基础货币超1万亿 金管局强硬表态做空港元不容易

　　港股和港汇在上周同步暴跌后，引发市场对于香港联系汇率制能否维持的质疑，也令一些投资者开始忧虑1997~1998年亚洲金融风暴是否会再次来袭。

　　“香港现在金融和经济情况与1997~1998年时有很大不同。”1月27日，香港金融管理局（下称“金管局”）货币管理助理总裁李达志对包括《第一财经日报》在内的记者表示，无论是香港银行体系总结余、外汇基金票据及债券总额还是外汇储备规模，都远高于亚洲金融危机时的水平，金管局在上次危机后，也增加了贴现窗安排，并一直有加强银行资本和流动性管理，市场无须过度担心。

　　金管局在过去几年里，为应对美联储加息后带来的冲击已经在多方面做好准备，为确保银行体系能够应付资金外流，金管局会对银行定期进行流动性压力测试，李达志表示，测试结果显示，银行在这方面已做好准备。“港元货币基础有超过1万亿港元，加上金管局有贴现窗安排，炒家要做空港元推高利率需要动用数以千亿计的资金，并不容易。”李达志称。

　　房地产贷款方面的监管也早已收紧，金管局已推出物业按揭逆周期审慎监管措施，与1997~1998年相比，现在按揭比例一般在20%~60%，银行建立起正面信贷资料库，同时对贷款进行3%利率上升压力测试，而在亚洲金融危机时期，价值1200万港元的房贷按揭比例高达60%，其余房贷按揭比例则高达70%。

　　“金管局会继续监察外汇和货币市场运作，同时与证监会进行跨市场合作监察，关注外汇和股市是否有异动。”李达志表示。

　　港汇缘何急跌

　　去年很长一段时间里，港汇均处于7.75强方兑换保证水平附近，其间，金管局曾多次入市注入资金以降低港汇。从强势一端到冲向7.85的弱端，港汇只用了不到10天时间，速度之快，令本已敏感的市场感到愕然。

　　金管局总裁陈德霖曾在上周对市场解释称，美联储开始加息后，令港息和美息差距扩大，可能导致资金流走，港汇转弱是正常表现。

　　李达志也做出相同解释，他指出，港元对美元现货汇价同时受货币发行局的运作及其他市场因素影响，除了息差因素外，近期港股下跌以及人民币汇率波动，加上市场对中国香港和内地的经济前景没有以前那么乐观，均导致市场对港元的需求减弱。

　　“美元对其他亚洲货币普遍走强，令一些国际投资者为其港股投资组合增加外汇对冲，这也增加了港元汇价的下调压力。”李达志表示，在这期间，也不排除有投机者炒卖港元套利，但外汇市场为开放市场，金管局不可能限制套利行为，关键还是关注自身制度是否有足够防御性，在需要做出干预时金管局自然会做出动作。

　　市场近日有传闻称索罗斯可能再度出手做空港元，李达志称，一向有投资者在外汇市场参与港元套利活动，套利活动本身并不新鲜，也不能得出对联系汇率制失去信心的结论，对于套利活动的关注重点在于这类行为是否会引发系统性风险。他强调，虽然港汇近期变动较快，但仍只是在货币发行局规定的窄幅区间内变动，与其他亚洲货币相比仍属稳健。

　　远期汇率跌破7.85

　　市场对于港汇的担忧，不仅来自现货汇价的波动，港元远期汇率已经跌破7.85更令市场忧虑港汇的长期走势和联系汇率制能否维持。

　　“港元远期汇率跌穿7.85并不罕见，也不代表市场在炒港元时将很快脱钩贬值。”李达志表示，参与远期市场交易的主要是为港股投资组合进行外汇对冲的投资需求，这也是近期港元远期市场卖盘增加的原因。

　　“市场上的对冲需求增加，有人选择期货，有人选择期权，但同一时间去做对冲，市场未必能够消化。”金管局货币市场运行主管黎巧儿解释称，在上周市况不稳的情况下，港元期货/期权的交易量有所增加，加之银行作为中间人也要平盘，都会促使交易量上升，但现在交易量已经降下来。

　　对于港元远期汇价跌破7.85，李达志解释称，投资者在对冲时，可能选择远期价格非常低的合约，通常因为这种对冲策略的成本更低，并不意味着投资者一定认为港汇会跌至极低水平。另一方面，远期市场的流动性较低，价格波动也会增加。

　　“联系汇率制度建立30多年，港元远期汇率的波幅一直比现货汇率高，并不时穿越强方和弱方兑换水平，但这并不影响现货汇率的稳定，大家对远期汇率的波动不必过分解读。”李达志表示。

　　在港汇快速下跌的同时，上周港元银行间同业拆息水平也显著上升。1月27日，一个月及3个月港元同业拆息已经分别回落至0.39%和0.69%。李达志认为，目前实际拆息水平仍然偏低，预期港元利息即使因资金外流而继续上调，也不会像在1997~1998年那么急速上升。

　　“现在，港元货币基础超过1万亿港元，其中银行总结余高达3900亿港元，比1997~1998年只有数十亿港元高出很多，大大增加了炒家迫使利息快速上升的难度。”李达志解释称，另一方面，金管局现有贴现窗安排有助避免利率出现过分波动的情况。

　　1997年危机为何难再现?

　　上周港股和港汇双双下跌，让不少人联想到1997年的情形，当时国际炒家以“双边操控”的方式，先抛空股票和恒生指数期货，再做空港元，推高利率，借此在港股/期指及港元短盘中获利。

　　“现在确实也有在股市和汇市同时操作的投资者，但并不能借此就认为这些投资者在做‘双边操控’。有些海外投资者买入港股，但并不希望承担港元风险，因此在汇率市场做对冲，这是正常操作。”李达志指出，与1997年不同，近期港汇和港股同时下跌的主要原因是投资者看淡香港和内地经济前景而减持港股，并将出售港股所得资金换回美元，从而导致港汇和港股双跌。

　　李达志指出，在香港目前的金融体制和经济环境下，“双边操控”策略很难再次成功，“港元货币基础比1997~1998年时扩大很多倍，有超过1万亿港元，加上金管局有贴现窗安排，炒家要做空港元推高利率需要动用数以千亿港元计的资金，并不容易。”

　　金管局在1998年9月推出贴现窗安排，以便银行在有需要时可以外汇基金票据及债券回购方式向金管局借隔夜港元流动资金，截至今年1月22日，外汇基金票据及债券总量为8501亿港元，这些资产都可通过贴现窗变现为银行流动性，有助于降低银行同业拆息因资金外流而出现过分波动的风险。

　　此外，香港银行体系总结余、货币基础及外汇储备均远高于1997~1998年水平。金管局数据显示，1998年底时，银行体系总结余仅25亿港元，而现在则高达3704亿港元；外汇储备在1998年底时仅896亿港元，到2015年底时高达3588亿港元。

　　另一方面，港股市场与1997~1998年时也已不同。李达志认为，1997~1998年恒生指数成份股主要是地产股和银行股，对利率变动非常敏感，但现在的港股市场中包含大量中资股，与港息关系不大，因此推高港息未必能够即时大幅压低股价。

　　1月初至今，港股已经连续下跌，目前主板市盈率仅8倍左右，低于多数市场，市净率低至1倍左右，低于1998年亚洲金融风暴期间的1.4倍和2003年SARS后的1.3倍。李达志认为，炒家推低港股谋利的空间和诱因都相对较低。