FOT模式打出“期限错配牌” 第三方理财逐利上游资管(图)

　　在大资管业务蓬勃兴起的年份，就连出生最晚、实力最孱弱的第三方理财也想争抢一杯羹。当然，不同实力的机构选择的模式和路径也各有差异。

　　记者调查发现，近半年来，几乎每家实力较强的第三方理财机构都忙着发行1-2款被称为“FOT”的产品。FOT属于新名词，意为“fund of trust”，也称“基金投资于信托”，譬如与恒天财富密切相关的北京恒天玉衡投资管理中心（有限合伙）（第一期）就属于此类。


　　这类产品的模式是，第三方理财机构通过发行有限合伙产品募集资金，然后认购信托产品的份额，再通过期限错配、降低认购门槛等方式销售给投资者，第三方在中间赚取不菲的差价。

　　“第三方理财进军资产管理，最欠缺的是后台及团队、人才的建设，另外FOT产品也会面临流动性风险、兑付风险等。”6月4日，上海一位第三方理财机构高管向记者称。

　　模仿TOT产品

　　近日，一款名为“FOT雄飞中心项目”的产品正在发行，产品资料显示，这款产品真正名称为“北京恒天玉衡投资管理中心（有限合伙）（第一期）”，属有限合伙类理财产品。

　　从它的投资门槛和收益率看，与信托、银行理财产品对比，分别有门槛更低、收益更高的优势。具体来说，投资者出资额在20万-50万元的属A类份额，50万-100万元的是B类份额，100万以上的是C类；三类份额的税前年化收益率依次为6%/年、6.5%/年、7%/年。

　　在期限方面，这款产品仅有90天，到期可选择赎回或继续持有，与动辄1-2年的信托产品相比，灵活度很高。一位信托行业研究员称，这类产品主要针对两类投资者，一是有短期闲余资金的；二是资金门槛没达到信托产品最低要求的。

　　通常情况下，理财产品期限越长或资金规模越大，可能获得的回报越高。但这款规模仅有600万元，在各类理财产品中堪称“袖珍”的产品，为何依然能给出不错的预期收益率？产品说明书显示，这款基金产品投资于恒天财富平台在售的优质集合信托计划，即四川信托的雄飞中心项目贷款集合资金信托。

　　这一资金投向或可部分解释上述疑问。

　　该信托产品资料显示，这是一款房地产信托，投资期限为18个月，发行规模为25000万元。显然，上述有限合伙产品认购了该地产信托的600万元份额，后将其打造成自己的理财产品。

　　记者发现，这款产品的基金管理人是北京恒天润源资本投资管理公司（下称“恒天润源资本”）。在其介绍中称，该公司成立于2012年7月，注册资本为1000万元。

　　公开资料显示，它是第三方理财机构龙头恒天财富旗下的资产管理业务平台公司，因此它发行的有限合伙产品主要投向恒天财富代销的信托产品。据介绍目前恒天财富的固定收益类集合信托计划月发行能力达50亿元，截止至2012年末，其累计管理资产规模突破500亿元。

　　其它的第三方理财机构也在通过类似模式，涉足上游的资产管理业务。泛华保险集团旗下的普益资产管理公司（下称“普益资产”）成立于2012年3月，注册资本金5000万元，其也属于泛华集团旗下的第三方理财机构普益财富。

　　早在2012年12月，普益就联合广东金太平资产管理公司发起成立有限合伙理财产品普益上智-平衡基金，该基金为组合投资类产品，规模3000万元，其中的2000万元投资于四川信托发行的新华联国际石油贸易信托贷款集合资金信托，其余资金则投资证券市场。4月26日（最新净值期），该产品净值为1.0044。

　　另外，普益资产还推出过创盈、盈捷等系列合伙制私募产品，这些产品分为3个月、6个月、12个月以及3-12个月灵活选择期限，上述产品的认购门槛在10万元、30万元和100万元不等，预期年化收益率区间为6%-9%。

　　它们的投资策略主要以信托和短

　　期债权为主，比如创盈系列用于认购或受让一款（或多款）信托公司设立的集合信托计划份额；盈捷系列用于购买深圳泛华联合投资集团通过银行委托贷款方式向自然人发放零售贷款产生的债权或者债权收益权。

　　“第三方发行的FOT产品，本质上类似于信托公司发行的TOT产品。”上述第三方高管分析，TOT是信托中的信托，固定收益类信托的TOT通常在母信托层面募集资金，然后投资于一个或多个子信托，间接通过子信托投资于具体项目，它的特点是降低投资者参与门槛，收益也会较低。

　　涉足PE二级市场

　　除了信托产品，不少第三方还看上了地产基金、PE产品甚至证券类产品。在第三方机构中最早起步做资产管理业务的诺亚财富，其在2010年3月就成立歌斐资产管理公司（下称“歌斐资产”），主要涉及PE母基金、房地产母基金领域和家族财富管理。

　　诺亚财富CFO武韬曾表示，通过资产管理的方式，可以为投资者提供更深入的服务，所以歌斐资产会成为诺亚财富增长的两个主要引擎之一。在2013年一季度，歌斐管理的资产规模迅速增长达到18亿美元。

　　此外，诺亚财富方面还透露，预计歌斐资产的团队今年将增至60人左右，同时还拓展对不同类别的资产管理。在今年一季度就募集了固定收益组合基金和规划开发专注私募股权基金二级市场的产品，就是看中国内的私募股权基金份额二级市场的潜力。

　　一位知情人士透露，该所谓二级市场的产品，即关注私募股权基金份额交易转让的二级市场。因A股IPO受阻，再加上PE行业整体低迷，不少LP都有退出手上PE份额的想法，所以专门成立一款基金产品，挑选二级交易市场上合适的投资标的。

　　诺亚财富在一季度的业绩电话会议上还表示，已经越来越感觉到资产管理业务与分销业务之间的协同效应，并且这个趋势在未来会越来越明显。

　　专注阳光私募研究第三方机构上海朝阳永续也开始涉足泛金融市场财富管理业务，往产品设计方向发展，且发行首只有限合伙产品。在这款产品中朝阳永续担任GP，来自韩国的柏奎投资担任投资顾问，产品规模3000万元，投资于股指期货以及进行程序化交易。

　　目前，朝阳永续也在发行规模为5000万元的朝阳量化精选2号，采用分层结构设计，劣后级：优先级的比例为1：9。朝阳永续担任投资顾问。产品则主要投资于金融期货交易所品种，国内二级市场股票 、ETF、证券投资基金、可转换债券、国债等。

　　“上游资管”风险隐患

　　“第三方做上游的资产管理，其实都是想着自己通吃产品设计管理、发行等环节的利润，改变之前代销信托产品、PE产品收益微薄的现状。”上述第三方高管向记者分析。

　　记者了解到，第三方理财代销信托产品收取的佣金普遍在1%-1.5%不等。譬如诺亚财富在今年一季度中，分销业务的有效佣金率也仅为1.17%。

　　不过，资产管理业务的利润就丰厚许多。以上述FOT雄飞中心项目产品为例，产品说明书显示，投资者无需缴纳管理费及认购费。那么，基金管理人赚取的收益来源何处？

　　记者发现，在雄飞中心项目贷款集合资金信托介绍中，认购金额在300万元至1000万元之间的，年化收益率达10%。而上述理财产品最高仅支付投资者7%/年的收益，这就意味着，通过长拆短，期限错配的方式，基金管理人理论上至少可以赚取3%的差价收益。

　　“与业内其他机构的产品相比，这款产品给投资者的收益是比较低的，第三方赚的差价较高。”上述研究员表示。

　　在管理费和业绩报酬方面，譬如普益上智-平衡基金每年收取的管理费是1.5%，而在朝阳永续的产品中认购费就达1%，固定管理费为年化 1%，并且在产品的投资增值部分，将提取30%业绩报酬。

　　不过，对于这股资产管理热潮，上述第三方人士认为，产品的不同环节都应该由具有优势的机构去完成，做第三方销售优秀的机构，未必能做好资产管理业务。

　　这是因为除了团队人才外，第三方想做好资产业务，80%的重点都要放在后台建设。资本管理本质上就是主动管理业务，第三方理财就要对投资者的资金最后负责，所以需要完善的后台建设的内容就非常多，包括法务、开户、对项目的尽职调查以及LP服务等。而这些正是第三方所欠缺的。

　　另外，多位业内人士向记者表示，对于新兴的FOT模式，风险集中在两个方面，一是能否选对信托产品，如果信托出现兑付风险，会波及第三方发行的产品；二是通过期限错配的模式，会存在一定的流动性风险；产品到期后，不能及时发行新的产品对接前一款产品的信托份额，就只能自掏腰包兜底。

　　“关键还是要看第三方机构的销售能力。”上述信托行业研究员表示。

　　作者：刘振盛来源21世纪经济报道)