在昌九生化（600228.SH）融资爆仓背后，公司为何能顺利入选上交所扩围后的两融标的名单引起了市场的强烈质疑（详见本报13日“7天市值腰斩逼停昌九生化 券商誓追融资欠款亡羊补牢”报道）。
不过，截至目前，围绕在其身后的谜团并没有得
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按照上交所9月6日发布的公告，依据《上海证券交易所融资融券交易实施细则》第24条的规定，按照加权评价指标从大到小排序，并综合考虑个股及市场情况，选取出104只股票作为新增标的股票。
对此，有券商研究员对本报记者表示，这一指标的选取仅剔除了ST类公司等高风险公司，主要参考的是交易情况，参考包括平均流通市值、平均成交金额等指标。因此，尽管昌九生化的财务指标不佳，但由于其交易活跃，故达到了交易指标条件，由此被圈定为融资融券标的。
而本报记者进一步调查发现，实际上，沪深两市的两融“风险名单”已远不止昌九生化一家。截至目前，包括天津磁卡（600800.SH）、广誉远（600771.SH）、天津海运（600751.SH）、金杯汽车（600609.SH）、中源协和（600645.SH）等在内的12只两融标的，其每股净资产也均在面值以下。
在上述两融“风险名单”中，截至11月13日，融资买入额居首的中源协和期末融资余额高达81964.41万元。但是，在最近一个月内，中源协和二级市场股价最大跌幅已逾三成，这意味着融资客已全线被套。
准“ST股”入选两融标的
前述券商研究员认为，昌九生化入选上交所两融标的特殊之处就在于，尽管公司股票的交易活跃度符合入选标准，但公司可以说是一只准“ST股”股，因此，其风险是不言而喻。
根据WIND数据统计，截至今年9月6日，公司股票前52周年化波动率为61.18%，排第373位，显示其过去一段时间交易确实较为活跃。
与此同时，就昌九生化基本面而言，可以说是差强人意。其中，公司2012年年报每股收益为-0.60元，位居沪市400家两融标的个股倒数第六位；2013年中报每股收益-0.17元，亦位居倒数第13位。
同样，公司2012年年报每股净资产0.10元，排倒数第二位；2013年中报每股净资产-0.06，排倒数第一位。这也是沪深两大交易所700家融资融券标的中，唯一一家每股净资产为负的公司。
该研究员表示，作为一家资不抵债的上市公司，昌九生化有非常大的概率在2014年进入风险警示板交易。换句话说，这是一家“准ST股”。
然而，这家“准ST股”居然在2013会计年度结束前4个月不到的“高风险期”被选入两融品种，这的确令人匪夷所思。
该研究员强调，如果排除人为因素干扰的话，这至少显示上交所对两融品种的筛选程序已出现严重漏洞。在某种程度上说，正是这一漏洞成为了昌九生化融资买入者“爆仓”的“元凶”。
相比之下，信托对于股权质押的风控把关则要严格得多。本报记者获得的一份中航信托·天顺650号化工集团信托贷款单一资金信托推介材料显示，今年3月，昌九集团拟将其所持有的昌九生化股份中的1599万股进行质押融资，融资金额为人民币9500万元。按照2013年3月6日昌九生化股票收盘价31.35元计算质押股票市值50128.65万元，质押率低至18.95%。
根据质押率计算，中航信托对昌九生化股票价值评估仅为每股31.35×18.95%=5.94元，这和公司当时高达31.35元的市价形成了强烈的反差。
对此，中航信托的理由在于，鉴于借款人目前经营状况，其认为企业未来收益存在较大未知性，故应严格把控风险，确保其提供足值、高流动性的抵押物。
两融“风险名单”揭秘
本报记者注意到，昌九生化自9月16日至11月1日股价崩盘前的28个交易日里，公司股票融资余额从0.38亿元飙升至3.5亿元。
截至11月13日，由于公司股票连续7个交易日无量跌停，其融资余额仅小幅下降至2.93亿元，较崩盘前减少了0.57亿元，期末融资余量仍达901.9711万股。
据当天的两融数据显示，全天，融资买入昌九生化的金额和数量分别为59.45万元和4.28万股；融资偿还额和融资偿还数量分别为570.10万元和41.0442万股。
除了昌九生化以外，在上述沪深两市的两融“风险名单”中，其余12只两融标的期末融资余额合计高达24.12亿元，期末融资余量累计为26844.7065万股。
仅在13日一个交易日里，12只两融标的全天融资买入额和买入数量分别为7723.92万元和1181.1229万股。
就融资余额排序的话，在12只两融标的中，中源协和、大连控股（600747.SH）、广誉远、天津磁卡、南风化工（000737.SZ）、廊坊发展（600149.SH）、国创能源（600145.SH）、
天津海运、莲花味精（600186.SH）、金杯汽车（600609.SH）、黑化股份（600179.SH）、华数传媒（000156.SZ）当天的融资余额分别为81964.41万元、32212.56万元、25087.47万元、15559.03万元、13799.04万元、12396.62万元、11948.60万元、10777.45万元、10548.15万元、9497.96万元、9051.13万元、8308.43万元；其融资余量分别达2603.4222万股、6423.4085万股、920.9816万股、2031.4610万股、1950.4232万股、1588.6592万股、2207.1228万股、1830.2030万股、3334.8166万股、2407.6563万股、1269.4332万股、277.1189万股。
与此同时，截至今年三季度末，天津磁卡、广誉远、天津海运、金杯汽车、中源协和、国创能源、大连控股、莲花味精、黑化股份、南风化工、廊坊发展、华数传媒等12只两融标的期末每股净资产则分别低至0.1170元、0.1941元、0.1301元、0.3727元、0.4545元、0.5291元、0.6141元、0.6898元、0.7725元、0.7800元、0.8242元、0.9384元。
二级市场上，近一个月来，融资余额居首的中源协和区间最大跌幅已近32%，从最高时的33.58元一路跳水至最低时的22.86元。截至13日收盘，中源协和全天报收23.94元，月内跌幅仍达27.74%。至此，融资客已全线被套。
从中源协和经营业绩来看，近四年来，公司每年都盈亏平衡点徘徊。从2010年至2013年9月30日，公司每股盈利分别仅为0.0260元、0.0700元、0.0400元、0.0030元。
此外，在上述两融“风险名单”，同期股价跌幅近二成的两融标的还包括南风化工、国创能源和华数传媒。
当天，国创能源股价逆势下挫2.58%至4.16元，近一个月来，国创能源区间跌幅已达18.11%。
同样，今年10月因信息披露违规而遭证监会立案调查的天津磁卡，公司每股净资产在上述12只两融标的中处于垫底位置。此前，公司2011年亏损，2012年、2013年前三季度仅实现微利。
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