贵州茅台：一季报业绩超预期 市占率将进一步上升

　　一季度业绩超预期

　　14年，公司收入、净利润和现金回款分别同比增长3.7%、1.4%和0.5%，EPS为13.44元，其中，四季度单季度收入、净利润和现金回款分别同比增长10.8%、14.5%和3.5%，略高于市场预期。15年一季度，公司收入、净利润和现金回款分别同比增长15.5%、18.0%和41.7%，也超市场和我们预期。分配方案:每10股送1股，现金红利43.74元，分红收益率1.87%。

　　茅台旺季销售继续超预期

　　综合四季度和一季度，茅台在14-15年旺季(4Q14+1Q15)收入、净利润和现金回款分别同比增长12.9%、16.2%和18.7%。一季度末，公司预收账款较14年底回升13.2亿，旺季销售继续超预期。其中我们预计:1)飞天茅台销量同比增长15%左右，渠道库存明显减少，终端实际消化量同比增长20%以上;2)年份酒销量恢复性增长8%左右;3)系列酒销量略有增长，预计二季度赖茅上市以后，增速会有所加快。

　　预计茅台的市占率将进一步上升

　　我们认为，名白酒品牌脉冲式增长在春节期间较明显，品牌白酒增长都要快于非品牌白酒。看未来，随着白酒行业弱复苏，品牌白酒市占率有望逐步提高，茅台作为品牌力最强的白酒企业，在高端白酒中市占率有望进一步提升。

　　估值：维持“买入”评级，目标310元(原220元)

　　我们上调15年飞天茅台、年份酒和系列酒销量增速假设，预计15-17年EPS为14.72/15.47/16.30元(原13.09/13.71/14.38元)。我们看好公司在高端白酒的市占率进一步上升，以及新开发系列酒的前景，上调长期收入增速假设，基于瑞银VCAM工具(市场无风险利率下降，WACC从9.1%下调至8.6%)进行现金流贴现得到新目标价310元，对应15/16年PE为21/20倍。