城镇化融资新渠
无论是发展市政债市场，还是推广PPP模式，都意在为城镇化建设搭建长期资金供给机制。这两项改革举措的落地效果如何，关乎中国新型城镇化规划的实施效果
3月中旬，各界翘首以盼的《国家新型城镇化规划》出炉，而与此相配套的资金保障的专项规
相关公司股票走势
国家发改委的原定思路是，新型城镇化总体规划出台后，将陆续推出与之配套的数个专项规划，资金专项规划是其中之一，而如今这一设想遭遇变数，规划出台面临难产。一位发改委司长对《财经》记者透露：“虽然方向很明确，但是要真正出一个全局性的规划，还是有困难。”
他进一步解释说，新型城镇化涵盖的范围非常广泛，涉及的投资领域包括金融、财政、社会资本、外资等各类投资。具体到市场化融资方式，包括债券、股票和银行贷款等，因此只能提方向，而无法很具体，不过建设有效的市政债市场是各方公认的重点推进方向。
正因为如此，至今没有一家权威机构给出城镇化投资的总规模，可供参考的测算来自国务院研究发展中心，该机构预计，到2020年，城镇化带来的投资需求约42万亿元。对此，一位财政部权威人士认为，如果将此拆分为经济基础设施(供水、交通、能源等)和社会基础设施(社保、养老、户籍等)，两者约各占50%
对于市场和地方政府而言，他们更关心能够从哪些渠道获得资金，以解燃眉之急。
《财经》记者从发改委、财政部等多个权威渠道了解到的信息显示，在城市公共基础设施领域引入社会资本和构建多层次的债券市场，这两大领域正在酝酿重大变革，相关改革有望陆继出台，双轮驱动的融资格局，将引领未来新型城镇化融资的创新。
虽然方向已经清晰明确，但是具体相关制度框架构建并非一蹴而就，还需时日。
更为严峻的现实是，中国经济增长正面临较大的下行压力，今年一季度的GDP增速已经下滑至7.4%，各项经济增长先行指标均显示，经济运行的潜在风险在增加，政策需要平衡长远的结构性改革和短期稳增长的目标。据悉，有关“微刺激”政策正在酝酿出台。
前述财政部权威人士表示，融资领域的创新不是“开一扇门，关一扇门”的问题，而是需要逐步替代，在过渡阶段，将主要依赖于原有的投融资机制和渠道。上述发改委司长补充道，“微刺激”意味着是几个点，要避免采取扩张性金融、财政政策的刺激方式。
“16号线”样本
尽管尚未出台相关制度框架，但城市基础设施建设中的融资模式创新已在实践中。
继北京地铁“4号线”、“14号线”采取吸引社会资本参与地铁投资建设运营后，北京地铁“16号线”再度引入这一合作模式，与此前投资建设不同的是，16号线首次在轨道交通项目中引入保险股权投资，资金规模和模式都开创国内之先。
北京地铁16号线，计划总投资约500亿元，由北京市基础设施投资有限公司(下称“京投公司”)承担项目规划和建设。京投公司将16号线的总投资按一定的原则和比例，分为投资建设(A部分)和运营管理(B部分)。A部分拟引入中再资产管理股份有限公司(简称中再资产)，投资金额约120亿元股权投资，B部分有望再次引入北京京港地铁有限公司(简称京港地铁)作为特许经营权的合作方，计划引入初始投资150亿元。
据悉，该项目有三家保险公司参与A部分的竞标，耗时近三年，最终中再资产胜出。中再资产采取“10年+10年”的投资模式，分为两期，分别投资为70亿元、50亿元，占16号线项目公司近80%的股权，目前中再资产已经启动第一轮募资。
从股权结构看，中再资产是16号线项目公司绝对大股东，但实质上仅为财务投资人，该项投资预计年化收益率约7%。双方承诺，前十年只付息，不偿还本金。据悉，16号线保险股权计划项目第一期已获保监会批准。这笔交易的达成，成为国内保险公司投资轨道交通领域首单股权投资计划。
此外，在B部分地铁运营管理领域，京港地铁有望继地铁“4号线”、“14号线”后再度成为16号线的特许经营和合作方。知情人士透露，目前招商已经进入谈判阶段，京投公司正在跟京港地铁、中信建设和BTS(曼谷轻轨)联合体等两方潜在机构进行一对一谈判，京港地铁胜出的概率非常大，最快在5月初完成谈判并正式公布结果。
京投公司融资计划部负责人任宇航表示，16号线的融资模式是一次全新的尝试，引入保险公司股权资金和特许经营投资后，京投公司有望仅仅使用32亿元资本金，撬动了各类社会资本270亿元，债务融资约200亿元，极大地缓解了资金压力。
京投公司身为一家AAA信用级别融资平台，与全国所有的融资平台一样，在过去几年间，切身体会到融资环境等的变化对公司带来的压力。
具体来看，融资渠道从原来的银行贷款逐渐转变为银行、债券、影子银行等多元化融资方式，股份制银行逐渐退出，合作银行出现寡头化趋势，随着资本市场利率水平的整体上升，京投公司的融资成本不断抬高。
据任宇航透露，公司融资成本由原来2009年最低的基准利率下浮20%到现在基本与基准利率持平。未来，继续社会资本和扩大境外融资规模，将成为公司融资领域探索的重点。
京投公司也将这种引入特许经营方的融资模式称之为PPP(Public Private Partnership 首字母缩写为PPP)模式。PPP在国际上是一种比较流行的公共部门和私营部门合作共同提供社会公共服务的模式，在2008年金融危机后，银行和金融部门信用大幅收缩，PPP迎来快速发展高峰。
目前，发改委受全国人大法工委的委托，正在推进特许经营法的立法工作。业内普遍的共识是，中国在PPP项目发展中的立法框架不足的问题突出，PPP法规的建设已经非常紧迫，法律制度的建全有助于市场参与者降低交易成本，为PPP发展提供制度性的土壤。
发改委正在制度设计上推广PPP的融资模式。对此，任宇航坦承，北京地铁PPP模式是比较特殊的案例，轨道交通本身公益性很强，无论是在海外，还是国内，同时具备财务能力和经营能力的投资主体寥寥无几。
世界银行中国和蒙古区交通部主任任斌认为，从国际通行的经验看，PPP项目有多种形式，有些PPP项目在财务上是可行的，只需通过使用者付费的方式来维持，是最适宜引入PPP模式的领域，一些PPP项目除了通过使用者付费，还需要有政府补贴，对社会资本参与的要求相对较高，特别是那些出于社会原因考虑，需要将收费标准保持在较低水平的项目，比如城市轨道交通。
以开通运营的北京地铁4号线为例，该项目在签订特许经营协议时，政府承诺通过财政补贴的形式，保证京港地铁合理的投资收益。但是，由于特许协议中对客流量预测偏低，4号线开通后，客流量迅速突破预测客流，京港地铁获得了较为丰厚的回报。据悉近三年来，港铁集团的年化投资回报率超过10%。
据知情人士透露，4号线的收入结构分为三大部分，票款收入、站内商业经营收入和政府财政补贴。经机关机构初步测算，4号线每年票款收入约为4亿元，商业经营收入近1亿元，政府每年的财政补贴达到6亿－7亿元。
16号线在定价方面，将引入客流上下限的指标，以弥补4号线客流量预估的失误。
社会资本盛宴
2008年以来，国际上PPP模式快速发展，而在中国，由于政府推出大规模的经济刺激计划，银行信用快速扩张，社会参与基础设施的规模一直在萎缩。
世界银行将所有社会资本参与公共设施建设运营都称为广义PPP。有关数据显示，截至2013年末，中国社会资本参与基础设施项目的投资总额约为30亿美元。这一规模在1997年达到了最高值，约为200亿美元，而2008年美国金融危机发生后，国内出台了大规模的经济刺激计划，商业银行等市场化金融融资工具迅速膨胀，大幅度压缩了社会资本在这一领域的投资。
世界银行任斌认为，中国社会资本参与基础设施投资的规模与中国的经济体量和基础设施建设需要明显不符。值得欣喜的是，中国的财政部、发改委等相关部门已经意识到这一问题弊病，主动尝试推广PPP模式在中国的发展。
十八届三中全会决定提出，“要通过改革让社会资本进入公共服务基础设施建设和运营”改革方向，财政部、发改委、人民银行及相关金融部门已经启动相关研究，推进和落地这项改革举措。其中，以财政部为例，其明确提出要把PPP模式实实在在地做起来。
据了解，过去这几年，中投公司在海外曾参与投资运营了大量国外类似项目，获得了比较好的投资收益和经验，这也是促成财政部推进力度空前的原因之一。
不过，在财政部看来，目前国内真正意义的PPP项目非常少，大多数不具备PPP模式本质特性，而他们更愿意将所推广的PPP模式定义为狭义的PPP更多强调的是一种机制制度的建设，而不仅是融资方式的更替。
近日，财政部相关负责人接受《财经》记者采访，详细阐释了财政部推广PPP的内涵以及相关政策和思路(详见《财经》本期“详解PPP融资”一文)。据财政部金融司巡视员刘健透露，财政部已经进行了大范围调研，梳理了各地适合做PPP模式的项目，组织财政部系统培训班，下一步将按照试点先行的思路推进试点。同时，财政部还将推动机构建设，对工作机制进行研究，并已经形成了初步思路。
据悉，财政部释放这一信号后，地方政府和社会资本积极性颇高。
按照国际上推动PPP模式的总体架构，英国、澳大利亚、加拿大等国家的财政部门都专门设立了PPP管理机构，履行研究设计、项目储备、融资安排、招投标管理、争议协调等职责。
目前财政部层面，由于国家对部委内部设立机构审批较为严格，难以成立中央层面专门的PPP机构，因此地方政府层面成立类似PPP中心，成为较为可行的路径。目前全国多个省份都在酝酿成立PPP中心，浙江省有望成为首个设立的省份。
一位接近财政部权威人士透露，地方政府动力主要来自两方面：首先，目前地方融资依靠融资平台和土地收入的模式已经难以为继，PPP模式被地方政府视为化解地方债务和解决城镇化融资的救命稻草。其次，地方政府响应十八届三中全会改革号召，改革热情空前高涨。
PPP模式不仅仅是微观层面的操作方式升级，更是一次宏观层面的体制、机制创新。社会资本更是直呼，PPP的春天即将来临。
光大国际总经理王天义认为，新一届政府在推广PPP模式方面力度空前，未来中国PPP将迎来大发展，他认为尤其是中国城市污水、垃圾处理环保设施领域，BOT仍然是PPP的有效实现模式。
BOT(Build Operate Transfer首字母缩写)，即建设—经营—转让，是私人资本参与基础设施建设，向社会提供公共服务的一种特殊的投资方式。具体是指政府通过授予私营企业一定期限的特许专营权，许可其融资建设和经营特定的公用基础设施，并通过向用户收取费用或出售产品以清偿贷款，回收投资并赚取利润。
从国际经验看，在巴西和印度，PPP融资的规模占该国基础设施建设的30%甚至更高，而中国2013年末，这一占比仅为1%。相比而言，中国市场空间的确很大。
世界银行任斌还认为，当前条件下，中国推广PPP模式，还有助于促进公共服务均等化的实现。比如，中西部和小城市缺乏公共服务提供的能力，包括公共交通、水务，通过PPP模式，可以引入东部发达地区城市运营主体，有助于鼓励服务规模快速扩大。
地方债务新敞口？
近几年，中国地方政府举债饱受诟病，融资方式不透明，举债不计成本，缺乏有效的约束机制，“只管借、不管还”的负债观，一直未能得到根本转变。
必须看到PPP模式在有效解决基础设施融资的同时，也潜藏着新的风险，其对政府的能力要求极高。目前中国地方政府正面临大量债务到期，在巨大的城镇化融资压力之下，地方政府融资是否会再度陷入“一放就乱”的怪圈，各方都表示担忧。
具体看，中国地方政府融资已经形成了比较成型的城投公司主导模式，而在国际上的其他新兴经济体巴西和印度，则采取PPP主导的模式，到底孰优孰劣，谁更有助于提供公共设施的服务效率和质量，并没有肯定的答案。
在任斌看来，中国在推广PPP模式的时候，不能简单地拿“PPP模式”替代“城投模式”主导的融资体系，而是应该认真分析、研究，PPP模式也会增加政府的或有负债，应该建立起与之匹配的监管机制，以避免不必要的项目和增加政府的或有债务。
中国财政部也正在展开全面细致的研究和梳理，并且再三权衡如何在中国推广PPP模式。
如果从广义的PPP模式角度出发，BT、BOT都可以视为PPP的实现方式，在过去这几年，中国地方政府在传统融资渠道受限的情况下，大量采用BT、BOT模式融资，来缓解地方经济建设支出的压力。
中国审计署审计结果显示，截至2013年6月末，从地方政府债务资金来源看，BT融资规模已经达到1.5万亿元，其中政府负有偿还责任的超过1.2万亿元，BT模式已经成为地方政府资金来源重要渠道。
BT的核心是，指一个项目的运作通过项目公司总承包，融资、建设验收合格后移交给业主，业主向投资方支付项目总投资加上合理回报的过程。而在中国地方政府操作过程中，BT已经完全沦为地方政府的融资工具。对此，财政部相关人士明确表示，PPP模式要避免重蹈BT的覆辙。
外界更大的担心在于，PPP模式在推广过程中，如果走歪，监管机制不到位，可能成为地方政府性债务的新敞口。届时，旧的政府融资平台没有控制住，却又出现新的敞口，可能再次引发地方政府性债务规模的膨胀，带来新的风险和隐患。
财政部有关人表示，在制度设计过程中，已经充分考虑到这一可能性，防止出现这种倾向的核心是管住政府承诺，制定相应的约束条款。国际通行做法是，政府要把未来的承诺折成现值，根据国债收益率，反映在当前，作为政府或有负债，此外，还需把具体的项目承诺资金报议会，提高透明度。
如果大量引入PPP模式，地方政府融资平台这一中国特有产物将如何演变？其在地方政府融资过程中将发挥什么作用？这是外界关注的另一焦点。对此，前述财政部人士认为，融资平台公司目前的负债最终也是有政府承担，全体纳税人买单，最好的途径是把它透明化，放在桌面上。
因此，他建议，PPP推广初期，可以在现金流稳定，基本能实现使用者付费、成本覆盖的领域先试点，典型的如：垃圾处理、污水处理领域。一些公益性很强，经济型较弱的项目可以由原有的平台公司继续承担。等到PPP模式成熟并进一步扩大后，平台公司可以逐渐转向公益性很强的项目投资和运营。
市政债之争
PPP模式的逐渐深入推广，必将带来地方政府投融资体系的再造。
在加拿大地方政府融资体系中，采取PPP优先的模式。所谓PPP优先，是指如果地方政府提出基础设施领域投资计划，在所有投资建设模式中，能够采纳PPP模式的，优先考虑，如果PPP做不了，再考虑引入发行债券等其他融资模式。
在中国，目前PPP模式的使用范围，将会受到一定的限制，前述财政部相关人士表示，公共设施领域的纯公益性项目，应该由政府承担，主要通过发行市政债的模式；对于具有一定收益的和收益可以覆盖成本的项目，可以通过债券市场融资。如果优先市场选择，可以优先选择PPP模式。
与PPP同等重要，市政债也被各界视为中国未来化解地方债务和解决新型城镇化融资最有效的手段之一。这一思路已被讨论多年，中国人民银行行长周小川一直是市政债的极积倡导者和呼吁者，在他看来市政债是同时解决新型城镇化融资和地方政府债务改革的最优选择。
据《财经》记者多方了解，目前，虽然国务院层面有关市政债的构想已经比较成型，但是具体推进这项改革的项目部门。
去年以来，发改委、财政部、人民银行等债券监管部门也曾就如何推进市政债创新进行了沟通和交流，但仍然没有达成共识，甚至连名称是否叫“市政债”，都还存在争议。
按照目前分工，财政部是推动市政债研究和设计的主要部门，财政部预算司是具体的执行部门。在财政部看来，市政债应该主要由两部分构成，包括一般责任债券和部分特殊目的的项目收益债。其雏形应该是目前财政部代地方发行的地方政府债券，在此基础上进行改造和完善即可。至于是否叫作“市政债”，并不重要。
按照财政部的这一政策逻辑，目前发改委主管的企业债，应该回归真正意义上的企业债。
但是在国家发改委看来，目前的城投债也具备改造为市政债的特征。“有人认为市政债是新的券种，我倒觉得不一定。” 一位发改委权威人士认为，现在的城投债具备市政债的特征，比如说一家地方城投公司发债，不能说它和地方财政没有一点关系。
中国人民银行旗下的中国银行间市场交易商协会看来，中期票据可视为市政债的一种实现形式。为此，今年初以来，交易商协会将中期票据的发行范围大幅度拓宽，县域以上的融资平台公司，都可以通过发行中期票据融资。
此外，推进市政债市场的建设，还存在一些现实的难题和障碍，比如，法律制度层面尚存在障碍，市政债如何纳入地方政府预算管理，地方政府信用评级体系如何构建，编制地方政府资产负债表和财政透明度公开的矛盾，这些操作性和体制性困难，显然不可能在短期内全部化解。与市政债配套的地方预算体制改革建设更是推进缓慢。
纵然国务院层面已经明确方向，但是受制于中国债券市场长期以来分割的影响，未来市政债市场的启动与建设，还需要在部委层面达成共识和一致。对此，一位债券监管部门的权威人士委婉表示，要看下一步演化，有些事不是某个领导拍板就能决定，还要看哪种模式更具生命力，哪个更符合实际情况。
无论是发展市政债市场，还是推广建设PPP模式，都意在为城镇化建设搭建长期资金的供给机制。在很大程度上，这两项改革举措的落地效果如何，关乎中国新型城镇化规划的实施效果。
【作者：《财经》记者 王培成 】
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