马丁·哈钦森：标普500指数或继续攀高继而触底

　　美股标普500指数有望刷新2007年10月份的峰值记录1565.15点。套用以利率为基础的简单估值计算方法，比如所谓的美联储模式，可以得出结论：标普500指数还将增加一倍以上不过长期来看，这一基准指数或面临直线下跌。

　　美联储模式把股票净收益率等同于十年期政府债券的普通收益率。1982年至2007年间，这个码尺被证明是个行之有效的股票预测指标，这期间利率走低而股市普遍上扬。不过从2007年之后，这种关系被打破了。

　　以美联储命名的这一模式是有缺陷的，既不能用构建到股票汇总的通胀保护措施、也不能用相对美国政府债券股票的额外风险来解释。不过尽管如此，超低的利率水平倾向于推高股票价格。若标普500指数与美联储模式相一致，也就是收益率跟今天十年期国债2%的收益率相当，那么标普500指数将高出4000。把此前2000年的峰值跟美国名义GDP调整后的该指数匹配，标普500将略低于2500点，仍是一个新高。

　　但即便后者仍存在巨大的泡沫。事实上，目前标普500指数的水平已经被拉伸了。根据目前报道的收益率，加上1950年到2012年不到19倍的平均市盈率（数据来自经济学家Robert Shiller），这个指数约为1600。然而，今天美国公司的收益受低利率影响而放大了。最新的政府统计显示，美国公司的收益加起来占到全国收入的12.5%。从1950年至今平均下来该比例是9.5%。把这一因素加入进来，标普500合适的水平应该更接近1220。

　　另外我们可以选择把长期平均国债收益率应用到美联储模式上。选择目前标普500的收益，应用6.6%的50年平均收益率，得出这个指数约为1290。假定收益率占国民收入的比例下降，如上所述，那么这个数字将下降到980左右。利用股息可以得出类似的结论。1950年至2012年间的这个指数的平均股息收益率是3.3%。目前的收益率为2%。采用长期平均值，那么标普指数将下降近40个百分点。

　　或者，让我们回顾一下1995年2月份，当时的美联储主席格林斯潘实施了超越经济增速的货币供给政策，那时的标普500指数约为487。套用名义GDP增速，那么这个指数的水平是1060。一旦利率和其他因素正常化，这个指数可能从目前水平下降三分之一要是在这之前投资者继续推高这一指数，届时下降的幅度还会更大。

　　马丁哈钦森拥有25年国际商业银行经验，主要报道新兴市场以及华盛顿的经济政策。他曾经做过一家西班牙风险投资公司主管、韩国鲜京株式会社的顾问和一家美国模块建筑公司的主席，并经营过两家欧洲银行的衍生品平台。拥有剑桥三一大学的数学系一级荣誉学位和哈佛的MBA学位。

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　　作者：马丁哈钦森