比例减少至18.31%，仅高出二股东陈泳洪持股比例3.15%。

　　陈泳洪目前同时担任嘉应制药和金沙药业的董事长。同时，金沙药业原自然人股东均为公司高管，长沙大邦也是金沙药业管理层持股公司，一旦形成一致行动，其合计对嘉应制药的持股比例将超过黄小彪。

　　而“发行股份购买资产预案”的公告中，嘉应制药也给了“本次发行可能导致公司控制权将来变更的风险”的特别提示。

　　金沙销售遇瓶颈

　　业绩持续低迷的嘉应制药对此次收购计划充满期待。

　　嘉应制药表示，收购完成后，公司有机会利用金沙药业较为发达的营销渠道将现有产品打入医院终端市场，一举打破公司市场规模增长瓶颈，快速提升市场份额；同时，金沙药业产品亦可选择利用上市公司现有销售渠道进入零售市场，形成双赢互利的局面，打造以广东为基地的咽喉及感冒用药板块和以湖南为基地的骨伤科用药板块的“两翼齐飞”格局。

　　但天相投顾曾在2010年10月的一份研究报告中指出，嘉应制药两个主打产品，双料喉风散难以和金嗓子、西瓜霜、草珊瑚含片等大品牌抗衡，竞争力相对不足；重感灵片所在中药感冒药领域竞争激烈，所占市场份额较低且毛利率呈现逐年下滑趋势，公司主营业务前景堪忧。

　　近几年的嘉应制药的发展也正好验证了天相投顾当时的预计，如今嘉应制药盈利逐渐式微，借助金沙药业的渠道优势，是否真能如嘉应制药预期的那样快速提升市场份额？

　　“医药产品进入医院终端市场需要长期的培育，而且药品本身必须具备价格或者品牌上的优势，才能够最终打入医院市场。嘉应制药的两个主打产品目前还不具备这样的条件。”一位医药行业的分析师对记者说。

　　“而现在金沙药业的主打产品接骨七厘片销售额已经达到两个亿了，已经进入了一个瓶颈期了，未来的增长速度很难有较大的提高 。”来源理财周报)