投资要点
人身险保费分化加剧，1-5月行业规模保费同比减少5.4%，但价值经营的前七家保险公司合计规模保费同比增长14.0%。上市寿险公司的市场份额进一步提升至39.0%，较去年同期提升6.7ppt，反映出竞争优势的显著强化。财产险行业保费增长提速，其中平安产险1-5月保费同比增速超过20%。上市保险公司“价值转型”与“利差改善”逻辑长期成立，死差与利差双提升，估值仍处低位，“增持”评级。
人身险保费分化加剧，上市寿险公司市场份额进一步提升。1）由于保监会加强监管，2017年1-5月人身险行业规模保费1.95万亿，同比减少5.4%，降幅较上月扩大0.5ppt。其中保户投资款新增交费（万能险为主）同比下降59.4%，而人身险保费收入同比则大幅增长29.9%。2）1-5月，价值经营的前七家保险公司（国寿、平安、太保、新华、泰康、太平、人保寿）合计规模保费0.99万亿，同比增长14.0%，较行业平均水平高出19.4ppt。上市寿险公司市场份额进一步提升至39.0%，较去年同期提升6.7ppt，反映出竞争优势的显著强化。3）严格监管下的前期“平台类公司”规模保费同比降幅进一步扩大，其中5月单月安邦人寿规模保费4.1亿，同比减少98.6%；和谐健康（安邦系）规模保费仅0.2亿，同比减少99.9%。1-5月安邦、和谐健康、富德生命、华夏、前海的规模保费分别同比下滑1.7%、59.7%、31.9%、23.1%和65.7%，现金流压力将长期存在。
财产险保费增长提速，平安产险保费同比增速超过20%。1）2017年1-5月，财产险保费收入0.40万亿，同比增长11.7%，增幅较去年同期提升3.9ppt。2）1-5月人保、平安、太保产险保费收入分别同比增长9.7%、23.6%和3.2%，其中5月单月保费增速（13.3%、27.7%和12.4%）显著高于之前月份。预计二次商车费改会逐渐提升上市产险公司市场份额，近年来三大产险公司的合计市场份额基本稳定在65%。
上市保险公司“价值转型”与“利差改善”逻辑长期成立，死差与利差双提升。1）由于代理人数量与产能持续提升，预计2017年1-6月中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险的个险首年期交保费分别同比增长15%、55%、40%和30%。主力产品预定利率下调，保障型产品占比上升，新业务价值率必然增高。预计2017年1-6月中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险的寿险NBV分别同比增长30%、60%、50%和40%。其中中国平安和新华保险的增速远超去年同期。3）10年期国债收益率维持在3.5%以上的高位，受金融去杠杆、金融强监管、美元加息周期等中长期因素影响，预计利率将在较高水平上波动。无风险利率上行已逐渐传导至信用债和非标资产，保险公司新增固收类资产收益率高于5%，有利于整体投资收益率的企稳回升。4）截至5月末，银行存款、债券、股票和基金、其他资产（非标等）的占比分别为16.4%、33.9%、12.8%和36.9%。其中债券占比较年初提升了1.7ppt，印证了当前是保险公司配置债券等固收类资产的好时机。
保险行业集中度长期提升，上市保险公司优势强化，价值转型之路将更加顺畅。?个税递延型养老保险试点渐行渐近，寿险需求将进一步释放；保险公司经营显著受益于利率上行，投资收益提升，利差预期改善；2018年利润将大幅增长，估值仍处低位，“增持”评级。
风险提示：权益市场下跌导致业绩估值双重压力。
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