吴婷：人民币汇率为何大幅波动？

　　摘要：在目前人民币汇率波动剧烈的情况下，投资者以不变应万变的方式就是投资多样化，将资产在人民币、美金和黄金之间分配，这样无论汇率如何波动，投资者的资产总额都不会有太大的影响。

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　　文/吴婷 苏宁金融研究院高级研究员

　　新年伊始，人民币汇率实现四连跳，美元兑人民币的中间价从2015年12月31日的6.4936上升到1月7日的6.5646，人民币贬值幅度达到2.1%, 几乎达到了2015年全年贬值幅度的一半。就在人们认为人民币要进入下跌通道的时候，1月11日离岸人民币又暴涨600点，再次打乱了投资者的脚步。人们不禁要问：人民币的汇率究竟是如何决定的？为什么它的波动会如此剧烈？苏宁金融研究院高级研究员吴婷带您一探究竟。

　　其实，人民币和大家购买的商品一样，它的价格是由外汇市场的供需决定的。为了让大家更好地理解汇率的波动，我们将从长期和短期两个方面来解释一国货币的汇率是如何决定的。

　　从长期看，汇率的高低服从一价定律

　　在没有运输成本、关税限制的情况下，同种商品在两个国家的价格应该是一样的。同种商品价格的变化应该由汇率的变动来弥补。例如，在中国钢材价格上升10%，而美国钢材价格不变的情况下，我们认为人民币的价格（以钢材计价）下跌了10%，而美元的价格（以钢材计价）不变，也就是人民币相对于美元贬值10%。

　　该例也可以理解为中国钢材价格上升，大家都愿意购买美国钢材，而美国钢材需要用美元来购买，因此大家都会用人民币换美元，导致人民币贬值，美元升值。因此从长期来看，如果一个因素导致对本国商品需求下降而对外国商品需求上升，那么该因素就会使本国货币贬值，外币升值。

　　一般情况下，我们认为以下四个因素会改变本国商品及外国商品的需求：

　　一是相对价格水平。从长期来看，如果A国家价格水平相对于B国家上升，那么消费者更倾向于消费B国家的商品，导致A国家货币贬值。更通俗一点的说法就是高通货膨胀率国家的货币容易贬值。

　　二是贸易壁垒。A国的贸易壁垒限制A国居民消费B国商品，只能消费本国商品，从而导致A国货币升值。

　　三是消费偏好。如果A国居民对B国商品有很大的消费偏好，那么他们会增加对B国商品的消费，从而导致B国货币升值（A国货币相应贬值）。更为通俗的表达方式就是一国的出口多，则货币升值；进口多，则货币贬值。

　　四是生产力。A国生产力增加会导致本国商品价格比外国商品便宜，从而增加对本国商品的需求，并带动A国货币升值。通俗说法就是一国经济若不景气，则该国货币容易贬值。

　　以上四个因素都是从长期来影响汇率，这些因素往往在短期比较稳定。

　　那从短期看，为什么人民币汇率每天都在变呢？

　　要了解这个问题，我们将利用人民币资产的供给和需求模型，从短期来分析人民币汇率的决定因素。投资者若增加人民币资产（存款、债券、股票等），则需先增加人民币的需求来购买这些资产，人民币需求的增加导致人民币增值；反之，投资者若减少人民币资产，则也会相应减少人民币需求，并带动人民币贬值。而在短期影响人民币资产需求的主要有以下两个因素：

　　一是利率的变动。资本都是逐利的，利率高的国家更容易吸引资本。目前，我国进入了降息周期，仅2015年一年央行就采取5次降息，且将来仍有降息的可能；而美国却在2015年底开启了美元加息周期。人民币利率的下降会导致人民币资产的投资回报率下降，越来越多的资本开始转投美元资产，导致人民币贬值。

　　二是人民币汇率的贬值预期。投资者预期未来人民币汇率贬值，从而大量抛售人民币资产，导致当期人民币汇率贬值。

　　下面问题来了，究竟是什么原因促成了人民币的贬值预期呢？

　　我们认为，该预期的形成与下述几个影响人民币汇率的长期因素分不开。

　　首先，中国制造的商品不再便宜。2005年汇改之后人民币一路升值，使中国制造的优势不再。人口红利的消失将进一步导致制造业的成本上升，有报告甚至指出中美制造业的成本已经相差无几。不断上升的成本最终将反应到商品的价格上，消费者对中国制造的商品需求将不断下降。

　　其次，中国制造的商品受欢迎的程度不被看好。这一点从疯狂的海外购可以看出，国产商品往往被贴上质量不如人、功能不齐全等标签。

　　最后，在一系列的刺激政策下，经济并没有如我们预期那样得到恢复，市场对经济的走势仍不乐观。这在一定程度上大了人们对人民币贬值的预期。

　　虽说影响汇率的长期因素在短期不会有太大变化，但是人们对这些因素所形成的预期却可以在短期内影响到人民币汇率。如果大家预期人民币长期会贬值，那么最优反应就是今天就卖出人民币，该预期会立刻反应到人民币的当期汇率上。当大家争先恐后的卖出人民币时，又容易引起短期内的反应过度，一旦有一些修正预期的消息出台就会使得人民币汇率大幅升值，这就解释了为什么暴跌后的市场很容易出现反弹。

　　在目前人民币汇率波动剧烈的情况下，投资者以不变应万变的方式就是投资多样化，将资产在人民币、美金和黄金之间分配，这样无论汇率如何波动，投资者的资产总额都不会有太大的影响。

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