作者：香港中文大学商学院教授 吴毓武
香港中文大学会计学院硕士研究生 熊秋实
4月10日，中国证监会与香港证券及期货事务监察委员会发布联合公告。原则批准沪港股票市场交易互联互通机制试点。国内投资者从此可委托内地证券公司，经由上海证券交易所设立的证券交易服务公司，向香港联合交易所进行申报，买卖属于港交所恒生综合大、中型股指数的A＋H股公司股票。
光大银行（HK6818）即可成为上述股票之一。然而，光大的H股自2013年12月20日以每股3.98港元的发行价上市以来，股价一路下跌，累计变化远远低于同类在港上市的三家全国性股份制商业银行中信(HK998)、招商(H3968)和民生银行(HK1988)，导致投资者损失惨重（见表一）。而在2014年3月31日光大发布了2013年的年度报告后，其股价也是持平，中信、招商和民生银行则是持续上扬。
光大银行的H-股市盈率和市净率都为同类最低。是否值得有意进军香港的国内投资者关注？
我们将光大银行与其他三家银行做一个比较分析，以期回答这一问题，
2013年年度业绩似乎不差
在钱荒，坏账攀升和争取存款竞争激烈下，2013年国内商业银行运行的景气度显著下降。光大银行2013年的利润267.5亿元，比去年上升13.3%，增幅低于中信，但与招商和民生差不多（见表二）。中国银行业利润下滑已成为投资界唱淡中国的一大依据，但与香港投资者同样关注的汇丰、渣打和恒生银行相比，汇丰银行的利润比2012年上升13.5%， 而渣打和恒生银行比2012年还下降10%左右。同时，光大银行2013年的加权平均股东权益回报率为21.48%，远远高于汇丰和渣打银行的9.2%和11.2%。光大银行2013年年度业绩似乎不差。
但是，汇丰、渣打和恒生银行的市盈率分别为12.1，13.6和9.2，居然2-3倍于光大银行的3.8倍。难道这真是一个难得的投资机会？
表二进一步显示了4家银行2013年的季度业绩数据。四家银行2013年的季度净利润，都比去年同期增长，但光大银行的净利润按季下跌。2013年第四季度的业绩都较为惨淡，环比大度下跌。 这似乎说明了2013年第四季度整个银行业的运行低迷。但4家银行第四季度同比变化率出现很大的差异。此现象是由什么原因造成的？
2013年的收入趋势令人担忧
我们首先分析2013年的营业收入变化。表三显示了4家银行2013年的季度收入数据。四家银行2013年的年度和每个季度的营业收入，都比去年同期增长，但与3家竞争对手相比，增长幅度有明显差距。光大银行下半年环比下跌，第四季度同比增长只有6.4%。
4家银行2013年的利息净收入占比都超过四分之三，其变化对营业收入的影响很大。表四显示2013年的利息净收入变化。不同于其他3家银行都录得2013年季度利息净收入的可观同比增长，光大银行2-4季度同比下降，并按季下滑，全年利息净收入则比去年微增1.23%。趋势令人担忧！
成本控制欠佳
光大银行2013年开源乏力，利润的增长就要靠节流了。不幸的事，表五显示2013年的业务及管理费变化。四家银行2013年的年度和几乎每个季度的业务及管理费都比去年同期增长。与3家竞争对手相比，光大银行的年度增长幅度仅低于中信，高过其营业收入的9%的增长。而第四季度同比增长24%，远远高于同行。我们还记得，光大银行第四季度的营业收入同比增长只有6.4%。
经营业绩不尽理想
开源乏力，节流无效，光大银行2013年的经营业绩可想而知。表六显示2013年未计资产减值损失前的营业利润。4家银行2013年的季度变化，除了光大银行每季都环比下滑外，都较难概括。其他三家银行都录得了可观的年度和第四季度同比增长，但光大银行的经营业绩非常不理想。其2013年未计资产减值损失前的营业利润只比去年增长区区的4.3%，第四季度同比下降6%，可能为整个中国银行业之倒数第一名！
资产减值损失的奥妙
要避免这样的难堪，只有靠利润表的最后一项指标：资产减值损失。表七显示4家银行的资产减值损失。光大银行2013年资产减值损失比去年下降20.1%，揭示了其净利润体面增長背后的真正原因。下半年的资产减值损失23.9亿元，低于去年同期的33.6亿元。而四季度资产减值损失13.5亿元，比三季度增加3.1亿元，远远低于去年同期的24.3亿元，同比下降44.6%。
有趣的是，光大银行的这两项指标都远远低于同行。这不禁让人怀疑光大银行是否没有计提足够的贷款坏账减值准备费用来增加利润。
减值转回的威力
受经济下行影响，中国银行业不良贷款大幅攀升。光大银行年报显示，截至2013年末，核销22.4亿元不良贷款后余额为100.3亿元，实质同比增幅高达60%。光大银行的季度报告没有附注解释该季度的贷款坏账减值。
光大银行到底计提了多少贷款坏账减值准备费用？
年报的附注12和中报披露了资产减值损失主要由贷款减值和转回组成。表九列示光大银行过去两年计提的半年度发放贷款及垫款减值损失和转回。2013年发放贷款及垫款减值损失67.19亿元，超过去年的63.22亿元。2013年下半年更计提了41.26亿元的发放贷款及垫款减值损失，远远超过上半年的25.93亿元，也超过去年同期的36.22亿元。数据否定了光大银行避免计提足够的贷款坏账减值准备费用而影响其利润的疑问。
众所周知，贷款减值和转回对银行利润的影响完全是在会计层面，而不具备多少经济意义。管理层可能会运用其会计酌情权对资产进行减值并转回以达到特定的利润目标。例如，光大银行的2012年下半年的36.22亿元贷款减值与前后期的26-27亿都有很大的差异，不符合基本经济规律。 而光大银行在2013年下半年借助于转回20.56亿元贷款减值损失来冲减资产减值损失，从而提高净利润增幅。
精明的投资者在分析光大银行的业绩时，会剔除如此明显的会计效应。我们对光大银行业绩的分析充分显示其增长前景堪忧，而其H-股股价的估价“偏低”，可能恰好反映了比较成熟的市场对此类风险的价值体现。
希望上述分析能抛砖引玉，提醒国内对港股通有兴趣的投资者，不要盲目的运用在国内也许行之有效的选股方法，以避免投资港股通带来的可能损失。
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