瑞银：信贷仍保持较快增长 但扩张势头将见顶

　　最新看点

　　• 一季度GDP同比增速放缓至7.7%。我们认为，闰年因素可能一定程度上放大了一季度经济的疲弱程度，经过适当调整后的实际GDP增速可能更接近8%。不过，一季度（尤其是3月份）经济增长势头确实较去年四季度走弱。重工业及轻工业生产增速双双放缓，其中与消费相关的轻工业部门更加疲弱，这主要受到政府限制三公消费政策以及城镇居民收入增长放缓的影响。房地产活动在3月明显走弱，其中新开工及竣工面积同比下跌、房地产投资增长放缓，从而拖累了整体固定资产投资增速。

　　• 信贷增长再度加快。监管层针对理财产品和地方政府融资的收紧监管措施似乎尚未对放缓整体信贷扩张势头起到作用。因此，3月信贷扩张势头进一步增强，一季度新增社会融资规模达到6.2万亿，大幅超出去年同期的3.9万亿。一季度信贷的快速扩张与经济的疲弱增长形成鲜明对比，我们认为，主要原因包括：（1）信贷对经济增长的影响存在一定时滞；（2）一些新增信贷资金可能被用于偿还政府平台债务的利息；（3）鉴于产能过剩问题以及增长前景的不确定性，企业部门没有很强的投资意愿。

　　• 通胀压力仍然较弱。由于春节后食品价格跌幅超出预期，3月份CPI同比增速回落至2.1%。同时，PPI也受到了内需复苏乏力的抑制，同比跌幅进一步扩大。鉴于目前食品价格周期更为温和、非食品价格上涨压力也仍然较低，我们将2013年CPI增速预测从3.5%下调至3.0%。

　　我们对未来的展望

　　• 预计经济将从二季度起重启复苏态势。尽管一季度GDP增长较弱，我们仍维持2013年经济增长8%的预测。我们预计：（1）随着政府限制公务消费措施的影响逐步企稳，未来几个月消费品零售额和消费增速都将逐渐反弹。（2）信贷的快速扩张，再加上地方政府对城镇化的推动，应从二季度起有助于推升固定资产投资增速，尤其是在基础设施投资领域。（3）随着需求企稳，进一步去库存的压力应当有所减轻。

　　• 信贷扩张势头可能很快见顶，但在目前政策基调下仍将保持较快增长。鉴于一季度经济增长弱于预期，政府可能会维持当前宽松的货币和信贷政策，允许社会融资规模在更长一段时间里仍较快增长。但是，像3月份这样强劲的信贷扩张势头是不可持续的，近期监管措施收紧应该会令信贷增长在未来有所放缓。不论如何，我们认为年初以来的信贷快速扩张应该仍能支撑经济在二、三季度继续复苏，预计全年新增社会融资规模在17万亿左右，足以支持实际GDP增长8%。

　　• 风险及其他政策。除全球经济可能走弱的因素以外，我们全年8%的经济增长预测面临更多的下行风险，这主要由于我们预计政府不会进一步放松货币信贷政策、而是选择容忍较低的经济增速；同时，我们也预计政府将加快推动计划中的改革进程，包括淘汰过剩产能、放松公用事业和交通运输行业的价格管制以及降低民营企业进入服务业的门槛等。短期内，我们预计政府会在增加人民币汇率弹性和开放资本账户方面推出更多举措。