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揭密私募MBO基金
http://business.sohu.com/
[ 孙铭 ] 来源:[ 中国经营报 ]

  “我们的MBO计划终于有资金来源了。”武汉一家国有高科技公司的刘经理见到记者时兴奋地说。刘的公司几个月前就开始酝酿实施MBO,但一谈到资金就卡了壳———买下股票需要不小一笔钱,依靠管理层的个人财力根本无力支付,而这种情况又不可能得到银行贷款。如今刘的公司和一家基金达成了协议,由这家基金为他们提供MBO资金。

  这家基金就是一家私募MBO基金。据业内人士估计,目前国内这样的私募MBO基金规模不下100亿元。前不久在上海召开的一次私募MBO基金交流会上,到会的基金经理们就号称操控着50亿元的资金规模。

  这群基本游离于金融监管之外的地下MBO资金,到底是怎样运作的?记者通过一位圈内知情人介绍,私下采访了一位武汉小有名气的私募MBO基金经理。

  大量MBO融资无门私募基金适时现身

  在武汉洪山广场附近的一座高档写字楼里,记者见到了这位经理。

  与记者原先想像的私募基金简单的办公环境大相径庭,他们租用着将近半个楼层,室内装饰相当考究。公司机构设置也很正规,有研究、业务和融资等部门,甚至吸引了武汉大学的博士加盟。目前这家基金已经发展到5亿元规模,还有不少投资者慕名而来,“投资者对我们的运作非常满意。”

  私募基金追求高额利润,为什么看中MBO?这位经理有点得意,他反问记者:“你看现在那些炒股票的私募基金,有几家活得好的?”

  实际上,这位经理原先也在另一家私募基金做股票,如今那家基金已经止损出局。他却凭着在资本市场摸爬滚打磨练出来的良好感觉,自立山头,专门做起MBO。

  “这个领域市场前景很好,有很多企业求着你来做。”和许多业内人士一样,他预计国有企业的MBO将掀起一个高潮。尤其是国有股减持叫停之后,国家有意放宽了原先对MBO的诸多限制,使MBO形成了国有股减持的另类通道。“政策是支持MBO的,尤其是财政部门,对国有股转让的审批非常积极。”

  但MBO实施起来并不轻松,其中最大的困难是融资。国内许多企业、尤其是国有企业管理层长期拿工资,靠其自身正常积累根本无法承担股权收购巨大的资金需求,因此,必须通过外部融资解决资金问题。而商业银行法禁止将贷款用于股权类投资,因此银行贷款基本不可行;靠个人借款更无法筹措到足够资金。于是,私募MBO基金应运而生。

  这位经理向记者介绍,他们今年已经做了3家企业的MBO融资,还有两家公司正在做方案。

  国内资金太急功近利私募MBO基金大多姓“洋”

  “我们的资金主要来自海外。”这位基金经理的话着实让记者吃了一惊。因为国内私募基金一般来源于富裕的个人,以及通过各种渠道从银行和国有企业中流出的资金。私募MBO的资金居然姓“洋”?

  “国内资金也很充裕,如果需要的话肯定能拿到,但我们不愿意拿。”这位经理解释说,国内资金对回报率要求太高,而且急功近利,一般都要求在极短时间内看到实实在在的利润,这对MBO来说很不现实。MBO是一项长期投资,短时间内不可能有很高的回报,实施MBO的目的就是激励管理层努力实现股东的长期回报。这位经理抱怨说,国内资金对每年10%的回报都不满意,一心想着资金翻番,甚至翻几番。这种心态造成私募基金一窝蜂涌向股票市场,如今损失惨重。

  而国外资金一般要求长期稳定回报,如果回报太高,反而会使他们感到不安,这样的资金正好适合做MBO。

  假托投资咨询私募MBO生财之道在股权增值

  私募MBO基金要展开手脚运作,必须取得合法身份,而在目前国内的法律环境下,私募基金还只能存在于“地下”,只能采取变通方式经营。该经理向记者解释,最通常的做法,是注册一家投资咨询公司或者是投资管理公司,以咨询或资金管理的名义运作MBO。他管理的这家基金就是以投资管理公司为名注册的,公开业务是提供MBO方案设计,赚取咨询费。

  由于现在民政部门不再审批职工持股会,企业运作MBO,只能通过新设一家“壳公司”进行。

  这位经理透露,目前通常的做法是通过信托公司,以信托资金的名义向“壳公司”融资。具体而言,私募MBO基金可将手中资金作为信托资产,由信托公司借贷给管理层设立的“壳公司”。因为根据信托公司管理办法,信托公司管理、运用信托资产,可以按照信托文件的约定,采用贷款、投资、同业拆借等方式,由此规避了MBO的政策障碍。

  除此之外,MBO基金也可以直接借款给实施MBO的“壳公司”,但贷款利率并不高,一般只比银行同期贷款利率高一到两个百分点,“这主要是规避非法借贷的嫌疑,我们的每一步都尽量做得非常‘合法’,至少表面上如此。”这位经理神秘地笑着说。如此平淡无奇

  的贷款收益私募基金肯定不满足,关键还在一个幕后协议:“这样操作的时候我们一般都会与管理层达成协议,在他们实行收购的同时,以同样价格将一部分股权转让给我们。”

  该经理透露,通常管理层收购的股权价格都比较适中,有的甚至比每股净资产都低,而如果企业发展得好,资产会以相当快的速度增值。“我们拿到的这部分股权就会成为投资的主要利润来源。”而且,有些公司在实施MBO前,通过财务手段把账面做得差一点,管理层就能通过比较低的价格实现股权收购;而实施MBO后,再把公司财务报表做得漂亮一些,既可以为MBO“表功”,又可以使股权增值。公司的股权值钱,私募基金也跟着赚钱,这就是私募MBO基金的生财之道。

  资金、投向、操作都将受限私募MBO基金钟情“地下生活”

  记者注意到,在最近公布的几起上市公司MBO案例中,对管理层收购资金来源问题都语焉不详。业内人士分析,以上市公司管理层的合法收入,很难有实力进行MBO,这里面私募基金就是“撬动地球”的那个支点。

  管理层借助私募基金的力量实现了MBO,而基金由于助力MBO获取了利润,如此“双赢”的事情,如果政策规范转到“地面”上来岂不更好?

  “说实话,我们真的不愿光明正大地运作。”这位经理的对答出乎记者预料。“我们的优势正是在‘地下’,如果我们招安了,不仅投资者不来了,而且可能公司也不再找我们做MBO了。”

  他对记者解释,一旦走入阳光地带,私募基金会立刻丧失许多现有的优势,比如资金来源、投资方向都将受到种种制约,管理层收购的操作手法和过程也会受到严格监管,其吸引力当然会大打折扣。

  私募MBO基金也给监管者出了一道难题。人民银行武汉分行非银处的一位官员无奈地说,“我们怎么监管?现在是没有明确的监管依据,私募基金能做什么,又不能做什么,都没有规定。”

  链接

  关于MBO

  MBO即ManagementBuyout,是目标公司的管理者利用借贷所融资本购买本公司的股份,从而改变本公司所有者结构、控制权结构和资产结构,进而达到重组本公司目的并获得预期收益的一种收购行为。MBO译成中文是“管理者收购”,获“经理层收购”、“经理层融资收购”。

  MBO的主要投资者是目标公司的经理和管理人员,或是经理和管理人员与投资者结成的联合。他们往往对本公司非常了解,并有很强的经营管理能力。通过MBO,他们的身份由单一的经营者角色变为所有者与经营者合一的双重身份。

  随着MBO在实践中的发展,其形式也在不断变化,其他MBO形式包括:由目标公司管理者与外来投资者或并购专家组成投资集团实施收购,这样使MBO更易成功;管理者收购与员工持股计划(ESOP,即EmployeeStockOwnershipPlans)或员工控股收购(EBO,即EmployeeBuyout)相结合,通过向目标公司员工发售股权,进行股权融资,通过免交税收降低收购成本。

  国外MBO融资方式

  MBO主要通过借贷融资来完成。一般而言,MBO也需要从银行贷款或发行公司债券,如可转换可赎回的优先债券,甚至其他一些没有担保而信誉十分低的垃圾债券,所以MBO实际上都是某种形式的杠杆收购。

  典型的杠杆收购起源于美国。在MBO操作过程中,管理层只需付出收购价格中很少一部分,其他资金则通过债务融资来筹措,其中所需资金的50%~60%通过以公司资产为抵押向银行申请有抵押收购贷款。该贷款可以由数家商业银行组成的银团来提供。这部分资金也可以由保险公司,或专门进行风险资本投资或杠杆收购的有限责任公司来提供。其余资金则以各种级别的次等债券形式,通过私募(针对养老金基金、保险公司、风险资本投资企业等)或公开发行高收益率债务(也就是垃圾债券)来筹措。

2002年11月28日13:01

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