机构称五粮液价格仍倒挂 白酒业底部徘徊

　　2013年度销量收入净利全部下滑，销售费用大幅增加

　　五粮液2013年全年销售酒类15.1万吨，同比下降1.31%，实现营业收入247.19亿元，同比下降9.1%，实现净利润79.73亿元，同比下降19.7%，基本每股收益2.10元，销量收入净利全部下滑。其中单四季度实现收入55.53亿元，

相关公司股票走势

• 五粮液

　　值得一提的是五粮液的销售费用，公司13年的销售费用率达到了13.7%，主要是给予经销商的返点，特别是4季度执行年底返利造成4季度销售费用率高达33%。预计今年销售费用率还会提升。

　　4季度预收账款继续下降，经营性现金流有所好转

　　从预收账款看，4季度预收账款下降至8.25亿元，相比去年年底的65亿缩水至八分之一，环比3季度来看也仍然是下滑了37.1%，这一方面是由于销售情况较差，渠道库存较高，经销商打款不积极，另一方面也是公司为适应市场环境调整销售政策，不再强制要求经销商预打款，降低经销商占款导致。

　　从现金流量看，五粮液4季度销售现金流入达到91.94亿元，虽比去年同期仍下降13.4%，但比三季度的23.27亿元已大幅好转，经营性现金流量净额也由负转正，与4季度销售收入环比增长相适应。主要原因一是中秋国庆的季节因素，二是13年初公司压了太多货，后来控量保价，不再强制经销商打款，2、3季度经销商打款量和发货量大大减少，导致了3季度的低点，而到4季度由于年底打款返利的政策再加上渠道库存得到了一些清理，部分经销商打款开始恢复，收入和经营性现金流环比出现增长。

　　春节期间旺销主要是季节性需求爆发，渠道库存得到清理

　　今年春节期间茅台文章来源于佳酿网五粮液出现了一波超预期的旺销行情，我们认为随着茅台五粮液的降价，其消费群体得到了一定的扩充，但这部分群体买酒花自己的钱，以季节性节日需求为主，并不像过去的政商务群体能将茅台五粮液日常饮用，我们判断这一轮旺销并非是需求形势出现逆转，只能是季节性的需求爆发。通过经销商的春节销售情况来看，今年春节比往年增加了20%左右的需求，对全年贡献可能在5%左右。在春节旺销之后，五粮液的渠道库存也得到了清理，目前经销商手中库存较低。

　　五粮液价格仍然倒挂，变相降价政策有利于改善渠道生态

　　现在五粮液出厂价和零售价还是倒挂，出厂价729，批发价仍在580元左右，团购价在600元左右，渠道生态仍差。在五粮液下调终端指导价之后，对于出厂价的变相降价也在春季糖酒会上终于确认，五粮液对于核心经销商给予更多的费用支持，非核心经销商则可以从核心经销商处拿货，我们测算根据最新的销售政策核心经销商拿货成本可以做到600元左右，而以往729的新货经销商成本最低可以做到650元左右，相当于变相降价10%，会对渠道生态有所改善，但同样会继续提高公司的销售费用率，影响今年业绩。

　　白酒行业仍在底部徘徊，可以抓季节性旺销的超跌反弹行情

　　目前对于白酒行业，三公限制仍未放松，反腐反贪愈演愈烈，政府官员人人自危，经济环境没有回暖，整体消费需求并未好转。按照以往经验，行业在底部至少会有两三年的徘徊期，在这期间，茅台五粮液渠道利润微薄、渠道价格倒挂，中小企业纷纷亏损倒闭，等宏观经济或政策面出现大级别反弹信号时才算新一轮行情开始。我们认为白酒行业的整体底部回升时机未到，但现在茅台、五粮液的季节性消费习性明显，可以抓一些配合季节性旺销的超跌反弹行情。

　　风险提示：食品安全风险，经济下行风险。