中国楼市：一线城市轮流暴涨为哪般？

　　本文作者为中泰策略罗文波团队。

　　周末各种对房地产市场的讨论充斥自媒体。多空声音较杂，我们对此有几个看法：

　　1、房价国别比较准确度不高：

　　房价作为宏观指标变量不存在合理的国别比较，只能提供部分参考价值。正如美国2008年金融危机时非银债务GDP占比为210%，1990年日本房地产崩盘时非银行债务占比为195%，韩国1998年金融危机时此指标为152%，硬性的拿中国一线城市与香港、纽约房价绝对值的数据类比来判断房价的方式可能值得商榷。长期来看这种结果即使合理，也不代表房地产短中期没有周期性波动。

　　2、房价上涨在相对环境来看，并非高的离谱，整体流动性推升局部特殊性

　　房地产市场作为一种资产，价格上升一部分是受到供求关系影响（2012年之前全国，2012年之后的一线与部分二线），一部分原因是货币现象。供求关系良好时，金融属性可以放大供求失衡的程度，导致价格大幅上涨（目前的一线城市），供求关系恶化时，可以抵消金融属性（目前的三四线城市）。大家现在讨论最多的是房价涨幅的绝对值，这里有一组数据可以供大家参考。1998年至今为期，城镇非私营部门平均工资增长7.5倍，北京月最低工资标准增长5.5倍，上海月最低工资标准增长6.2倍，同期M2增长13倍。如果你觉得中国房地产市场整体价格涨得比上述几组数据更离谱，那么的确有大问题。否则，可能就是呵呵。

　　3、2012年之后宽松的货币环境与相对紧张的供求关系是一线城市轮流暴涨的主因

　　上述讨论的目的并不是宣称目前的房价是否合理，而是提示大家，房地产作为货币宣泄口，尤其在实体经济增长乏力时，较高的货币增速势必推升供求相对良好的区域的房价。2013年1月M2增速为16.1%，2013年北京的学区房走出翻倍行情；2014年以来货币宽松而实体经济增速大幅下行，深圳房价2015年整体涨幅接近80%；2016年1月份社融与信贷创下天量，随后2月份上海的房地产火爆到“咋不上天呢”。猜测资产价格的极端值与猜测你喜欢的妹子的心理一样，只有上帝和事后才能知道。

　　4、只要货币政策持续宽松，一线房地产价格拐点难现

　　从历史来看，房地产市场价格的逆转无外乎有两种，一种是货币政策收紧导致的类似日本1990年房地产价格破灭、美国2008年的信贷危机；另一种是日元抽紧、竞争性经济体货币崩溃溢出效应导致的1998年韩国房地产市场价格的大幅调整。从中国目前现实情况来看，货币政策收紧导致房地产市场价格出现波动的概率更高一些。很难想象在地产库销比创历史新低以及12-13%的流动性投放下，一线城市房价会出现大幅调整。

　　2013年以来，中国M2与信贷增速一直保持在12-13%，但固定资产投资增速已经从20%以上的中枢位置下降到10%。相对宽松的货币环境之所以对实体经济产业链通胀没有产生推动作用的关键因素是过去两年在投资增速大幅下滑的过程中，实体产业链上商品的价格表现类似于三四线城市房价，金融属性足够，但供求关系不支持通胀。随着过去两年房地产与制造业投资增速快速下行期暂时告一段落，加上1月份社融与信贷超预期投放，固定资产投资增速可能会在目前位置上稳住一段时间，实体经济产业链供求关系趋于均衡，产业链商品金融属性将逐渐显现，从而推升通胀水平，导致货币政策收紧，这可能是未来房地产市场面临的最大风险。

　　5、以房为鉴，周期品配置价值凸显

　　基于此，在大类资产配置中，2016年上半年周期品的配置属性大大提升。受益于供求关系均衡下的金融属性显现以及房地产价格上涨的溢出，在通胀实际导致货币政策收紧之前，周期品显然是一个好的资产配置方向。有别的是，历次周期中，通胀引起货币政策收紧预期都是资本市场表现好的后半段，而本次周期来看，股市仍处于底部位置，时间窗口足够。与此同时，2015年上半年大宗商品价格的回升与2016年统计局调整通胀分项权重，将2016年通胀的压力延到6月份之后。在需求温和回升的背景下，产能利用率低位降低了价格大幅波动的概率，具有固定生产周期的产品诸如农业、畜牧等在大类周期中表现将更为突出。