达里奥:长期债务周期显示 美联储紧缩是错误的

　　上周，全球最大对冲基金桥水（Bridgewater）创始人达里奥（Ray Dalio）在达沃斯论坛表示，美联储最终将改弦易辙，走上更多量化宽松的道路。

　　昨天，他又在英国《金融时报》进一步撰文论证了自己这么说的原因。他表示，由于长期债务周期已经接近尾声，为了对抗由此带来的通缩压力，包括美联储在内的全球央行都应该继续宽松而不是紧缩。

　　根据美联储和大多数经济学家的理论框架，经济紧缩应该基于以下条件：第一，需求增长快于资本增长；第二，资本利用率（通常用GDP缺口或失业率来衡量）升高。

　　所以在他们看来，现在正好符合这些条件。

　　但我认为，我们还应该关注两个重要的周期，即经济周期（短期债务周期）和债务超级周期（长期债务周期）。

　　我们现在已经进入了经济周期扩张阶段的第七年（通常来讲，8-10年就会有一个经济周期），并接近一个债务超级周期（通常为50-75年）的尾声。

　　全球经济之所以疲软，之所以面临通缩压力，恰恰是因为我们处于债务超级周期的尾端。也正是为此，全球都处于宽松而非紧缩状态。

　　美元是全球最重要的货币，美联储对美国和全球都是最重要的央行。考虑到经济下行的风险并不对称，无论是为了全球、美国还是美联储好，紧缩都不是一个好选择。

　　不过，达里奥也承认，在经过多年的QE之后，风险溢价的下降已经使得QE不再如从前那么有效：

　　既然债务超级周期是我与其他人在看法上最不同之处，那么让我主要来说说这一点。

　　我想表达的是，有债务和资本开支拉动的增长是有极限的。当极限来临，也就意味着债务超级周期上行阶段的结束。1935年正是如此。这就解释了为什么全球央行宽松的效果会不断减弱。利率降无可降，风险溢价低到不能再低，使得QE不再有效。

　　QE之所以有效，是因为存在“风险溢价”。那些售出债券的人用新获得的现金买入高收益率的资产，从而推高这些资产的价格，导致资产收益率回落。

　　现在全球正面临着这样一个窘境，债券、股票等各类资产的预期收益率低得可怜，并不比现金的预期收益率高多少。

　　结果就是，这些资产的价格很难再上涨，反而很容易回落。当所有资产的价格下跌，就会对全球经济产生负面影响。

　　相对于收入，债务和债务成本就会显得很高，如果不缩减开支，债务水平绝难降低。

　　达里奥的这一阐述与此前全球杠杠达到极限的观点如出一辙，华尔街见闻曾详细介绍过花旗分析师Matt King的一篇题为《世界信贷已经达到极限了吗》的报告：

　　花旗从多个角度论证了过去10-15年各国央行信用扩张的严重程度，并认为，这种信用扩张已经到了一个弹性边缘，也就是说，各国的信用已经完全透支，增无可增。

　　花旗写道，信用的扩张给市场注入了大量的流动性，尤其是给包括中国在内的新兴市场，使得它们在金 融危机初期成为拉动全球经济增长的引擎。而发达国家本身并不是本轮信用扩张的缔造者，他们只是试图抵消私营部门去杠杆和违约的影响罢了。

　　但新兴市场的信用扩张也走到了尽头，导致了史无前例的商品过剩和“空城鬼域”，以及被许多人认为的世界上最危险的信贷泡沫，因为它们几乎全部出现在企业的资产负债表上，而不良贷款则指数式增长。

　　其结果是，新兴市场的信用创造也不再推动经济增长，反而像西方那样，转而推升资产价格通胀...例如房地产和股票市场。

　　Matt King坦言，这也是为什么央行流动性曾主导市场，如今突然失效的原因。而达里奥尽管也意识到了QE作用在减弱，但他的结论却依然是美联储应该保持宽松。