“两个救市”政策的平衡

　　杨杰

　　最近一个月“国家队救市”成了网络热门词汇，这缘起6月份中国股市的大跌。虽然这反映了大多数股民对国家队救市的期盼，但是更重要的是公众通过此次救市近距离观察了政府调控政策效果，因此其对市场的潜在影响较大。笔者借此次国家队救市，重新思考政府与市场 的关系。

　　政府和市场的关系是经济学理论最古老的问题之一，其本质是政府在经济生活中的定位。从西方国家的理论研究和政策实践看，市场自由主义和国家干预主义交替着在不同时期占据上风。总体来看，在市场出现危机时，国家干预都成为政策必须。从这个角度看，此次救市的前提是满足的，即资本市场短期内出现大幅下跌，影响金融系统稳定，国家干预是政策必须。那么接下来需要回答两个问题：一是救市政策效果如何，二是救市政策何时退出。

　　关于救市政策效果问题，笔者认为不应以资本市场指数作为唯一指标，主要理由如下：一是影响资本市场的因素很多，救市政策仅仅是其中一个因素。设想一下，如果股市就此一路冲上8000点，那么这也完全是救市政策的功劳么？我想回答是否定的，因为实体经济的基本面，货币政策，外汇政策，外部环境等诸多因素，都是不可忽略的原因。所以，不应以资本市场表现作为衡量救市效果的唯一指标，救市政策不能取代市场成为定价工具。二是救市政策避免了不稳定因素的扩散，稳定了金融秩序，从救市政策出台的背景说，已基本达到目的，没有必要预设市场指数目标。三是此次资本市场危机出现的原因复杂，包括实体经济和市场制度缺陷等诸多因素，救市是短期行为，解决危机的根源还需其他政策配合。因此，综合来看，笔者认为此次救市已达到目的，目前应将关注点从救市政策效果转移到如何从根源上解决危机。

　　关于救市政策退出的时间问题，笔者认为，应该在另一个“救市”政策配套后才能退出。笔者所谓的“救市”是指解决中国宏观经济增长的问题，主要是实体经济增长的可持续问题，而回答这个问题需要首先把实体经济过去十年的表现中政府的因素滤除。事实上，我国经济过去十几年的高速增长是以投资为主要驱动力的，而这些投资中政府主导的基建投资，以及与政府土地财政密切相关的房地产行业投资的影响比较大。也就是说，要保持宏观经济的可持续增长，政府还不能完全退出。因此，在未来的几年内，政府仍然有必要通过宏观调控促进实体经济的转型和发展，在此“救市”目标实现之前，当前关于资本市场的“救市”政策不宜退出。

　　笔者的观点是当前关于资本市场的“救市”政策基本达到目标且短期内不宜退出，其退出时点需与国家宏观经济调控政策相匹配。此外，笔者认为还应该从政策目标方面做好两个“救市”政策之间的平衡。

　　救资本市场和救实体经济二者是辩证统一的，健康的实体经济是资本市场的基石，有效的资本市场是实体经济的助推力。从这个角度说，两个“救市”政策的长期目标是统一的。当前我国面临的问题是资本市场和实体都需要救的时候，该如何选择和平衡的问题。笔者认为应着重考虑以下因素：

　　一是应以救实体为主，救资本市场为辅。引导资金投向实体，引导资本市场为实体经济融资，避免资本市场进一步虚拟化泡沫化。

　　二是应以提升实体经济长期造血能力为主。资本市场作为主要的直接融资市场，应进一步提升市场效率，及时发现造血能力较强的企业，并创造快捷便利的直接融资环境。从这个角度说，资本市场政策应以直接融资规模为主要政策目标。

　　三是资本市场在救市的同时不应成为资本套利的场所，否则不仅不能给实体经济输血，反而会吸引更多资金从实体撤离，加大实体经济转型发展的难度，加剧实体经济空心化。也就是说，资本市场的救市应配合宏观经济调控，完善相应的市场制度和监管手段。

　　综上所述，笔者的观点是资本市场救市政策基本达到目标，但短期内不宜退出，并且在长期也应与国家宏观经济调控政策相配合。资本市场的政策目标应立足于提升资本市场效率，服务实体经济提升造血功能，可将资本市场的直接融资规模作为资本市场政策效果的重要考量指标。因此，笔者建议国家队救市的操作策略应从二级市场买卖的定市策略，尽快转变到参与优质上市公司的再融资上来。

　　（作者就职于中信银行）(编辑 张立伟)

　　作者：杨杰

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