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宏源观察:基金缘何总是慢半拍
2003年1月27日12:01   [ 穆新军 ] 机构:[ 宏源证券 ]
  从近期公布的2002年第四季度基金投资组合看,基金整体的操作策略是以减仓为主,因此,可以基本上断定:基金在1.14行情中处于一种相对踏空状态。在去年的6.24行情中,基金也是明显踏空,行情启动之后才开始追高却高位被套。因此,这种慢半拍的操作手法受到了市场的质疑。那么,造成基金这种踏不准节奏的原因是什么呢?我们认为主要是它的投资决策机制出现了问题。目前,各家基金管理公司的投资决策机制一般是这样的:基金公司投资决策委员会拥有各项投资事务的最高决策权,负责决定公司所管理基金的投资计划、投资策略、投资原则、投资目标、资产分配及投资组合的总体计划。基金经理作为基金公司的投资部门人员,负责投资决策委员会的投资计划。这是目前国内大多数基金公司实行的投资决策机制。这种机制的最主要特点就是投资决策委员会具有最终的投资决策权力,而基金经理的权力则有所限制,它们的权限主要是在投资决策委员会确定的仓位中选择一定股票进行建仓的权力。

  从目前的实际情况看,这种决策机制是造成基金慢半拍的一个主要原因。这种决策机制之所以不适应目前的市场形势,主要有以下两个方面的原因:

  其一,这种投资机制不太适用于目前国内的证券市场。中国股市目前还不是一个成熟的股市,仍是一个"新兴+转轨"的市场。这种市场的最主要特点就是政策的力量在股市的运行中发挥着一个相当重要的作用,政策面的风吹草动就会对市场产生许多深远的影响。尤其是近些年,由于制约股市发展的一些根本问题,如国有股减持、全流通问题等已经到了一个非解决不可的程度,在这种背景下,任何有关这些政策变化的传闻都会影响到行情的发展。而对于这种政策面的变化情况,就目前基金的研究水平来看(并不仅仅是基金公司,券商等各大机构也包括在内),还不可能有一个完全正确的预测。而在这种投资机制下,基金公司在每年的年初和年中(有些在根据季度)都会对其后的总体投资做出一个预测,然后,再依据这个预测进行具体的投资计划。这往往会就已经错失了许多市场机会。虽然基金也会根据行情和政策面的变化进行一定的策略调整。但这种调整已经失去了意义,这也是6.24行情之后,基金增仓被套的一个最主要原因。因此,在决定股市发展的政策面还属于一个不确定因素的情况下,以一种成熟市场的投资决策模式来应对这个市场,则最可能的结果就是踏空。

  其二,这种投资决策机制对基金经理素质提出了较高的要求,而现在的基金经理素质还难以达到这个要求。由于目前国内股市还没有做空机制,要赚钱必须做多。在投资决策委员会规定一定仓位的限制下,基金能否跑赢大盘与基金经理的市场感觉有很大关系。如果基金经理的市场感觉良好,就会在相对的弱势区进行建仓,而在强势区,而可以减仓操作。这是跑赢大盘的关键。但是,由于基金黑幕事件的披露,第一代的基金经理基本上都被撤换,由于这一批人基本上都来自于券商的自营部门,他们都较为习惯坐庄模式,市场感觉较好,而且当时这些基金经理的权限较大,它们能够根据市场的变化及时调整仓位和投资目标,这是过去基金取得良好业绩的一个很重要原因。而现在的一些基金经理大多是做研发出身,他们并没有一种特别良好的市场感觉。再加上权力受到一定限制,因此,从操作上讲,它们更类似于一个散户投资者,追涨和杀跌这类手法屡见不鲜,这也是造成基金持仓总是慢市场半拍的一个原因。这显然也是这种投资决策机制造成的一个后果。

  我们再从券商的角度看,也会发现这种投资决策机制存在一定的问题。券商等机构投资者虽然也会遇到基金面临的问题,但是,它们在操作上要相对好一些,至少从6.24行情来看,一些券商是成功出逃了。那为何会发生这种变化,最主要的原因是一些券商在自营和资产管理业务中,采用的主流模式还是由公司决策层随时调整的模式(公司主管自营的领导在这方面的较大的主动权),再加上券商的做庄模式也并没有改变,这样,他们就会有较大的主动性。只要市场发生变化,它们就会能够及时做出反映。而基金就不可能这样。它们的基金规模已经制约到这种投资决策,再加上近一两年来流行的这种分散化投资模式,更加使得这种炒作的节奏难以踏上节拍。

  当然,我们并不是否认目前这种投资决策机制的积极意义。在基金经理的职业道德水准还需要有一定的制度来规范的情况下,这种决策委员会制下的基金经理制可以有效地防止基金黑幕事件的再次发生。但问题的关键是我们既要防止一些联手做庄、高位接盘等事件的发生,更为重要的是要发挥基金经理的积极性,在一定程度上给予基金经理更大的自主性。我们也特别注意到一个现象,目前业绩排名靠前基金的一个主要特点就是基金经理具有相对较大的自主权,这样,当政策面和行情发生较大的变化时,它们就能及时地调整投资策略,加大仓位或者是减少仓位,而不是一味地采取消极的被动持股策略。这似乎也给其它基金指明了方向。

  从总体上来看,我们认为在当前的形势下,由投资组合反映出的基金投资决策机制还是存在一定问题,不解决这一问题,基金跑赢能否大市的还可能是一个未知数。

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