中国外汇储备结束五连降 降准空间仍在 降息谨慎

　　10月我国外汇储备恢复增长，并增加100多亿元，扭转此前连续5个月的负增长。在业内人士看来，外储实现“转正”主要得益于近期人民币汇率企稳，资本外流压力下降。而中期来看，随着美联储加息预期升温，人民币仍有震荡贬值的趋势，外储仍承压。

　　货币政策来看，经济下行压力犹存，央行存在进一步降准的空间，但降息的边际效应在下降，当务之急是着力完善货币政策调控框架。

　　外储“转正”

　　央行11月7日公布数据显示，10月外储为3.52万亿美元，预期为3.465万亿美元，比9月增加113.9亿美元，结束5个月下降。

　　民生银行首席研究员温彬告诉《第一财经日报》记者，首先，10月份我国贸易顺差达到616亿美元，贸易顺差规模大是10月外汇储备增加的重要基础；其次，人民币贬值预期有所收敛，影响市场的结售汇行为，10月份的结售汇可能出现小幅顺差。温彬称，今年8月11日“新汇改”之初，人民币快速贬值，贬值幅度一度超过3%。而进入9、10月份，人民币汇率在一个相对较窄的区间内波动，较8月有所回升，减少了恐慌性购汇需求。

　　申银万国首席宏观分析师李慧勇也表示，短期来看，外汇储备企稳的主要原因一方面在于，在美联储未能加息、人民币有望加入SDR等因素影响下，人民币汇率趋稳，资本外流压力下降。10月份在岸和离岸人民币对美元汇率涨幅均在400点左右；另一方面，也是更主要的原因，在于银行系统承担了更多维稳汇率的任务。

　　“此前9月份银行结售汇逆差创出1092亿美元的历史新高，为8月份的两倍以上。而在金融机构全口径外汇占款暴跌7613亿元的同时，央行口径的外汇占款仅下降了2641亿元，显示出目前商业银行体系承受了更多的售汇压力。”李慧勇表示。

　　外储中期仍承压

　　那么，此次外储“转正”是一次偶然，还是将成为趋势得以延续，未来人民币汇率的走势又将如何?

　　李慧勇认为，我国外汇储备中期仍将承压，长期将双向波动。随着美联储加息预期升温，人民币总体仍将处于震荡贬值的走势，届时外储下降的压力仍会增加，但不会再出现暴跌。长期来看，随着中国经济企稳、美联储加息靴子落地、人民币汇率趋于均衡合理水平，国际资本或将呈现有进有出的态势，外储增量有正有负亦将成为常态。

　　温彬认为，人民币汇率目前还会保持相对的稳定，从中长期看，人民币汇率弹性增强，将围绕均衡水平波动。

　　“人民币汇率的变化取决于多个因素，外部因素主要看美联储加息预期的变化。”温彬对本报记者称。在他看来，9月和10月人民币对美元汇率相对稳定，主要是因为美国经济数据不理想，市场对美联储12月份加息预期大幅下降。不过，上周末公布的美国10月份非农报告远超市场预期，引起美元指数快速上升，目前，12月份美联储加息的概率超过了70%。

　　温彬亦对《第一财经日报》记者称，美联储加息的时间和频率会对人民币走势带来影响。内部因素是影响人民币汇率走势的根本依据。温彬称，随着前期一系列宏观调控政策的落地，四季度宏观经济有望企稳，从而对人民币汇率构成支撑。此外，11月底，人民币能否被IMF批准纳入SDR货币篮子，也会对人民币汇率走势产生影响。

　　“总的来看，人民币汇率正趋于均衡水平，不会出现单边升值或者单边贬值的走势。随着人民币汇率形成机制的不断完善和资本项目的有序开放，人民币汇率定价的市场化程度会显著提升，汇率弹性也会进一步增强。”温彬对本报记者表示。

　　降准仍有空间降息谨慎

　　面对当下的人民币汇率和外储情况，未来的货币政策又将何去何从?

　　上周五，央行发布了第三季度货币政策执行报告（下称“报告”），报告预计四季度货币政策延续当前稳健基调，更偏好定向发力，保证流动性的充裕。对比之下，三季度对下一阶段货币政策的提法是“保持松紧适度，适时预调微调，增强针对性和灵活性”，以及多次提到提高金融资源配置效率，而二季度为“更加注重松紧适度、及时进行预调微调”。

　　招商证券首席宏观分析师谢亚轩解读报告称，经济处于下行周期，结构性问题突出。报告指出，当前“经济周期性和结构性问题相互叠加，但主要是结构性矛盾和转变发展方式的问题”、“内生动力尚待增强”。因此，为了应对经济周期性问题，需要逆周期的宏观调控政策以对冲经济的下滑，但对于经济存在的结构性问题，调控政策“既要防止结构调整过程中出现总需求的惯性下滑，同时又不能过度放水、妨碍市场的有效出清”。

　　谢亚轩认为，四季度存在降准的可能性。9月末金融机构超额准备金率为1.9%，远低于6月末的2.5%。预计短期内跨境资本持续流出的局面难以逆转，造成基础货币被动回笼，目前的超额准备金水平不高，四季度降准对冲的可能性较大。

　　与此同时，谢亚轩认为，基准利率下调的边际效用在下降。

　　温彬认为，从最新公布的10月份进出口数据来看，外需依然疲弱，四季度稳增长压力犹存，同时还要为明年一季度稳增长做好政策和项目储备。就货币政策而言，继续保持政策的前瞻性和灵活性，预计今年底之前外汇占款形势不乐观，还有降准对冲基础货币减少的空间。同时，央行将进一步加大公开市场操作力度，通过各种新型或定向的货币政策工具引导货币市场利率保持在适宜水平。存贷款基准利率或将暂时保持稳定，在“后利率市场化时代”，更重要的工作是完善货币政策传导机制，建立起央行通过引导市场利率，进而影响债券市场、存贷市场利率定价的联动机制成为当务之急。